基本面量化系列研究之三十九：寻找成长中估值不贵且库存有望底部反转的行业

量化分析报告 证券研究报告金融工程 2025年01月07日 寻找成长中估值不贵且库存有望底部反转的行业基本面量化系列研究之三十九 本期话题：寻找成长中估值不贵且库存有望底部反转的行业。2024年右侧景气趋势模型绝对收益153，相对wind全A指数超额53。左侧 库存景气反转策略绝对收益256，相对行业等权超额145。根据景气度趋势拥挤度打分框架，短期看红利相关行业打分在10月明显下滑，成长板块相对占优。从趋势模型来看，新能源产业链处于“强趋势低拥挤”区域；从景气模型来看，通信、电子、家电、汽车和有色等偏高质量板块近一年来一直处于“高景气强趋势”区域，且拥挤度不高，在主动去库存末期我们建议关注成长中有望库存底部反转的行业，这几个行业近半年我们反复强调其补库机遇，但考虑到通信和电子目前估值偏贵，我们建议短期重点关注家电、汽车和有色金属的配置机会。 宏观层面：可能处于主动去库存末期。预计沪深300盈利增速和PPI同比增速有企稳迹象，库存周期处于主动去库存阶段，但近期经济和库存景气指数近期有修复迹象，可持续跟踪。 中观层面：消费板块和电子、通信当前业绩透支年份偏高，估值偏贵。 消费估值已偏高：食品饮料、家电、医药。目前消费板块估值已处于历史较高区域，食品饮料、家电和医药的业绩透支年份分别回到63、66和73分位数，此外消费板块景气度指数有边际下滑趋势，注意回调风险。 电子和通信当前业绩透支年份偏高，估值偏贵。目前电子业绩透支年份上升至历史89分位数，通信的业绩透支年份上升至历史71分位数，估值偏贵，短期注意调整风险。 大金融目前具备绝对收益配置价值。银行未来一年预计会有绝对收益配置价值。保险PEV估值近期有修复迹象，保费收入增速明显改善，重点关注十年国债收益率的拐点信号。地产行业估值有所回升，房贷利率已创历史 新低，且货币指数进入宽松区间，可以关注。 行业配置模型跟踪：寻找成长中估值较低且库存有望底部反转的行业。 2024年右侧景气趋势模型绝对收益153，相对wind全A指数超额 53。左侧库存景气反转策略绝对收益256，相对行业等权超额 145。根据景气度趋势拥挤度打分框架，短期看红利相关行业打分在 10月明显下滑，成长板块相对占优。从趋势模型来看，新能源产业链处于“强趋势低拥挤”区域；从景气模型来看，通信、电子、家电、汽车和有色等偏高质量板块近一年来一直处于“高景气强趋势”区域，且拥挤度不高，在主动去库存末期我们建议关注成长中有望库存底部反转的行业，这几个行业近半年我们反复强调其补库机遇，但考虑到通信和电子目前估值偏贵，我们建议短期重点关注家电、汽车和有色金属的配置机会。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 作者 分析师杨晔 执业证书编号：S0680524050001邮箱：yangye1gszqcom 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubinggszqcom 相关研究 1、《量化点评报告：一月配置建议：看多大盘质量》 20241231 2、《量化分析报告：智能化开启智能汽车行业发展新篇章华夏中证智能汽车ETF投资价值分析》20241230 3、《量化周报：市场开始出现形成日线级别调整的行业》20241229 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 本期话题：寻找成长中估值不贵库存有望底部反转的行业4 一、基本面量化体系介绍9 二、宏观层面：可能处于主动去库存末期10 21、宏观景气指数跟踪：信用宽松指数回到0轴以上10 22、宏观情景分析11 221、经济扩散指数近期回升，三季报沪深300盈利增速转正11 222、通胀情景分析：预计PPI在未来几个月有可能触底企稳11 223、库存周期分析：当前处于主动去库存阶段12 三、中观层面：电子当前业绩透支年份偏高，估值偏贵12 