科学仪器领军企业，引领半导体ICP-MS国产替代

投资要点 推荐逻辑：1）实验分析仪器超600亿市场国产替代有望加速。2022年我国实验分析仪器市场约89亿美元，质/色/光谱仪约300亿元市场长期被海外品牌垄断，国产化率不足15%；科学仪器自主可控背景下，公司确定性受益。2）公司ICP-MS成功突破国内半导体客户。安捷伦等海外品牌长期垄断国内超20亿半导体ICP-MS市场，公司已成功实现国产ICP-MS半导体行业芯片生产线首次应用，并绑定行业头部客户深度合作，业绩弹性大。3）内生外延构筑业绩护城河。公司样品前处理业务起家，后成为意大利Milestone等海外品牌中国独家代理商、收购CDS、3M EMPORE膜片技术，持续拓展样品前处理和耗材服务业务布局；重视研发，推出ICP-MS等高端分析仪器，中长期增长动力足。 政策持续加码，实验分析仪器超600亿市场国产替代加速，公司确定性受益。 根据SDI、智研咨询、海关总署等，2022年我国实验分析仪器市场约89亿美元；其中，质谱仪（2023年）、色谱仪（2020年）、光谱仪（2023年）市场分别为167、107、90亿元，美国（赛默飞、丹纳赫、安捷伦）、欧洲（蔡司）、日本（岛津）等海外品牌垄断市场，国产化率不足15%。国家不断出台如“十四五”规划、教育贴息、采购优惠等利好政策，反复强调科学仪器自主可控、打破国外垄断，向国产采购倾斜、支持国产精密仪器发展已成政府、市场及公众共识，国产品牌在自主可控趋势下有望快速发展。公司系国内实验分析仪器领军企业，微波消解、水循环冷却器、电感耦合等离子体质谱仪（ICP-MS）等产品技术行业领先，有望深度受益并持续引领科学仪器国产替代。 ICP-MS成功突破半导体客户，公司业绩弹性大。12月2日，美国商务部更新“实体清单”，限制国内企业购买美国产ICP-MS，目前国内半导体厂商在晶圆环节用质谱仪主要为美国安捷伦，在美国进一步约束背景下，安捷伦或不能直接销售给国内终端客户，倒逼质谱仪等高端仪器自主可控提速。2021年，公司推出Lab MS 3000 ICP-MS，其中s系列成功在半导体头部企业芯片生产线端通过验证，首次实现国产ICP-MS半导体行业芯片生产线应用；2023年公司针对半导体领域的Lab MS 5000ICP-MS/MS正式对外发布并实现发货，成功打开科学仪器半导体产业链国产替代进程，且公司已绑定行业头部客户深度合作，业绩弹性大。 内生外延，构筑公司中长期业绩护城河。公司以样品前处理业务起家，2015年收购CDS，完善化学检测样品前处理产品线；2018年收购 3M 旗下EMPORE膜片技术，扩展水质分析耗材产品；2003年以来与欧美先进厂商保持长期合作，目前为Milestone、Glass Expansion、Sercon等国际品牌中国独家代理商，产品包括无机/有机样品前处理耗材、分析仪器配件、色谱柱、采样产品、过滤产品、样品瓶及容器、元素分析耗材、标准物质、通用设备等十大品类，万余个品种，产品结构丰富。公司重视产品研发，2021-2023年成功推出3000和5000系列ICP-MS及ICP-MS/MS、电感耦合等离子体发射光谱仪、原子荧光光谱仪和原子吸收光谱仪等多款高端分析仪器，相关产品在半导体和医疗等领域加速推广，向上打开公司成长空间。 盈利预测与投资建议。公司系国内科学仪器领军企业之一，且ICP-MS为国内首次成功突破半导体生产链，业绩弹性大；预计公司2024-2026年归母净利润为0.46、0.61、0.82亿元，EPS为0.69、0.91、1.21元，当前股价对应PE为46、35、26倍，未来三年归母净利润复合增长率43.6%。考虑到公司为国内首台实现半导体生产链ICP-MS国产替代，享受估值溢价，给予公司2025年45倍PE，对应目标价40.95元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、下游拓展不及预期、产品研发失败等风险。 指标/年度 1莱伯泰科：国内实验分析仪器领军企业 1.1实验分析仪器领军企业，多行业多产品拓展顺利 实验分析仪器领军企业，多行业多产品拓展顺利。莱伯泰科是一家以生产、研发和销售实验室仪器为主的高科技企业，产品应用于环保、食品、疾控、半导体等多行业的分析检测环节。公司成立于2002年，初期以与国际大公司合作、产品代理为主，业务覆盖实验室常规设备和冷却设备等；2003-2014年，公司积极开发有机样品前处理产品，拓展海外市场：2003年与意大利Milestone公司战略合作、2005年与LabTech S.R.L签订合作协议；2011年，在美国成立研发生产基地，实现中美两地的研发和销售布局。2015年后，公司开始丰富产业链布局：2015年收购美国CDS公司，完善化学检测样品前处理产品线；2018年收购 3M 旗下EMPORE品牌膜片技术，扩展水质分析耗材产品；2020年上市后，公司将研发重点从常规设备和前处理产品扩展到后端分析检测仪器，此后不断推出众多高端科学仪器：2021年推出LabMS 3000单四极杆ICP-MS，2023年推出LabMS 5000串联四极杆ICP-MS/MS、以及三款光谱仪器，均为高端质谱仪器，成功实现半导体、医药等行业拓展。 图1：莱伯泰科为国内实验分析仪器领军企业 公司股权相对集中，实控人行业经验丰富。公司的实际控股人为胡克，胡克先生通过兢业诚成 、 莱伯泰科管理咨询和LabTech Holdings间接合计持有40.62%股权；同时JCHBOSTON,LLC与其具有一致行动关系，通过LabTech Holdings间接持有公司3.22%股权，胡克先生及其一致行动人合计持有43.84%股权。另外，公司胡克先生为公司创始人，现任公司董事长兼总经理，师从全球光谱质谱界拥有盛名的大咖级人物、ICP-MS发明人Robert Samuel Houk教授，参与其实验室第二代ICP-MS的搭建，曾任TJA（赛默飞前身）首席研究员、大中国区总经理，胡克先生带领团队在美国TJA研制出首台商用ICP-MS、ICP光谱和ICP-MS一体机POEMS等产品，行业经验和专业知识储备深厚。 图2：莱伯泰科实际控制人为胡克先生（截至2024年三季报公告） 1.2业务多点拓展，公司业绩重回增长趋势 短期业绩受下游宏观经济及交付周期影响承压。受2020-2022年受宏观影响下游需求低迷，公司营收承压，且2022年公司扩张研发销售团队，管理及研发费用增加，致使公司业绩短期承压；2023年以来，公司持续丰富产品线布局，尤其是质谱仪等高端分析仪器拓展顺利，助力公司营收恢复正增长；2024年前三季度费用管控成果显著，利润进一步释放，盈利能力提升。2024年前三季度，公司实现营收3.1亿元，同比+3.7%；实现归母净利润0.35亿元，同比+31.6%。 图3：2024Q1-Q3，公司实现营收3.1亿元，同比+3.7% 图4：2024Q1-Q3，公司实现归母净利润0.35亿元，同比+31.6% 莱伯泰科实现从常规设备和前处理产品到后端分析检测仪器的成功拓展。公司的实验分析仪器主要包括样品前处理仪器和分析测试仪器两类，此外公司还向客户提供各类洁净环保型实验室解决方案，包括洁净/超净化学实验室、实验室通风与改造工程等各类实验室业务。 2023年以来受益于公司实验分析仪器如电感耦合等离子质谱仪系列等新产品的推广，公司在半导体、医药等新行业的拓展有一定进展，分析仪器产品收入增长较多，其他样品前处理产品也有小幅增长。2024年上半年，公司实验分析仪器板块实现营收1.5亿元，占比为72.1%，毛利率为45.4%；消耗件与客户服务板块实现营收0.23亿元，占比为10.8%，毛利率为53.3%； 洁净环保型实验室解决方案实验营收0.35亿元，占比为16.4%，毛利率为34.4%。 图5：2024H1，公司实验分析仪器占比72.1% 图6：公司实验分析仪器和消耗件与客户服务业务毛利率高 近年来公司毛利率保持较高水平，2024年前三季度费用管控、毛利率改善带动净利率回升。