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2025 年拥有的股票 CORE 我们突出展示14只被评定为超配的股票，我们的分析师对这些股票具有高度的信心，并认为从individual角度持有这些股票具有价值。 欧洲股票产品管理 集团 罗布 · 贝特*+ 44 (0) 20 7773 3576 rob.bate @ barcles. com 英国巴克莱银行 正如我们的欧洲股票策略师在其 2025 年展望报告中所强调的那样 （制度变更, 18 Nov2024)，特朗普当选是对全球经济增长和市场的一次体制变革，他们认为这可能会加剧市场的波动性。总体前景主要取决于“-Trump经济学”能否实现。目前来看，在全球经济韧性的背景下，央行降息仍为股市提供了一个良好的背景。他们预计2025年的回报将前高后低且分布更加分散，因为再通胀叙事最初会提升美国的增长和盈利预期。然而，更严格的移民政策、税制改革、关税调整以及去监管措施的实际实施程度和速度可能会影响下半年的增长和通胀结果。 玛丽亚 · 拜格*+ 44 (0) 20 3134 2747 maria. baig @ barclays. com英国巴克莱 欧洲公平战略 鉴于市场估值提升有限，尤其是对于泡沫部分，全球股市可能在2025年难以再次实现超额风险调整后回报。但与债券、现金和信贷相比，它们仍然具有较高的筛选价值。尽管资产配置已有所提高，但如果市场情绪被激发，货币市场基金中仍有足够的闲置资金可以部署。扩张性政策意味着周期股和价值股的表现将优于债券替代品。由于关税风险、疲弱的中国增长以及国内复苏缓慢，欧洲依然面临压力。盈利增长预计较为温和，因此美国的例外主义仍然是主要策略。然而，这并不便宜，自选举以来，市场对赢家和输家的预期差异已经非常显著，这意味着已经内置了较高的特朗普风险溢价。低廉的估值、较低的资产配置、欧元走弱以及德国可能进行改革和乌克兰局势缓和的潜在影响，可能改善欧洲市场的不对称性。 Emmanuel Cau, CFA+ 44 (0) 20 3134 0475 emmanuel. cau @ barcles. com 英国巴克莱银行 尽管面临这一背景，我们强调了14只被评级为超配且分析师对2025年持有高度信心的股票。从个股角度来看，这些股票具有 individual value。这些股票的平均潜在涨幅为25%，按涨幅排序分别为壳牌（Shell）、比利安（Besi）、阿斯利康（AstraZeneca）、国际航空集团（IAG）、英美资源集团（Anglo American）、斯派克里公司（Spectris）、SBM海洋工程（SBM Offshore）、Unibail、施耐德电气（Schneider Electric）、法拉利（Ferrari）、NatWest银行、圣戈班（Saint-Gobain）、赫尔米斯投资管理（Hermes）和苏黎世保险集团（Zurich Insurance）。 施耐德电气（PT €294）——条条大道通向施耐德：强大的AI/数据中心、电网基础设施和美国工业周期的杠杆效应. . . .4 国际航空集团(3.20 英镑) - 对美国经济的敞口 ， 优质休闲需求. . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .8 法拉利(PT €500) - 是时候加入比赛了. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .12 阿斯利康(PT14, 000 p) - 一流的全球制药巨头交易 ， 估值令人信服. . . . . . . . .. . . . . . . . . . . .16 爱马仕(2, 220 欧元) - 行业放缓期间的质量状况.. . . . . . .20 英美资源集团(PT £30) - 对积极的长期能源转型驱动因素的主要低估敞口. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .24 Spectris(PT GBp 3, 390) - 估值有吸引力 ， 周期性复苏的空间 ，美国曝光量不错. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .28圣戈班(PT €105) - 2025 年有吸引力的混合. . . . . . . . . . . . . . . . . .. .32 Unibail(PT 91 欧元) - 强劲的美国消费者受益者. . . . . . . . . .. . . . . . .35 SBM 离岸(PT €22.5 / shr) - 有吸引力的增长 ， 以增加已经嵌入积压的两位数回报潜力. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .39壳牌(PT GBP36) - 2025 年的价值和势头. . . . . . . . . . . . . . . . .43苏黎世保险(PT 565 瑞士法郎) - 高于平均水平的增长 ， 估值不高.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .47 NatWest 集团(PT 460p) - 行业领先的每股收益势头 ， 持续盈利上行. . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .50 BE 半导体工业(PT €160) - 行业采用先进封装的主要受益者. . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . .54 施耐德电气（PT €294）——条条道路通向施耐德：强大的AI/数据中心、电网基础设施和美国工业周期的杠杆效应 乔治 · 费瑟斯通 ， CFA 巴克莱银行 ， 英国 3 点投资论文 ： •产品组合是定义趋势的一代核心 - AI 和网格基础设施构建 ：数据中心核心电气设备资本支出以13%的年复合增长率加速增长至2027年，受AI需求推动，容量扩张、新产品推出以及软件和服务可能使施耐德的增长接近20%。数据中心和网络业务占收入的21%，施耐德在电源接入、灰空间和白空间领域拥有最完整的组合，并且在高增长区域处于领先地位；美国和冷却业务（未完）在这里看到我们的底漆).在其他领域，电网基础设施支出预计到2030年将翻一番（IEA），这将支持施耐德电气的电网业务实现两位数的增长（占销售额的约9%）。 •共识的上行风险忽略了产能扩张对促进增长的影响 ：在2023年CMD会议上，管理层提出了2023-2027年间有机销售增长率7-10%的年度复合增长率（CAGR）目标，这一目标基于市场预计的6-7% CAGR增长和施耐德电气的历史性超额表现（1-4%）。对于2024-2026财年，市场普遍预期的有机增长率为7-8%，这低于巴克莱银行预测的8-10%。我们认为这一预期忽视了关键领域（如数据中心、电网）的机会强度，以及2024年产能扩张（增加约5%的绝对足迹，产出可能更高）和新产品推出（研发支出占销售额的7%）对增长的推动作用。 •从 2025 年开始 ， 明确的分歧与电气化同行 ：与同行相比 ， 施耐德在许多指标上脱颖而出 ， 仍然是我们在电气领域的首选 OW (在这里看到我们对 c20 指标的基准测试).由于上述的主题驱动因素以及较高的美国市场暴露度（约占30%的销售额），在最近选举后迎来了新一轮工业投资周期，并结合至2024年的产能扩张，这将有助于2025年收入增长。我们预计施耐德电气在2025年的有机收入增长率将达到约10%，超过市场共识（约8%），并且远高于ABB和西门子（约4%），其增长大致与行业平均水平一致。此外，与同行相比更高的利润率进一步证明了施耐德电气相对于行业的溢价估值。 图 2 巴克莱与共识有机增长 FY24 - 26 估价: 施耐德的股票相对于共识估计的SXNP两年远期企业价值与息税前利润之比（EV/EBIT）享有约40%的溢价，我们领先4-6个百分点。我们认为施耐德将实现其电气设备同行和欧洲资本品部门平均水平两倍以上的增长，调整后EBITA利润率比后者高出400个基点以上。这一利润率水平与“优质”工业公司相当，并且结合了顶级 quartile 的自由现金流利润率，我们认为这足以使施耐德的股价至少与其他“优质”工业公司的平均股价持平；即享有约55%的溢价，高于该行业的平均水平。 重点研究: • 充足的能源 ； 在 2024 年 9 月 3 日 OW 开始 • 为 AI 供电 ： 数据中心电气设备联盟状态 ， 2024 年 11 月 7 日 •SU 超过 ABB / SIE ： 后者在 2024 年 10 月 31 日的 FY25 增长差异上的明显降级风险 欧洲资本货物 国际航空集团(3.20 英镑) - 对美国经济的敞口 ，优质休闲需求 安德鲁 · 洛本伯格英国巴克莱银行 Summary 国际航空集团（IAG）是欧洲的全服务航空公司集团，包括英国航空（British Airways）、伊比利亚航空（Iberia）、艾尔琳斯航空（Aer Lingus），以及西班牙的低成本航空公司维廉航空（Vueling）和莱Velvet航空（Level）。该公司受益于其对美国经济的显著敞口，通过北大西洋网络获得，同时在南大西洋市场也有拉丁美洲的敞口。这两个市场相对集中，英国航空和伊比利亚航空拥有较强的品牌市场地位，位于有利位置的枢纽，并且能够很好地接触到后疫情时代蓬勃发展的高端休闲市场。截至2024年第三季度，IAG的杠杆率达到了1.0倍，公司还宣布了一项额外的3.5亿欧元的股票回购计划，加上已经宣布的恢复派发股息的计划。 3 点投资论文 ： •在正确的市场 ：IAG 有望利用英国航空在北大西洋的领先地位以及伊比利亚在南大西洋的领先地位。这两个市场受益于强劲的高端休闲旅行和商务旅行逐步复苏的结合。在北大西洋地区，伦敦市场的运力增长远低于整个北大西洋地区的运力增长，这有利于单位收入。从我们的角度来看，西班牙和英国的经济和政治环境相对其他主要欧洲经济体更为有利。 •修理 BA:IAG的利润增长应来自英国航空的复苏，英国航空的产品 offerings、运营稳健性和技术平台均正在进行更新。这些改进应带来单位收入和单位成本的实质性提升。 •股东回报 ：IAG的资产负债表已从疫情中恢复过来，2024年第三季度的净债务/EBITDA比率为1.0倍，远低于1.8倍的上限，这使得可以同时启动SBB计划和现有的分红计划。我们预计股东回报将继续延续至2025财年和2026财年，并通过这两种工具进行综合考虑。 估价: 我们使用三阶段DCF模型评估IAG的价值；我们的目标价为3.20欧元，假设中期EBIT margins为8.3%，这在我们预测FY24的EBIT margins为13%以及五年疫情期间平均值为12.1%的背景下显得非常保守。IAG在CY25市盈率（PE）为4.8（同行平均值为5.6倍），FY25企业价值与EBITDA比（EV/EBITDA）为3.5（同行平均值为3.0倍），以及股息收益率为6.2%（同行平均值为3.0%）的背景下进行交易。 重点研究: 国际航空集团 ： 正确的地点 ， 正确的时间 ， 2024 年 11 月 8 日 •国际航空集团：业绩优于同行，股东回报稳健，退出Air Europa后的战略问题,2024 年 8 月 2 日 ,2024 年 4 月 24 日 •欧洲航空公司 ： 深入研究估值 图 3. IAG 息税前利润率 ： 大流行前利润率恢复