流动性和机构行为跟踪：基金年末冲量，资金季节性趋紧

固定收益定期 证券研究报告|固定收益定期 2024年12月28日 基金年末冲量，资金季节性趋紧——流动性和机构行为跟踪 存单到期收益率下行，长短期限存单利率继续倒挂。存单到期收益率来看，本周3M收益率下行4.0bp收于1.64%，6M收益率下行2.99bp收于1.64%，1Y收益率下行2.14bps收于1.60%。当前1年存单与7天OMO 利差收于10.4bp，近三年1年存单与7天OMO利差最低点是2022年8 月的-20bp。 存单净融资增加，国股行存单发行利率上行，发行结构继续短期化。本周存单净融资2534亿元（前值1599亿元），本周国有行、股份行、城商行、 农商行1年存单发行利率分别收于1.68%、1.70%、1.82%、1.75%，较上一周分别+4.0bp、+4.58bp、-3.38bp、-13.83bp。发行结构来看，本周1年存单发行3590亿元，6M存单发行2763亿元，3M发行2246亿元， 占比分别为37.81%、29.10%、23.65%，3M期限发行占比上升。 七天资金价格回升，流动性分层扩大，票据利率上行。R001收于1.51% （前值1.54%），DR001收于1.38%（前值1.42%）。R007收于2.14% （前值1.75%），DR007收于1.80%（前值1.57%）。6M国股银票转贴利率收于1.25%（前值0.70%）。 央行公开市场业务净回笼资金，大行持续买入短国债。本周央行逆回购投放5801亿元，逆回购到期16783亿元，MLF投放3000亿元，合计净回 笼7982亿元。 政府债券低位，资金预计平稳跨年。本周国债净发行-810亿元，地方债净发行423亿元，政府债券合计净发行-387亿元。下周预计国债净发行-300亿元，地方债净发行-17亿元，合计净发行-317亿元，国债和地方债净缴 款预计合计-317亿元。 机构行为有如下特点：（1）新发债基规模增加，二级市场基金需求大增。以纯债基和一二级债基、被动指数债基口径统计，12月以来债基新发行规模1088亿元。（2）受到同业存款自律倡议影响，货币基金对存单需求大 幅增加，或在调整资产配置结构。（3）保险主要稳定配置地方政府债。（4）质押式回购交易量先上升至8.3万亿后回落至7.2万亿。本周银行间市场杠杆率先上升108.75%后回落至108.68%（前值108.33%）。 风险提示：赎回事件超预期，资金面收紧，统计存在偏差。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师朱美华 执业证书编号：S0680522070002邮箱：zhumeihua@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：化债大年，地方债的七大新特征 2024-12-27 2、《可转债产业链大图谱：——2024年12月》2024- 12-25 3、《年度策略：科技主线，主题赋能——2025年转债策略》2024-12-23 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、资金面3 二、同业存单5 三、机构行为7 风险提示7 图表目录 图表1：隔夜资金价格3 图表2：6M国股银票转贴现利率3 图表3：资金价格3 图表4：流动性分层3 图表5：银行间质押式回购交易量3 图表6：债市日度杠杆率3 图表7：公开市场操作4 图表8：央行公开市场操作（亿元）4 图表9：政府债券净发行4 图表10：政府债券净缴款4 图表11：政府债券净发行和净缴款（亿元）4 图表12：同业存单发行偿还和净融资规模5 图表13：各类银行存单发行规模5 图表14：各期限同业存单发行规模5 图表15：1YMLF-1Y存单收益率5 图表16：分期限存单到期收益率5 图表17：分银行类型存单发行利率5 图表18：1Y-3M存单收益率利差6 图表19：1Y中票-存单利差6 图表20：利率债欠配指数7 图表21：信用债欠配指数7 图表22：债基新发行规模（纯债基+一二级债基+被动指数债基）7 一、资金面 图表1：隔夜资金价格图表2：6M国股银票转贴现利率 2022 2023 2024 R0014% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 2022-012022-042022-072022-10 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 202420232022 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：资金价格图表4：流动性分层 R007202220232024 5% 4.5% 4% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% R007-DR007，BP100 80 60 40 20 0 202220232024 1% 010203040506070809101112 010203040506070809101112 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：银行间质押式回购交易量图表6：债市日度杠杆率 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 0 114% 112% 110% 108% 106% 104% 102% 202220232024 2024 2023 2022 01-0403-0405-0407-0409-0411-04 01-0203-0205-0207-0209-0211-02 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：公开市场操作图表8：央行公开市场操作（亿元） 亿元逆回购MLF(投放)净投放量 40000 当周周五 逆回购投放 MLF 投放 逆回购到期 MLF到 期 净投放(回笼) 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2024-012024-042024-072024-10 2024/11/291486290001868205180 