美联储FOMC会议点评：鹰派降息美元狂飙，一切可能刚刚开始

宏观类●证券研究报告 鹰派降息美元狂飙，一切可能刚刚开始 事件点评 美联储FOMC会议点评（2024.12） 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 报告联系人周欣然zhouxinran@huajinsc.cn 投资要点 美联储在年内最后一次也是特朗普当选后第一次会议上“艰难决定”降息25BP，尽管年内合计已降息100BP，但本次会后美联储完全摒弃了三季度以来形成的劳动力市场疲弱、通胀回落出现积极成效两大支柱性判断，这意味着美联储展望已经全面转鹰，直接推升美元指数至108以上。而特朗普上任后其各项激进政策主张一旦迅速推行，美联储是否需要进一步收紧其政策立场？美元指数是否会高位继续上冲？当地时间12月18日下午，美联储在年内最后一次FOMC会议上决议降息25BP，本轮降息周期至今连续三次会议美联储已累计降息100BP。但本次会议声明中新增强调要考虑进一步调整联邦基金利率目标区间的“程度和时机”，预测材料中大幅上修了经济增长和通胀预期、显著下修失业率预期，鲍威尔在新闻发布会上称这是一次“艰难的选择”，点阵图显示4人认为本次无需降息，明年降息的多数预测从100BP缩至50BP，但对2026年展望存在较大分歧，总体传递出明显的立场转鹰信号。然而，这可能只是美联储立场转向的第一阶段，特朗普上任后一旦迅速推动其一系列激进政策主张，美联储可能在当前点阵图基础上还需进一步转向偏紧立场，美元指数仍有进一步上冲的重大风险需充分关注。 相关报告 2025年 度 宏 观 展 望-内 外·虚 实·因 果2024.12.18 内需税收循环有改善迹象——财政数据点评（2024.11）2024.12.16 消费分化仍需补贴加力，化债不是扩张基建降 温— —经 济 数 据 点 评 （2024.11）2024.12.16 通胀方面，鲍威尔逆转了三季度以来通胀趋于降温的判断，转而提出“几乎没有进展”的忧虑，但综合美联储当前对2025年仍显保守的预测，特朗普激进的政策主张一旦付诸实施，美联储将面临比本次转向后更加严重的通胀上行局面。美国房地产市场重新升温的迹象可能通过房租进一步扩大通胀潜在上行的幅度。美联储在经济预测总结（SEP）中将对24Q4和25Q4实际GDP和失业率的预测较9月材料分别大幅上修0.5/0.1个百分 点 和 下 修0.2/0.1个 百 分 点 ， 同 时 上 修2024-2026Q4核 心PCE通 胀 同 比 预测0.2/0.3/0.2个百分点至2.8%、2.5%和2.2%。尽管乍看之下对通胀的上修似乎贯穿2024-2026年，但应注意到其预测材料中通胀和经济增长、失业率预测具有内在一致性，而经济增长预测对明年的上修幅度并不大，失业率的整体下修幅度也相当小，这都指向美联储当前对2025年通胀的预期上修并未完全包含特朗普激进的关税政策、更具扩张性的财政政策导向可能造成的需求和薪资增速上抬的合理幅度。从这个意义上来看，鲍威尔在新闻发布会上完全放弃了三季度形成的通胀加速回落的乐观判断，而改为“在12个月的通胀数据上几乎没有明显进展”的偏鹰论调更接近于对9月以来通胀数据的回溯总结，明年美国真实的通胀上行幅度可能比目前美联储的预期还要剧烈。鲍威尔明确承认通胀比美联储预期的“更为顽固”，因为房租的下行速度比预期更慢，虽然近期的房租已经在滞后性体现本轮加息对房价的抑制作用，但从降息开始以来美国的房地产市场再度呈现升温趋势，后续也极有可能会重新通过房租价格传导至更高的通胀。 发行即置换，化债≠扩张——金融数据速评（2024.11）2024.12.13 欧瑞央行“未雨绸缪”开启预防式降息——华 金 宏 观·双 循 环 周 报 （ 第86期 ）2024.12.13 劳动力市场方面，鲍威尔只是从过度乐观的劳动力市场紧张大幅缓解转为较为中性的立场，亦未完全包含对特朗普上任后薪资增速可能大幅上冲而失业率可能显著下行的幅度调整，从而美联储当前对2025年降息两次的展望仍然可能需要进一步压缩。鲍威尔仍称劳动力市场状况稳健，不像2019年（疫情前）那么紧张，提出招聘率较低说明“需求减少了”，因此“不想过度强调劳动力市场的下行风险（overstatethedownsideoflabormarket）”，明显是对近3个月新增就业有所反弹、薪资增速重回阶段性高位的回应。但事实上这一从乐观向中性的立场修正可能只是转向的上半场而非全部。一方面，鲍威尔明确认为目前美国的“劳动参与率仍然非常高”，这意味着劳动力潜在供给增加的空间本已相当狭窄，一旦特朗普主政后迅速加强边境管控减少移民流入，劳动力供给将会进一步遭受显著压缩，美国失业率可能迅速出现更大幅度下行，本就可能对薪资造成较大的向上推力；另一方面，当前共和党同时在参众两院占据多数优势，一旦特朗普激进的广泛性和普遍性关税主张迅速付诸实施，美国国内商品通胀可能大幅上行，并可能反作用于薪资增速，导致薪资通胀螺旋的双向强化。一旦这种情形成真，美联储当前对劳动力市场连带通胀的判断都可能被事后证明仍然是明显乐观的。届时2025年降息两次的预测可能都站不住脚了，2026年以后的潜在降息幅度更可能大幅削弱。 而反观其他发达经济，在内需疲软和缺乏财政刺激空间的双重被动压力下，2025年或只能诉诸更加激进的货币宽松。日本央行今日再度宣布维持政策利率不变并未再进一步加息；拉加德在近期的发言中暗示欧央行或以更大幅度降息；鲍威尔更直言“很多地区的经济增长缓慢”。预计美元指数会在美国一枝独秀的全球经济分化加剧局面下在2025年形成斜率陡峭的震荡上冲态势，如果2025年底美元指数上冲至110-115，可能对包括人民币在内的主要非美货币持续造成外溢性贬值压力并限制各国货币宽松空间。 风险提示：美联储降息速度低于预期风险。 资料来源：CEIC，华金证券研究所 资料来源：CEIC，华金证券研究所 分析师声明 秦泰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn