消费刺激新政：扩容、增量、持续

宏观类●证券研究报告 消费刺激新政：扩容、增量、持续 事件点评 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 报告联系人周欣然zhouxinran@huajinsc.cn 投资要点 2025年消费刺激方案公布，汽车家电家居补贴强度基本维持而范围有所扩大，新增手机等数码产品补贴类别。这意味着在外部环境风险加大、政府杠杆结构优化居民去杠杆仍在延续的背景下，刺激消费是2025年内需政策的核心关键。自2024年中央经济工作会议将大力提振消费、全方位扩大内需作为最具优先级的经济政策主要抓手之后，市场对2025年消费刺激政策细节的期待大幅升温。1月8日，国家发改委、财政部正式发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，消费刺激新政方案正式落地。在消费品补贴刺激政策范围方面有三点变化：1）扩大汽车报废更新补贴支持范围、完善汽车置换补贴标准，报废购新车补贴标准延续，即新能源车2万、2.0升及以下燃油车1.5万，置换更新补贴明确为换新能源车不超过1.5万、换燃油车不超过1.3万，总体补贴强度与2024年基本相同，范围有所扩大。2）家电补贴扩容，在2024年已经实施的空调、电脑、电视、冰箱等8个类别基础上，新增微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等四类纳入补贴范围，空调扩大至最多可补贴3件，其他类别家电延续补贴1件上限，每件补贴不超过2000元、1级和2级能效分别补贴20%、15%的标准都与2024年一致。3）新增实施手机等数码产品购新补贴，将手机、平板、智能手表手环等三类消费电子产品纳入补贴范围，按15%、每类不超过1件、每件补贴不超过500元要求实施补贴，而单件销售价格不超过6000元的要求意味着国补集中于中高端及以下档位手机，受众集中于消费偏高较强的中等收入而非高收入人群。即将二度担任美国总统的特朗普近日再度强调其激进的关税主张，作为我国出口主要品类的电子产品面临较大外部不确定性，纳入国补传递出政策大力提振消费的坚定目标。 相关报告 CNY再破7.3，长端利率加速下行，如何破局？——华金宏观·双循环周报（第89期）2025.1.3 消费内需带动制造业PMI平稳收官——PMI点评（2024.12）2024.12.31 利润跌幅收窄，主因降息降费——工业企业利润点评（2024.11）暨双循环周报（第88期）2024.12.27 日英央行按兵不动，无力扭转汇率跳水趋势——华金宏观·双循环周报（第87期）2024.12.20 鹰派降息美元狂飙，一切可能刚刚开始——美 联 储FOMC会 议 点 评 （2024.12）2024.12.19 中央财政已预下达短期衔接资金810亿，对应两会之前的年初两个月消费补贴总金额约900亿，与我们此前预计的全年5000亿左右中央财政补贴规模较为一致，2024年9月以来的月均补贴强度有望延续至2025年全年。在1月8日国新办新闻发布会上，财政部称“中央财政已预下达2025年消费品以旧换新首批资金810亿元，支持各地做好政策持续实施的衔接工作”。结合通知中延续了消费补贴直接向地方安排超长期特别国债资金、以及总体按照9:1的原则央地共担等与2024年相同的国补资金筹措方式来计算，对应2025年前两个月（两会明确全年补贴总规模之前）的消费补贴资金规模约900亿，与2024年9-12月月均补贴强度基本保持一致而没有出现衰减。按照450亿/月的补贴强度大致匡算，2025年全年总体消费补贴规模或约为5400亿左右，按中央财政承担90%的比例，超长期特别国债中预计全年中央预留的消费补贴资金规模即近5000亿，与我们此前预测的规模较为一致，稍高于市场近期预期，这意味着2025年年初和年末分别因补贴断档和基数走高而出现消费增速快速回落的概率降至极低水平。 根据商务部最新公布数据，我们更新测算2024年消费补贴的刺激效果约为1:1.6，由此预计2025年全年消费补贴同比可额外刺激耐用品消费约5000亿左右，对全年社会消费品零售总额同比增速产生1.0个百分点左右的正向拉动。据商务部在国新办新闻发布会披露，全年汽车报废更新、置换更新分别超过290万辆和370万辆，补贴带动家电销售额2400亿元，其中一级能效产品占比超过90%。据此我们估算汽车报废和置换补贴、家电补贴金额分别约1000亿、500亿左右。各地汽车家电补贴普遍集中于2024年9月全面铺开，零售数据显示9-11月汽车、家电音像零售同比增速较2024年3-8月月均增速分别高约9%、24.5%，对应的补贴额外刺激消费需求规模分别约为1600多亿和近800亿，消费补贴的需求刺激效率均为1.6倍左右。假设这一消费需求刺激效率延伸至2025年，全年消费补贴或可刺激近9000亿增量消费，考虑到2024年9-12月基数因第一轮消费补贴和部分省份加码地方补贴而走高，综合测算2025年全年消费补贴带动的额外消费较2024年可能多5000亿左右，对社会消费品零售总额同比增速的额外拉动效果约1.0个百分点。维持2025年社会消费品零售总额、限额以上商品零售同比分别增长4.6%、5.0%，增速分别较2024年提升1.1、2.3个百分点的预测不变。 风险提示：补贴刺激消费效率随时间衰减导致2025年刺激效果低于预期风险。 资料来源：CEIC，华金证券研究所注：2021，2022.4-5、10-12，2023.3-5、10-12为两年平均增速 资料来源：CEIC，华金证券研究所注：2021，2022.4-5、10-12，2023.3-5、10-12为两年平均增速 分析师声明 秦泰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn