首次覆盖报告：增量机组以质取胜，疆电入皖收获时刻

股票研究/2024.12.08 增量机组以质取胜，疆电入皖收获时刻皖能电力(000543) 电力/公用事业 皖能电力首次覆盖报告 于鸿光(分析师)孙辉贤(分析师)汪玥(研究助理) 021-38031730021-38038670021-38031030 yuhongguang025906@gtjas.cosunhuixian026739@gtjas.comwangyue028681@gtjas.comm 登记编号S0880522020001S0880524080012S0880123070143 本报告导读： 公司专注大型优质火电项目投资，新投产新疆机组盈利有望超预期，拉动公司业绩持续增长。 投资要点： 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价10.60元。考虑到装机投产进度等因素，我们预计公司2024~2026年EPS分别为0.79/1.06/1.09元。综合PE、PB和DDM三种估值方法，给予公司目标价10.60元， 首次覆盖，给予“增持”评级。 新投产新疆机组盈利有望超预期，拉动公司业绩持续增长。市场认为公司新投产新疆机组对公司2025年业绩新增贡献有限；我们认为 公司新投产机组盈利能力将超预期，有望拉动公司2025年业绩高速增长。 与众不同的信息与逻辑：1）公司专注大型优质火电项目投资，新项目盈利能力优于存量资产：公司盈利修复力度优于火电行业平均水平，我们认为主要受益于公司优异的项目投资能力，近年新投产项 目均为收益水平较高的大型火电项目（近年新投产及在建煤电机组均为单机容量超60万千瓦的大型煤电机组）。以参控股公司盈利视 角观察，2023年新投产的新疆准东能源（江布电厂）及阜阳华润等煤电子公司1H24净利率均处于较高水平。2）新疆江布电厂盈利优异：受益于华东地区旺盛的电力需求（利用小时数维持高位、电价下行压力较小）及新疆丰富的煤炭资源优势（新疆坑口煤价相对其 他产区具备显著价格优势），江布电厂盈利能力优异。1H24新疆准东能源净利润2.6亿元，净利率31.3%，较同期公司净利率+20.4ppts。3）新疆英格玛电厂投产在即，有望贡献高额利润增量：2024年11 首次覆盖 评级增持 目标价格10.60 当前价格： 8.28 交易数据52周内股价区间（元） 6.09-9.55 总市值（百万元） 18,770 总股本/流通A股（百万股） 2,267/2,267 流通B股/H股（百万股） 0/0 资产负债表摘要(LF)股东权益（百万元） 15,416 每股净资产（元） 6.80 市净率（现价） 1.2 净负债率 144.02% 52周股价走势图 皖能电力 深证成指 57% 41% 26% 10% -5% -20% 2023-112024-032024-072024-11 升幅(%)1M3M12M 月新疆皖能英格玛电厂1号机正式投产发电，英格玛电厂与江布电 绝对升幅 9% 6% 28% 厂同为吉泉线特高压配套火电机组，预计将执行相同的电价机制（江 相对指数 10% -27% 14% 布电厂主要电量送华东区域，相对新疆省内消纳机组具备电价优 势）。英格玛电厂为煤电一体化坑口电厂具备煤炭运输成本优势，我们预计其投产后盈利能力有望优于江布电厂，中性情景假设下英格玛电厂投产后稳态利润总额约6.1亿元。 催化剂：公司在建项目并网发电，投产项目财务表现较佳。 风险提示：用电需求不及预期，长协电价签约情况不及预期，煤炭 价格超预期，资产及信用减值超预期等。 相关报告 股票研 究 公司首次覆 盖 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 25,740 27,867 30,495 33,309 33,209 (+/-)% 22.4% 8.3% 9.4% 9.2% -0.3% 净利润（归母） 499 1,430 1,799 2,410 2,478 (+/-)% 137.6% 186.4% 25.9% 33.9% 2.8% 每股净收益（元） 0.22 0.63 0.79 1.06 1.09 净资产收益率(%) 3.5% 10.3% 11.6% 14.1% 13.5% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 36.60 12.78 10.16 7.58 7.37 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金2,369 1,998 2,203 2,000 1,421 营业总收入 25,740 27,867 30,495 33,309 33,209 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 25,111 25,952 27,235 29,276 29,059 应收账款及票据 3,381 3,641 3,984 4,352 4,339 税金及附加 118 146 160 175 174 存货 763 697 731 786 780 销售费用 13 24 27 29 29 其他流动资产 1,430 1,690 1,737 1,803 1,797 管理费用 132 170 186 203 203 流动资产合计 7,944 8,024 8,655 8,941 8,337 研发费用 259 197 215 235 234 长期投资 11,229 13,188 13,188 13,188 13,188 EBIT 179 1,459 3,860 4,929 5,048 固定资产 20,207 24,800 30,481 33,549 35,029 其他收益 117 91 99 108 108 在建工程 7,030 5,774 3,682 2,605 1,981 公允价值变动收益 -2 0 0 0 0 无形资产及商誉 4,182 4,107 4,107 4,107 4,107 投资收益 869 1,358 1,269 