12月政治局会议解读：宏观经济政策或将更加积极有为

宏观经济政策或将更加积极有为——12月政治局会议解读 事 件： 作者 中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。我们对此解读如下： 分析师蒋 飞执业证书编号：S1070521080001邮箱：jiangfei@cgws.com 核 心观点： 第一，对今年全年GDP等经济发展目标较有信心，提出“经济社会发展主要目标任务将顺利完成”。今年前三季度实际GDP同比为4.8%；四季度一系列支持性政策（降息、稳楼市、财政支出边际）落地，我们预计全年实际GDP同比有望达到4.8%以上，完成年初“5%左右”的经济增速目标。 分析师仝垚炜执业证书编号：S1070524050002邮箱：tongyaowei@cgws.com 相关研究 第二，2025作为“十四五”和“十五五”接续之年，经济工作的目标和抓手更加明确和坚定。会议提出做好明年经济工作，要“扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好”。 1、《偏高的逆回购利率（更正重发）》2024-12-062、《偏高的逆回购利率》2024-12-063、《大力改革，避免陷阱——2025年宏观经济展望》2024-12-04 国内宏观经济自2023年以来呈现出工业生产偏强、国内有效需求偏弱、整体物价偏低的特点；资本市场也呈现出债强股弱的特点。而对于2025年，特朗普关税“大棒”制约外需已是明牌，面对“外部冲击”，需要更加有利的宏观政策进行对冲，以我为主，扩大内需。本次会议罕见提到稳住楼市股市，一定程度有望进一步修复市场情绪，抬升A股风险偏好。 第三，对明年宏观经济政策定调更加积极有为。“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策’组合拳’，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”。 对于财政政策：我们在12月发布的《2025年宏观经济展望》中预计2025年，赤字率有望提升至3.5%-4%，对应赤字规模或在4.8-5.5万亿元；进一步考虑地方政府专项债或新增4-5万亿元和特别国债或新增2万亿元（长期项目建设和国有大行注资），广义赤字规模或在10.8-12.5万亿元，对应广义赤字率7.9%-9.1%。本次“更加积极的财政政策”，表述较为积极，或预示2025年赤字率、广义赤字率将在我们预期上沿甚至超出预期，这将会向释放较强的逆周期调节和财政思维调整的信号。后续仍要关注明年两会的具体数 据落地。 对于货币政策：我们前期报告提出为了更好避免“流动性陷阱”，一是要参考“通胀目标制”，降低实际利率；二是要采取非常规政策手段（实施通胀目标制、央行从“最后借款人”转向“最终做市商”）。 今年以来5年LPR已降息60BP，部分领域如房贷利率降幅更大；并且推出SFISF等货币政策工具，有助于央行向特定领域注入流动性、托底资产价格。本次会议所提“适度宽松的货币政策”，不同于7月政治局会议所提“稳健的货币政策”，给未来的利率降幅、汇率调整幅度等打开更大的想象空间。 第四，对于扩大国内需求，“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。其中“提高投资效益”这一表述也较为罕见。当前PPI同比已持续两年同比负增长、工业企业利润增长受到挤压，投资效益的提高也受到抑制，这不利于降低国内宏观杠杆率。我们理解，这需要借助市场力量，及时出清低 效企业与产能，提高资源使用效率，才能更好提高投资效益。 整体看，12月政治局会议所提的“更加积极有为的宏观政策”、“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”、“稳住楼市股市”、“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”等表述均较为积极，体现了面对外部冲击较为积极的反应。 会议通稿发出后，10年国债收益率进一步回落3BP至1.92%以内；港股大幅拉升3%以上，离岸人民币小幅升值。市场目前倾向做多流动性。我们提示后续仍可关注物价数据、金融数据、地产消费等数据，多维度验证政策效果持续性。短期不排除股债双牛行情出现，人民币汇率或将进一步打开贬值空 间以应对关税冲击。 风险提示：美国推动美元竞争性贬值，欧美经济超预期衰退，国内宏观经济政策不及预期，地缘政治冲突爆发 内容目录 风险提示..............................................................................................................................................................9 图表目录 图表1：历年财政赤字及政府债规模...................................................................................................................5图表2：2024年7月、9月、12月政治局会议通稿核心内容..............................................................................5 中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。我们对此解读如下： 第一，对今年全年GDP等经济发展目标较有信心，提出“经济社会发展主要目标任务将顺利完成”。今年前三季度实际GDP同比为4.8%；四季度一系列支持性政策（降息、稳楼市、财政支出边际）落地，我们预计全年实际GDP同比有望达到4.8%以上，完成年初“5%左右”的经济增速目标。 第二，2025作为“十四五”和“十五五”接续之年，经济工作的目标和抓手更加明确和坚定。会议提出做好明年经济工作，要“扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好”。 国内宏观经济自2023年以来呈现出工业生产偏强、国内有效需求偏弱、整体物价偏低的特点；资本市场也呈现出债强股弱的特点。而对于2025年，特朗普关税“大棒”制约外需已是明牌，面对“外部冲击”，需要更加有利的宏观政策进行对冲，以我为主，扩大内需。本次会议罕见提到稳住楼市股市，一定程度有望进一步修复市场情绪，抬升A股风险偏好。 第三，对明年宏观经济政策定调更加积极有为。“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策’组合拳’，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”。 对于财政政策：我们在12月发布的《2025年宏观经济展望》中预计2025年，赤字率有望提升至3.5%-4%，对应赤字规模或在4.8-5.5万亿元；进一步考虑地方政府专项债或新增4-5万亿元和特别国债或新增2万亿元（长期项目建设和国有大行注资），广义赤字规模或在10.8-12.5万亿元，对应广义赤字率7.9%-9.1%。本次“更加积极的财政政策”，表述较为积极，或预示2025年赤字率、广义赤字率将在我们预期上沿甚至超出预期，这将会向释放较强的逆周期调节和财政思维调整的信号。后续仍要关注明年两会的具体数据落地。 对于货币政策：我们前期报告提出为了更好避免“流动性陷阱”，一是要参考“通胀目标制”，降低实际利率；二是要采取非常规政策手段（实施通胀目标制、央行从“最后借款人”转向“最终做市商”）。 今年以来5年LPR已降息60BP，部分领域如房贷利率降幅更大；并且推出SFISF等货币政策工具，有助于央行向特定领域注入流动性、托底资产价格。本次会议所提“适度宽松的货币政策”，不同于7月政治局会议所提“稳健的货币政策”，给未来的利率降幅、汇率调整幅度等打开更大的想象空间。 第四，对于扩大国内需求，“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。其中“提高投资效益”这一表述也较为罕见。当前PPI同比已持续两年同比负增长、工业企业利润增长受到挤压，投资效益的提高也受到抑制，这不利于降低国内宏观杠杆率。我们理解，这需要借助市场力量，及时出清低效企业与产能，提高资源使用效率，才能更好提高投资效益。 整体看，12月政治局会议所提的“更加积极有为的宏观政策”、“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”、“稳住楼市股市”、“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”等表述均较为积极，体现了面对外部冲击较为积极的反应。 会议通稿发出后，10年国债收益率进一步回落3BP至1.92%以内；港股大幅拉升3%以上，离岸人民币小幅升值。市场目前倾向做多流动性。我们提示后续仍可关注物价数据、金融数据、地产消费等数据，多维度验证政策效果持续性。短期不排除股债双牛行情出现，人民币汇率或将进一步打开贬值空间以应对关税冲击。 风险提示 国内宏观经济政策不及预期；数据提取不及时；财政政策不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长 城证券产业金融研究院 北京地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦8层邮编：100044传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com