中药配方颗粒龙头，全产业链布局
请阅读最后一页信息披露和重要声明 公 司 研 究 调研 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 医药行业 ＃investSuggestion＃ ＃investSuggestionChange＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 海外医药研究 ＃emailAuthor＃ 分析师： 项军 xiangjun@xy zq.com.cn S0190512040001 ＃assAuthor＃ 研究助理： 黄翰漾 huanghany ang@xy zq.com.cn 投资要点 ＃summary＃ 事件：我们于1月12日调研了中国中药（0570.HK），就公司经营情况和发展规划做了交流和沟通。 配方颗粒：国内绝对龙头。目前配方颗粒板块约占公司总收入的65%，是公司业绩增长的主要动力。相较于其他竞争对手，公司拥有成熟的市场营销体系，销售网络已实现全国31个省份全覆盖。我们预计其2016-2018年增速将稳定在20%左右。此外，预计2016年毛利率将有较大提升，主要源于规模效应和招商品种转为高开的影响。 配方颗粒政策开放，短期内将不造成影响。现有生产企业在经营渠道和产品数据方面的积累远远领先于未来新进入企业，因此准入门槛的设立将提升现有生产企业的市场竞争力。此外，新进入企业厂房建设、取得 GMP 认证以及获有关相关牌照均需要相应的时间，因此预计在未来两年内，政策开放将不会对配方颗粒的市场格局造成太大影响，亦不影响招标价格。 成药:有望实现触底反弹。公司的成药业务在2016年上半年出现较为明显的下降，我们预计成药销售额2016年全年可能下降约15%-20%。随着去库存的完成，预计成药板块将实现触底反弹，2017/2018年销售收入增速将约为5%-10%。 布局饮片加工产业，完善中药产业链。2016年10月，公司收购上海同济堂药业，将在2017年1月实现并表。未来公司还将进一步加大在饮片领域的收购扩张，我们预计饮片业务2017年将为公司贡献营业收入约3.5亿元。 盈利预测：我们预计公司2016-2018年营业收入为66.4/78.6/89.2亿元，归母净利润为9.7/11.8/14.0亿元，EPS分别为0.22、0.27、0.32元，当前股价对应PE为14.6倍、12.0倍、10.1倍。 风险提示：成药板块业绩恢复不及预期；配方颗粒政策开放影响超预期 ＃dy Comp any＃ 中国中药 ( ＃dy Stockcode＃ 0570.HK ) ＃title＃ 中药配方颗粒龙头，全产业链布局 ＃createTime1＃ 2017年02月05日 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文 配方颗粒：国内绝对龙头。2015年11月，公司收购国内配方颗粒龙头企业天江药业87.3%的股份，将配方颗粒业务纳入旗下。目前配方颗粒板块约占公司总收入的65%，是公司业绩增长的主要动力。相较于其他竞争对手，公司拥有成熟的市场营销体系，销售网络已实现全国31个省份全覆盖。2016年上半年，公司在17个省份的销售收入增长率达到30%以上，预计全年将有18个省份的销售收入贡献将达到1亿元以上。不断拓展销售网络的同时，公司还在增加单个医院的产出。公司目前覆盖全国8000多家医院，其中三级医院约500家，对于配方颗粒板块的贡献约为44%；二级医院的贡献约为34%。公司配方颗粒业务拥有良好的发展前景，我们预计其2016-2018年增速将稳定在20%左右。此外，预计其2016年毛利率将有较大提升，主要源于规模效应和招商品种转为高开的影响。 配方颗粒政策开放，短期内将不造成影响。2015年12月，国家食品药品监管总局发布《配方颗粒征求管理意见稿》，中药配方颗粒市场开放的趋势逐渐明朗。原有6家具有生产资质的企业垄断的市场格局将被打破，公司的配方颗粒业务将面临竞争加剧。然而，政策开放的同时，市场亦向标准化发展。2016年8月，《中药配方颗粒质量控制与标准制定技术要求征求意见稿》出台，各配方颗粒品种的行业标准预计将在未来三年内陆续出台。现有生产企业在经营渠道和产品数据方面的积累远远领先于未来新进入企业，因此准入门槛的设立将提升现有生产企业的市场竞争力。此外，新进入企业厂房建设、取得 GMP 认证以及获有关相关牌照均需要相应的时间，因此预计在未来两年内，政策开放将不会对配方颗粒的市场格局造成太大影响，亦不影响招标价格。 成药:有望实现触底反弹。公司的成药业务在2016年上半年出现较为明显的下降，我们预计成药销售额2016年全年可能下降约15%-20%。导致公司成药业务下滑的原因较多，主要有1、因两票制而导致的去库存。预计公司去库存在2016年年底完成，2017年库存情况将较为健康。2、招标降价。由于公司目前拥有八大基药，因此成药板块近年来整体降价幅度较小，每年约为3%-5%。2016年上半年成药板块降价约4%，预计全年将造成约0.8-1亿元的影响。3、二次议价。4、招商品种转为低开。由于去库存的影响，成药板块2016年毛利率和净利润亦承受较大压力，预计毛利率将出现较大幅度下滑，净利润率约为10%左右。随着去库存的完成，我们预计成药板块将实现触底反弹，2017/2018年销售收入增速将约为5%-10%。 布局饮片加工产业，完善中药产业链。公司在完成配方颗粒的战略布局后，未来将会加大饮片领域的布局，与配方颗粒和成药业务形成良好的协同效应。2016年10月，公司收购上海同济堂药业，将在2017年1月实现并表。收购上海同济堂将使公司获得中药饮片产品，丰富公司的产品组合。同时，此次收购将有助于公司整合上游资源，以较低的生产成本获得稳定的原材料供应来源。此外， 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 上海同济堂于上海拥有广泛的分销网络及经验丰富的销售团队，将巩固公司于华东地区的市场地位，并有助于公司现有产品的销售。