2024/12/0635410148620-11321 2024/12/1353850354101844 2024/12/20167830538514500-4302 2024/12/2758013000167830-7982 2025/01/03----58010-- 2025/01/10----00-- 2025/01/17----09950-- 2025/01/24----00-- 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表9：政府债券净发行图表10：政府债券净缴款 元 地方债净发行 国债净发行 亿 11000 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2024-012024-042024-072024-10 亿 元 地方债净缴款 国债净缴款 11000 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2024-012024-042024-072024-10 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表11：政府债券净发行和净缴款（亿元） 当周 国债发行国债净发行地方债发行地方债净发行合计净发行 国债缴款 国债净缴款 地方债缴款 地方债净缴款 合计净缴款 2024/12/1 602 302 9413 9322 9624 1102 802 7201 7111 7913 2024/12/8 1010 810 5487 5391 6201 450 250 7841 7745 7995 2024/12/15 2819 2069 4587 4548 6617 2424 1674 5864 5825 7499 2024/12/22 1011 -835 358 150 -685 1966 120 358 150 270 2024/12/29 1920 -810 481 423 -387 1920 -810 481 423 -387 2025/1/5 0 -300 0 -17 -317 0 -300 0 -17 -317 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二、同业存单 图表12：同业存单发行偿还和净融资规模图表13：各类银行存单发行规模 总发行量总偿还量净融资额（右） 亿元亿元亿元 国有商业银行城市商业银行 股份制商业银行农商行 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2023-092024-012024-052024-09 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2024-012024-042024-072024-10 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 1YMLF-1Y同存 图表14：各期限同业存单发行规模图表15：1YMLF-1Y存单收益率 9M 3M 1Y 6M 1M加权平均发行期限（右） BP200 1200亿0元月15 10000 800010 6000 40005 2000 00 2022-092023-032023-092024-032024-09 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2018-012020-012022-012024-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表16：分期限存单到期收益率图表17：分银行类型存单发行利率 图表标题 3M 6M 1Y 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 2021-012022-012023-012024-01 2.9% 股份制银行-1Y农商行-1Y 国有银行-1Y城商行-1Y 2.7% 2.5% 2.3% 2.1% 1.9% 1.7% 1.5% 2024-012024-042024-072024-10 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表18：1Y-3M存单收益率利差图表19：1Y中票-存单利差 BP70 60 50 40 30 20 10 0 2024 2023 2022 -101月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -20 3.3% 3.1% 2.9% 2.7% 2.5% 2.3% 2.1% 1.9% 1.7% 1.5% 二者利差（右）AAA存单AAA中票 BP60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2021-012022-012023-012024-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 三、机构行为 图表20：利率债欠配指数图表21：信用债欠配指数 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 利率债欠配指数(MA30) 10年国债-7天omo利差(右轴) bp150 100 50 2016-01 2016-08 2017-03 2017-10 2018-05 2018-12 2019-07 2020-02 2020-09 2021-04 2021-11 2022-06 2023-01 2023-08 2024-03 2024-10 0 1.5 0.5 -0.5 -1.5 -2.5 bp100 信用债欠配指数(MA30) 1年中票和国开利差(右轴) 80 60 40 20 2016-01 2016-08 2017-03 2017-10 2018-05 2018-12 2019-07 2020-02 2020-09 2021-04 2021-11 2022-06 2023-01 2023-08 2024-03 2024-10 0 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：W