1,525 1,525 其他非流动资产 5,127 4,693 4,240 4,240 4,240 财务费用 758 812 854 854 808 非流动资产合计 47,775 52,562 55,698 57,690 58,546 减值损失 -50 -130 -150 -100 -100 总资产 55,719 60,586 64,353 66,630 66,883 资产处置损益 -5 9 0 0 0 短期借款 834 807 807 807 807 营业利润 277 1,893 3,036 4,069 4,235 应付账款及票据 6,166 4,462 4,682 5,033 4,996 营业外收支 5 -64 -30 5 5 一年内到期的非流动负债 2,796 7,141 7,028 7,028 7,028 所得税 -46 81 436 632 700 其他流动负债 2,052 2,577 2,669 2,797 2,786 净利润 328 1,749 2,570 3,443 3,540 流动负债合计 11,848 14,986 15,186 15,665 15,617 少数股东损益 -171 319 771 1,033 1,062 长期借款 20,660 24,134 25,134 24,334 22,334 归属母公司净利润 499 1,430 1,799 2,410 2,478 应付债券 1,613 0 0 0 0 租赁债券 34 41 41 41 41 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 1,078 1,044 1,185 1,185 1,185 ROE(摊薄,%) 3.5% 10.3% 11.6% 14.1% 13.5% 非流动负债合计 23,386 25,218 26,360 25,560 23,560 ROA(%) 0.7% 3.0% 4.1% 5.3% 5.3% 总负债 35,233 40,205 41,546 41,225 39,177 ROIC(%) 0.4% 2.7% 5.9% 7.2% 7.3% 实收资本(或股本) 2,267 2,267 2,267 2,267 2,267 销售毛利率(%) 2.4% 6.9% 10.7% 12.1% 12.5% 其他归母股东权益 12,047 11,582 13,236 14,802 16,041 EBITMargin(%) 0.7% 5.2% 12.7% 14.8% 15.2% 归属母公司股东权益 14,314 13,849 15,503 17,069 18,308 销售净利率(%) 1.3% 6.3% 8.4% 10.3% 10.7% 少数股东权益 6,171 6,533 7,304 8,336 9,398 资产负债率(%) 63.2% 66.4% 64.6% 61.9% 58.6% 股东权益合计 20,486 20,382 22,807 25,405 27,706 存货周转率(次) 32.2 35.6 38.2 38.6 37.1 总负债及总权益 55,719 60,586 64,353 66,630 66,883 应收账款周转率（次） 10.1 8.1 8.3 8.3 7.9 总资产周转周转率（次） 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 7.3 1.2 2.9 2.4 2.4 经营活动现金流 3,624 1,696 5,244 5,799 5,969 资本支出/收入 21.8% 23.4% 21.4% 15.0% 12.0% 投资活动现金流 -5,079 -6,775 -4,897 -3,470 -2,470 EV/EBITDA 19.73 13.95 7.41 6.19 5.82 筹资活动现金流 2,028 4,698 -141 -2,532 -4,077 P/E(现价&最新股本摊薄) 36.60 12.78 10.16 7.58 7.37 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 1.28 1.32 1.18 1.07 1.00 现金净增加额 573 -382 205 -203 -579 P/S(现价) 0.71 0.66 0.60 0.55 0.55 折旧与摊销 1,530 1,717 2,761 2,909 3,044 EPS-最新股本摊薄(元) 0.22 0.63 0.79 1.06 1.09 营运资本变动 1,901 -1,340 -112 -10 -24 DPS-最新股本摊薄(元) 0.05 0.22 0.28 0.37 0.55 资本性支出 -5,619 -6,526 -6,530 -4,995 -3,995 股息率(现价,%) 0.6% 2.7% 3.5% 4.6% 6.8% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 目录 1.增量机组以质取胜，疆电入皖收获时刻4 2.盈利预测与估值5 2.1.盈利预测5 2.2.估值5 2.2.1.相对估值法5 2.2.2.绝对估值法：股利贴现法（DDM估值）6 3.安徽省属电力企业，发电业务盈利逐步修复8 3.1.安徽省属电力企业，集团唯一电力业务上市平台8 3.2.新增装机盈利强劲，盈利修复优于同业8 4.安徽区域火电龙头，受益省内旺盛电量需求12 5.新疆机组盈利优异，新投产机组盈利有望超预期14 5.1.火电布局走出安徽，新疆机组盈利优异14 5.2.华东区域电量供需偏紧，外送电价有望保持稳定15 5.3.新疆煤炭资源丰富，坑口煤价具备成本优势17 5.4.英格玛电厂盈利测算19 6.风险提示21 1.增量机组以质取胜，疆电入皖收获时刻 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价10.60元。我们认为公司新投产机组 盈利能力将超预期，有望拉动公司2025年业绩高速增长。 市场认为公司