未来公司还将进一步加大在饮片领域的收购扩张，我们预计饮片业务2017年将为公司贡献营业收入约3.5亿元。 盈利预测：我们预计公司2016-2018年营业收入为66.4/78.6/89.2亿元，归母净利润为9.7/11.8/14.0亿元，EPS分别为0.22、0.27、0.32元，当前股价对应PE为14.6倍、12.0倍、10.1倍。 风险提示：成药板块业绩恢复不及预期；配方颗粒政策开放影响超预期 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 推 荐：相对表现优于市场； 中 性：相对表现与市场持平 回 避：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 买 入：相对大盘涨幅大于15% ； 增 持：相对大盘涨幅在5%～15%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%； 减 持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengyp@xyzq.com.cn 上海地区销售经理 姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱 盛英君 021-38565938 shengyj@xyzq.com.cn 冯诚 021-38565411 fengcheng@xyzq.com.cn 杨忱 021-38565915 yangchen@xyzq.com.cn 顾超 021-20370627 guchao@xyzq.com.cn 王政 021-38565966 wangz@xyzq.com.cn 王溪 021-20370618 wangxi@xyzq.com.cn 王立维 021-38565451 wanglw@xyzq.com.cn 李远帆 021-20370716 liyuanfan@xyzq.com.cn 胡岩 021-38565982 huyanjg@xyzq.com.cn 姚丹丹 021-38565451 yaodandan@xyzq.com.cn 罗龙飞 021-38565795 luolf@xyzq.com.cn 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层 （200135）传真：021-38565955 北京地区销售经理 姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱 郑小平 010-66290223 zhengxiaoping@xyzq.com.cn 朱圣诞 010-66290197 zhusd@xyzq.com.cn 刘晓浏 010-66290220 liuxiaoliu@xyzq.com.cn 肖霞 010-66290195 xiaoxia@xyzq.com.cn 陈杨 010-66290197 chenyangjg@xyzq.com.cn 吴磊 010-66290190 wulei@xyzq.com.cn 王文剀 010-66290197 wangwenkai@xyzq.com.cn 地址：北京西城区锦什坊街35号北楼601-605（100033） 传真：010-66290220 深圳地区销售经理 姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱 朱元彧 0755-82796036 zhuyy@xyzq.com.cn 杨剑 0755-82797217 yangjian@xyzq.com.cn 李昇 0755-82790526 lisheng@xyzq.com.cn 邵景丽 0755-23836027 shaojingli@xyzq.com.cn 王维宇 0755-23826029 wangweiyu@xyzq.com.cn 地址：福田区中心四路一号嘉里建设广场第一座701（518035） 传真：0755-23826017 国际机构销售经理 姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱 刘易容 021-38565452 liuyirong@xyzq.com.cn 徐皓 021-38565450 xuhao@xyzq.com.cn 张珍岚 021-20370633 zhangzhenlan@xyzq.com.cn 陈志云 021-38565439 chanchiwan@xyzq.com.cn 马青岚 021-38565909 maql@xyzq.com.cn 曾雅琪 021-38565451 zengyaqi@xyzq.com.cn 申胜雄 021-20370768 shensx@xyzq.com.cn 陈俊凯 021-38565472 chenjunkai@xyzq.com.cn 俞晓琦 021-38565498 yuxiaoqi@xyzq.com.cn 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层 （200135）传真：021-38565955 私募及企业客户负责人 刘俊文 021-38565559 liujw@xyzq.com.cn 私募销售经理 姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱 徐瑞 021-38565811 xur@xyzq.com.cn 杨雪婷 021-20370777 yangxueting@xyzq.com.cn 唐恰 021-38565470 tangqia@xyzq.com.cn 韩立峰 021-38