2016-2022年，公司毛利率总体在45-50%之间波动，整体处于较高水平，高毛利率主要系公司所处科学仪器行业下游客户注重产品的性能及质量，对产品价格敏感度较低。 2023年公司毛利率下降较多，主要系主要是原材料成本上浮、汇率变动等原因导致采购成本增加，且因市场竞争激烈公司部分产品售价有一定比例的下调等，募投项目中的莱伯泰科天津生产线开始投入使用、折旧等生产成本有所增加，进而导致同期公司净利率下降较多。 2024年前三季度，公司综合毛利率为44.9%，同比提升0.3pp；公司2024年逐步加强费用管控，净利率提升2.4pp至11.3%。 近年来公司积极拓展业务，期间费用率有所增长，2024年前三季度费用管控效果显现。 2022-2023年公司为拓展布局新行业和研发新产品，公司销售研发及售后服务人员增加，整体薪酬费用增加较多，且新生产基地投入后折旧及物业等相关费用增加，期间费用率整体有所增长。2024年前三季度，公司期间费用率为34.4%，同比-2.0pp，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为16.0%、6.9%、12.2%、-0.7%，分别同比-1.6、-0.6、-0.1、+0.2pp，公司2024年以来加强费用控制并逐步调整人员结构作用凸显。 图7：2024Q1-Q3，公司净利率有所回升 图8：近年来，公司期间费用率整体有所增长 2国内科学仪器市场超3500亿元，高端仪器依赖进口 2.1科学仪器存在巨大贸易逆差，高端仪器严重依赖进口 2022年全球科学仪器市场约3286亿美元，国内市场约3508亿元。根据智研咨询，2015-2022年全球科学市场规模由3118亿美元增长至3286亿美元，CAGR为0.8%，其中2022年同比增长3.6%。2015-2022年国内科学市场规模由3275亿元增长至3508亿元，CAGR为1.0%，其中2022年同比增长6.9%，按照2022年国内市场规模3508亿元、2022年人民币平均汇率为1美元兑6.96元人民币计算，国内市场规模约占全球市场的15%左右。 图9：2022年，全球科学仪器市场约3286亿美元 图10：2022年，中国科学仪器市场约3508亿元 欧美日企业垄断全球市场。目前全球科学仪器研发和生产高地主要有三个：美国（赛默飞、丹纳赫、安捷伦等）、欧洲（蔡司、梅特勒—托利多、艾本德等）、日本（岛津、日立高新、日本电子等）；全球TOP19的仪器厂家中，美国13家，德国和瑞士各2家，英国和日本各1家，中国企业无一上榜。 表1：2023年全球上市仪器公司TOP19排行榜 我国科学仪器巨大贸易逆差，高端仪器严重依赖进口。根据国家统计局，2019-2023年中国科学仪器进口规模由137.5亿美元增长到169.8亿美元，CAGR为5.4%；其中，2022年，国内科学仪器市场约3508亿元、我国科学仪器进口为107.9亿美元、人民币平均汇率为1美元兑6.96元人民币计算，当年我国科学仪器进口品牌占比国内市场约21.4%；而实际上大型、高端产品进口占比超80%。根据国家统计局，2019-2023年中国科学仪器出口规模由33.8亿美元仅增长到42.7亿美元，CAGR为6.0%，且其中2023年出口金额同比下降2.5%。中国科学仪器存在巨大的贸易逆差，高端科学仪器进口依赖依旧明显，科学仪器行业国产替代空间巨大。 科学仪器中实验分析仪器进口占比最大，光学仪器次之。根据中国海关、仪器信息网数据，从进口细分品类看：2023年实验分析仪器占比57%、光学仪器37%，试验机5%。从出口细分品类：2023年，实验分析仪器出口金额占比最大，占比为78%，光学仪器占比13%，试验机占比9%。 图11：2023年，中国科学仪器进口169.8亿美元 图12：2023年，中国科学仪器出口42.7亿美元 图13：2023年，我国科学仪器细分产品进口占比 图14：2023年，我国科学仪器细分产品出口占比 2.2