31、消费板块估值处于合理偏高区域12 32、电子和通信业绩透支年份处于历史较高位置，估值偏贵13 33、大金融目前可能具备绝对收益配置价值15 四、微观层面：常见盈利模式的策略跟踪18 41、行业景气趋势配置模型18 42、行业困境反转配置模型18 43、行业配置落地：ETF选股19 风险提示21 图表目录 图表1：行业景气趋势策略年初至今PMS组合跟踪表现4 图表2：行业景气度趋势拥挤度图谱（截止2024年12月31日）5 图表3：行业景气选股策略年初至今PMS组合跟踪表现5 图表4：行业库存景气反转策略样本内外跟踪表现6 图表5：行业库存景气图谱（截止2024年12月31日）6 图表6：库存同比：家电、汽车、有色和电子近期的库存同比均出现回补迹象7 图表7：营收同比：家电、汽车、有色和电子半年报的营收同比均出现企稳向上7 图表8：资本开支占比：家电、有色和电子半年报的资本开支占比均处于历史低位，汽车略高但未触及历史极值 8 图表9：毛利率：家电、有色、汽车和电子半年报的毛利率均处于上行趋势8 图表10：自由现金流总资产：家电、有色、汽车和电子半年报的自由现金流占比均处于上行趋势或有企稳迹象 8 图表11：行业相对强弱指数提示的年度主线9 图表12：基本面量化研究框架10 图表13：宏观景气指数跟踪：经济和库存景气指数有修复迹象10 图表14：经济扩散指数vs沪深300盈利增速11 图表15：货币景气指数一般领先PPI一年以上，目前预计在未来几个月有可能触底企稳11 图表16：当前处于主动去库存阶段12 图表17：基于库存周期的择时策略12 图表18：食品饮料分析师景气指数12 图表19：食品饮料业绩透支年份12 图表20：家电分析师景气指数13 图表21：家电业绩透支年份13 图表22：医药分析师景气指数13 图表23：医药业绩透支年份13 图表24：通信分析师景气指数14 图表25：通信业绩透支年份14 图表26：电子分析师景气指数14 图表27：电子业绩透支年份14 图表28：新能源分析师景气指数15 图表29：新能源业绩透支年份15 图表30：银行估值性价比指数VS未来一年绝对收益率15 图表31：银行估值性价比指数VS未来一年相对收益率15 图表32：保险PEV估值处于历史低位16 图表33：经济景气指数和十年国债收益率仍处于收缩区间16 图表34：保费收入增速近一年明显上升16 图表35：地产行业NAV估值模型17 图表36：房贷利率继续创历史新低，且货币指数进入宽松区间17 图表37：行业景气趋势拥挤度打分表格17 图表38：行业景气趋势策略近两年表现比较优异18 图表39：两个模型以及并行策略超额表现18 图表40：行业库存景气反转策略2024年绝对收益为256，相对行业等权超额14519 图表41：行业景气趋势ETF配置模型历史表现19 图表42：行业ETF景气度趋势拥挤度图谱（截止2024年12月31日）20 图表43：景气度投资选股策略净值表现20 图表44：景气度投资选股模型最新重仓股推荐20 本期话题：寻找成长中估值不贵库存有望底部反转的行业 近些年我们丰富了行业配置框架，目前包括右侧行业景气趋势模型和左侧库存景气反转模型，两个模型能够有效互补，适应市场变化。这里给出当前的配置观点和重要提示： 核心观点：寻找成长中估值不贵且库存有望底部反转的行业。2024年右侧景气趋势模型绝对收益153，相对wind全A指数超额53。左侧库存景气反转策略绝对收益256，相对行业等权超额145。根据景气度趋势拥挤度打分框架，短期看红利相 关行业打分在10月明显下滑，成长板块相对占优。从趋势模型来看，新能源产业链处于“强趋势低拥挤”区域；从景气模型来看，通信、电子、家电、汽车和有色等偏高质量板块近一年来一直处于“高景气强趋势”区域，且拥挤度不高，在主动去库存末期我们建议关注成长中有望库存底部反转的行业，这几个行业近半年我们反复强调其补库机遇，但考虑到通信和电子目前估值偏贵，我们建议短期重点关注家电、汽车和有色金属的配置机会。 