国债期货周报：短期债市或延续震荡偏强，但需提高对监管因素和止盈情绪利空的警惕

短 期 债 市 或 延 续 震 荡 偏 强 ， 但 需 提 高 对 监管 因 素 和 止 盈 情 绪 利 空 的 警 惕 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2025/1/5 本周主要观点 目录 国债期货行情资金面跟踪宏观基本面跟踪01020304观点与策略 国债期货主力合约走势 本周，30年期国债期货主力合约2503上涨2.42%至119.96，10年期国债期货主力合约2503上涨0.87%至109.395，5年期国债期货2503上涨0.58%至106.93，2年期国债期货2503价格上涨0.21%至103.126。 成交量方面，上周30年期国债期货成交602,985手，10年期国债期货成交468,442手，5年期国债期货共成交手385,365手，2年期国债期货成交228,552手。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货持仓量 持仓量方面，本周30年期国债期货共有115,951手持仓，10年期国债期货共有192,957手持仓，5年期国债期货共有135,241手持仓，2年期国债期货共有持65,345手。 从2503合约持仓量变化来看。本周，TL2503增仓9575手，T2503减仓651手，TF2503增仓4989手，TS2503增仓32手。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货跨品种价差 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 中证现券收益率 （中证）本周，截至1月3日，10年期国债到期收益率下行9.45bp，报1.6036%。 （中证）本周，截至1月3日，10年期国开债到期收益率下行11.71bp，报1.6373%。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 12月PMI显示经济继续环比改善 12月PMI来看，制造业PMI为50.1%，较前月回落0.2%，仍处于荣枯线上。从分项来看，生产端环比走弱，但是新订单分项环比好转，均在到50%分界线位置以上。新出口订单分项环比回升0.2%至48.3%，从海外PMI来看海外经济体处于降温的过程中，国内出口的环比回升可能与抢出口现象有关。价格指数方面，12月制造业原材料价格、出厂价格分别回落1.6%和1%，均回落到荣枯线下方。或需要进一步提振内需。 12月PMI显示经济继续环比改善 非制造业商务指数为52.2%，较上个月回升2.2%，建筑业方面PMI指数回升3.5%至53.2%，分项中新订单环比回升7.9，回到荣枯线上方，建筑业景气度回升可能与化债资金下达有关。 12月PMI显示经济继续环比改善 服务业方面，整体PMI指数环比回升1.9%。新订单环比回升1.8%，仍处于荣枯线下方。 总体来看，制造业需求回升供给下滑，体现出两新政策等实施效果，与政策的密集发力存在联系，但目前通胀仍在走低，在价格尚未明显提振的情况下，目前财政货币政策发力的基调或不会改变，建筑业景气度回升可能与化债资金到位和地方基建项目现金流改善有关。 11月金融数据结构偏弱 11月社融增加2.3万亿元，同比少增1197亿元，同比主要拖累是人民币贷款分项，而政府债券由于化债工具集中发行，增量政府债供给提升，对社融起到主要支撑作用，其次式企业债券发行量增多。人民币贷款相对偏弱，同比少增5897亿元。11月居民同比增少225亿元，其中短贷同比少增946亿元。居民中长期贷款同比小幅多增669亿元，可能受到房贷利率下调的影响，购房需求有一定回暖。但是企业融资需求仍然较弱，企业长贷同比少增2360亿元。不过M1降幅收窄，主要是单位活期存款改善，原因可能一是地产销售和财政资金下达加快，二是化债工具发行使用后部分资金或流向单位导致M1回升，起到一定存款活化效应。 2.1社会消费品零售 11月零售同比增速从上月的4.8%回落至3%，可能和双十一购物节提前透支部分消费需求有关。 社会消费品零售 从主要零售商品来看，及旧换新相关的家电、家具和汽车同比增速分别在22.2%、10.5%、6.6%，对当月社零增速起到主要正贡献。化妆品和服装鞋帽品类增速对消费由贡献转拖累，可能是由于部分购物需求由于双十一购物节提前而已经释放。 2.1固定资产投资 投资端来看，地产销售边际修复，1-11月商品房销售额降幅收窄1.7%，但投资仍偏弱，房地产投资累积同比增速下降至-10.4%，明年重点关注房价和去库存情况。基建投资也有所放缓，1-11月基建投资放缓至3.3%，制造业投资放缓至9.3%。近期专项债发行加快，但可能债务置换占据了一定比例，同时天气原因可能拖累了北方地区的基建进度。不过设备更新项目对投资增长仍起到正贡献。 上游开工率 本周焦炉开工率较上周回升0.25%，至72.48%的水平。 2024年3-4月焦炉开工持续回落至历史低位，5-7月回升，8-9月再度下滑，10-12月目前略回升。 主要钢材产量 产量上看，本周螺纹钢和线材产量较上周分别下滑12.61和回升1.16万吨。 轮胎开工率 本周半钢胎和全钢胎开工率分别下滑0.56%和3.13%。 半钢胎开工率目前持续位于历年同期偏高水平，全钢胎开工率尚未出现超季节性表现。 主要钢材库存 库存方面，螺纹钢和热卷库存较上周分别回升8.82万吨和下滑1.6万吨。热卷库存处于历史偏高位置，螺纹钢库存弱于季节性。 商品房销售面积 30大中城市商品房成交面积上周为244.38万平方米，环比下滑205.61万平方米。一、二、三城市下滑。12月商品房销售明显回升，目前总体处在季节性中性略偏低位。 100大中城市单周土地供应面积为1327.69万平方米，较上周下滑466.97万平方米。一、二、三线城市下滑。目前百城土地供应仍处在季节性中位区间。 土地成交 上周土地成交面积为4173.09万平方米，较前周下滑873.57万平方米，一线城市回升，二、三线城市土地成交下滑。目前土地成交面积仍处在季节性中性位置。 出行、消费跟踪 年初电影票房目前仍处于近五年偏中性位置。30大中城市商品房1月日均成交23.98万平方米，较12月日均成交47.52万平方米边际下滑，目前处在季节性中性位置。 出行、消费跟踪 12月日均零售7.56万台，相比11月日均零售8.6万台回落。12月日均批发8.09万台，相比11月日均批发10.39万台回落。 出行、消费跟踪 主要城市日均地铁客运量1月6762.60万人次，较12月7687.36万人次降低，地铁客运任然高于2019-2023年同期日均客运人次，与2024年同期接近。国内执行航班数量，迄今为止1月日均架次12230.75，较12月日均架次12016.50回升。 3.4出口 中国出口集装箱运价指数回升，1月3该指数为1547.74，相较12月底略有回升。 3.4海外经济跟踪 欧元区12月制造业PMI录得45.1，较上月回落；服务业PMI录得51.4，较上月回升，综合PMI初值录得49.5，较上月回升。 11月人大常委会 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策：①降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能；②政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，保持净息差稳定；③降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；④首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；⑤3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。货币政策保持支持性和宽松基调。 从近期汇率、基本面条件、对银行净息差影响来看，目前确实符合推出宽松性货币政策的条件。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心今年以来央行与市场沟通密切，预期管理频率明显变高，多次提示利率风险，也成为影响市场节奏的重要指向性因素。 政策解读：9月24日央行出台多项支持性政策 政策解读 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策： 一、降准：降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能； 降准符合市场预期，MLF到期量大叠加8-9月政府债发行量增加，资金面压力增大，降准释放中长期资金支持资金面。同时也是支持信用扩张的举措，后续四季度还有进一步降准的可能。 二、降息：政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，对银行净息差影响偏中性； 当前不论从稳定经济通胀需求增强、汇率压力较小的角度，还是从银行净基差稳定的角度（配合了房贷利率调降），降息都具有必要性。且7天期逆回购利率一次性调降20bp，LPR和存款利率也会降低20-25bp，政策出台的集中度超出市场预期，幅度也是近几年较高的水平，但是债市在9月是提前计入了降息20bp的预期的。后续来看，降息的汇率约束已经明显减轻，后续货币政策想象空间更大。 三、房地产政策：降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。 出台了多项地产支持政策，在下调LPR的基础商调降存量房贷利率加点，本次央行预计会降低50bp的幅度，每年减少家庭利息支出1500亿元，政策目标是减少提前还贷、刺激消费。此外统一首套和二套房首付比例也是需求端刺激政策，降低购房门槛，不过鉴于目前还在房价下行周期，居民逆周期加杠杆难度比较高，上述政策有助于缓解地产压力但是生效是个渐进的过程。 此外，货币政策还强调要加强与财政政策的配合，后续财政是否会出台增发政府债等举措值得期待。 政策解读：2024年9月政治局会议 政策要点 9月26日，公布了政治局会议通稿，部署下一步经济工作。 一、9月是分析研究经济形势的政治局会议召开的非常规时点，体现出了政策态度和紧迫性。 二、整体政策基调是加大逆周期调节力度，有效落实存量政策，加力推出增量政策。 三、除9月24日新闻发布会已经公布的政策以外，市场期待较高的是财政和地产的增量政策 一方面，财政方面提及“要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出”。目前未提及增量工具，主要提及了用好超长期特别国债和地方专项债，后续的关注点在于何时有增量财政工具落地，可能有增发国债、特别国债等工具出台，重点关注落地的具体规模。 另一方面，地产方面会议提及要“促进房地产市场止跌回稳”，信号意义更加明确，“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”，后续对地产供给的调控细节值得关注 因此潜在增量政策带来的经济回升和债市供给预期利空债市。 主要资金利率 本周资金利率，截至1月3日，R001加权平均利率为1.7352%，较上周上行20.21个基点；R007加权平均利率为1.8124%，较上周下行26.26个基点；R014加权平均利率为1.8316%，较上周下行32.7个基点。 政策利率 2024年7月25日，MLF利率降低20bp，报2.3%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.7%。2024年7月22日1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率下调10bp。2023年8月15日，MLF利率降低15bp，报2.5%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.8%。2023年8月21日1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率不变。2023年6月13日7天期逆回购利率下调10bp至1.9%；2023年6月15日1年期中期借贷便利（MLF）下调10bp至2.65%。6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均下调10个基点202