此外，每年4月底我们会及时更新行业相对强弱RS指标，提示行业配置年度级别的信号。去年出现RS90的行业有：煤炭、电力及公用事业、家电、银行、石油石化、通信、有色金属和汽车。今年可以继续关注这一信号，后续我们会定期更新年初有望领涨的行 业清单。 两个模型具体表现和最新推荐如下： 右侧景气度趋势拥挤度分析框架，选取景气高、趋势强和拥挤度不高的行业。模型2023年相对wind全A指数超额9，绝对收益为4。2024年绝对收益为153，相对wind全A指数超额53，表现较为稳健。 图表1：行业景气趋势策略年初至今PMS组合跟踪表现 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1月行业配置建议如下：补库存预期72（有色金属16、汽车17、家电9、通信 16，电子13）、农林牧渔9、石油石化7、轻工制造7、电力设备及新能源5。 图表2：行业景气度趋势拥挤度图谱（截止2024年12月31日） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 考虑到一级行业指数无法直接落地，我们还将行业景气模型也落实到选股层面。具体而言，我们先根据行业配置模型确定行业权重，然后根据PBROE模型选取行业内估值性价比高的股票（前40），按流通市值和PBROE打分加权。 该策略样本外（2022年初至今）跟踪以来表现优异，其中2022年相对wind全A指数超额102，2023年相对wind全A指数超额104，2024年绝对收益146，相对基准超额46。 图表3：行业景气选股策略年初至今PMS组合跟踪表现 资料来源：Wind，国盛证券研究所 而根据左侧的赔率胜率分析框架，选取当前困境或者过去困境有所反弹的行业中，长期景气有望改善的行业。今年来，我们在该模型基础上，添加了基本面维度的信息，将行业库存周期的框架纳入进去。具体而言，剔除了库存和资本开支历史分位数80、毛利率和自由现金流占比历史分位数20的行业，对持仓行业的库存压力和补库条件进行考量，规避库存压力较大和不具备补库条件的行业。考虑库存维度信息后，困境反转策略今年以来表现优异，策略2024年绝对收益256，相对行业等权超额145。 图表4：行业库存景气反转策略样本内外跟踪表现 库存景气策略基准：行业等权超额净值 4 35 3 25 2 15 1 05 2015201620172018201920202021202220232024 资料来源：Wind，国盛证券研究所 根据最新一期打分，我们提供如下库存景气图谱，建议关注右下角蓝色气泡行业，越往右下代表行业业绩预期更好，库存位置不高，红色点代表不符合买入必要条件（资本开支或库存历史分位数80、毛利率或自由现金流占比历史分位数20）。如图所示，当下可以关注四条线索，均为当前经济结构亮点且有一定补库迹象：1）资源品：工业金属、稀有金属、化学纤维等；2）出口链：乘用车、汽车零部件、纺织制造等；3）AI：消费电子、元器件、计算机设备；4）医药：中药生产、化学制药等。 图表5：行业库存景气图谱（截止2024年12月31日） Q亞 z gy g 亞 18 13 D 亞 亞 亞 Q D亞 Dg08 亞 Q Q 03 亞 N 亞 Qz 20 15亞亞 10 05 亞 p 00 02 05 Q Q亞 10 亞 15 20 亞 Q 亞 亞 p亞 Q D Q p 亞 Q亞 Q亞 z 07 亞 D fi 亞 亞 12 3 AAp亞 17 Q亞 Q亞 22 资料来源：Wind，国盛证券研究所 根据10月底三季报披露情况，汽车、有色和电子等一级行业继续补库存，三季报库存和营收同比继续回补，并且资本开支处于历史中低位，毛利率和自由现金流等补库存条件类指标有企稳迹象，可以关注起来。具体财务指标更新如下图所示： 1）库存同比：这四个行业近期的库存同比均出现回补迹象。其中家电和电子从2023年下半年企稳上升，触底相对较早；汽车和有色于2024年半年报刚刚有触底回升的迹象，三季报汽