纸浆：震荡行情或持续至节前

国庆节后行情回顾 供需双弱，区间震荡： 需求端：因下游成品纸高库存和低利润的压制之下，本年度“金九银十”旺季呈现旺季不旺的特征。其中特别是双胶纸对需求拖累较为严重。 供给端；9月底起芬兰两大浆纸企业旗下均有浆厂产线停产或者降负荷运行，下半年漂针浆进口量同比处于低位。 港库；五大港口库存在180万吨上下变化，未出现明显的趋势性累库或者去库迹象。 盘面围绕俄针现货价格波动：国庆后震荡区间为5700-5950，基本围绕俄针现货价格上下运行，俄针基差在-100~0区间内变化。底部基本由进口成本支撑。9/24会议后月间走1-3和1-5反套。 国庆节后行情回顾 产能扩张节奏差异大，针阔价差持续走扩 除了2023年芬林凯米80万吨扩建项目逐步达产所带来的产能增量以外，2024年全年暂无其他新增针叶浆产能投产，且在一系列停减产事件之下，有效产能变化大概率同比为负。 阔叶浆产能投放量较大，海外主产国有巴西Suzano的255万吨产能投放。国内木浆预计新增产能605万吨。预计今年国产木浆总产能可达到3000万吨左右。当前针阔价差（银星-金鱼）已经走扩至1700-1800元/吨（历史上曾有过超过2000元/吨的记录） 供应端——进口 需求和进口利润拖累，下半年进口量处于低位： 1-10月，我国共进口漂针浆693.22万吨，累计同比减少8.94%；其中10月进口量65.22万吨，环比增加5.11%，同比减少12.03%。 俄针和银星表观进口利润节后持续倒挂，对于浆价底部位置存在支撑 供应端——进口 芬兰： ➢Joutseno浆厂因为建筑安全问题临时性停产，目前暂无复产消息 ➢UPM芬兰浆厂2025年可能进行临时裁员，最多可涉及88个岗位和1600名员工 俄罗斯： ➢俄针前期产线升级改造，供应有减量，当前俄针进口供应偏紧➢近期卢布大幅贬值，利空俄针进口成本 智利: ➢11月纸浆总出口量46.87万吨，环比10月减少16.20%➢暂无供应扰动事件 加拿大： ➢降息周期之下，北美洲房地产市场有望回暖，同时增加木片供应，原料短缺程度或有缓解➢被加征25%关税，对加拿大木材产业有较大伤害 供应端——进口 芬兰： ➢Joutseno浆厂因为建筑安全问题临时性停产，目前暂无复产消息 ➢UPM芬兰浆厂2025年可能进行临时裁员，最多可涉及88个岗位和1600名员工 俄罗斯： ➢俄针前期产线升级改造，供应有减量，当前俄针进口供应偏紧➢近期卢布大幅贬值，利空俄针进口成本 智利: ➢11月纸浆总出口量46.87万吨，环比10月减少16.20%➢暂无供应扰动事件 加拿大： ➢降息周期之下，北美洲房地产市场有望回暖，同时增加木片供应，原料短缺程度或有缓解➢被加征25%关税，对加拿大木材产业有较大伤害 供应端——进口&库存 全球出港： 9月全球出港量环比升高，季节性看10月出港量预计偏低，对我国11和12月月初进口量存在减少预期，但年末为发运高峰，预计12月中下旬起至明年2月到港量回升。 全球库存： 9月全球木浆库存为51天，同环比均处于高位，库存压力较大，利空海外报价 国内库存：本周累库幅度较大，小幅利空浆价 需求端——文化用纸 双胶纸为下半年需求最大拖累因素(高库存+低利润）： ➢下半年教辅教材招标季文化纸旺季不旺，产量持续走低，库存持续累积，且生产利润长期亏损，最新一轮涨价函后扭亏为盈 短期仍以库存去化为主，中长期看空文化纸： ➢连续去库和年末教材招标季预期，但库存高于往年同期水平，且生产利润刚刚恢复，预计仍以消化库存为主，对需求有支撑但不多。 ➢双减政策、人口出生率和无纸化替代减少驱动下，中长期看空文化纸需求，下游扩产难以扭转趋势。 需求端——白卡纸 临近元旦春节，节日备货预期支撑白卡纸开工率: ➢本年度社会消费品零售额增长率低位波动,扩产幅度高于需求增长幅度，前三季度白卡纸商业库存持续累积。 ➢节后白卡纸持续去库，但商业库存依然不低。利润情况一般。往年季节性看年前有增产补库预期，取决于库存去化速度和年末消费复苏进展。不看空白卡纸整体需求：短周期关注重要节假日和促销季前的白卡纸产销，长周期关注消费复苏速度。整体不看空白卡纸需求。 需求端——生活纸 生活纸全年基本平稳运行，利润偏差压制扩产节奏: 生活用纸的增长驱动主要来自于宏观经济的增长速度，消费量和经济水平呈正相关关系。本年度生活纸产量和库存情况相比2023年差距不大，平稳运行为主。但利润情况相比2023年差距较为明显，致使开工率走低 生活纸补库主力在年后，年前趋势偏弱： 从季节性特征来看，生活纸的补库行情主要出现在年后，当前至春节期间不会再有太多增量；年前需求偏空，中长期看多。 需求端——海外 欧洲港口库存10月环比累库，但是低于去年同期： 欧洲10月漂针浆库存为23.65万吨，环比上月累库1.60万吨，同比减少0.50万吨。漂针浆库存天数为22天，环比增加3天，同比减少3天。 未来欧洲需求支撑偏弱： 四季度属于欧洲漂针浆消费传统淡季，海外需求难有增量，对于美元报价属利空因素。 宏观 社消和制造业PMI环比上升： ➢10月社会消费品零售总额为4.54万亿元，当月同比增长4.80%，1-10月累计同比增长3.50%。月度上同比增速连续2月回升，为当前年内最高增速➢11月制造业PMI为50.3，连续2月回升且位于50荣枯线上方 消费者信心指数低位徘徊： ➢我国消费端当前面临的主要问题在于信心不足、就业压力、居民杠杆率偏高以及房地产下行周期所带来的财富效应的缩水。 房地产下行周期和特朗普贸易战预期下，消费重要性凸显： ➢随着房地产投资和基建投资速度放缓，完成全年经济目标的重心已经逐渐转向至消费端。 ➢在“特朗普2.0”加征关税的预期之下，预计2025年我国出口增长率将有明显放缓，高盛预测净出口对GDP增长的贡献从+1.3个百分点降至+0.1个百分点。➢高盛预计2025年家庭实际消费增长为5%，总体消费对GDP增长的贡献可达2.8%。家庭消费在未来几年有望超过名义GDP增速，支撑中国经济内需增长。 其他： 1.晨鸣纸业暴雷事件点评 ➢暴雷主因：近年来，造纸行业新增产能集中投放，短期供需矛盾突出，主要纸品价格特别是白卡纸价格受供需矛盾影响大幅下滑，公司盈利水平持续走低，利润转亏。 ➢影响：11月份以来公司对部分生产基地进行了限产、停产。累计停机浆、纸产能703万吨，占总产能的71.7%，影响月度浆纸产量约58万吨、纸销量约35万吨。利空针叶浆和情绪，利好阔叶浆和下游。 2.新一轮降息周期是否会复刻2020-2021年大涨行情? ➢本轮美联储降息目标预计不低于3%左右（2020年全球迅速进入0利率时代），特朗普上任后加征关税，对内减税，未来通胀预期增强，对于美联储降息节奏和幅度都有影响 ➢复刻2020-2021年行情可能性很低 总结 利多： ➢12月重要会议➢白卡纸年前补库➢芬兰和俄针供应扰动持续。俄针进口成本支撑 利空： ➢文化纸高库存，生活纸年前需求趋势偏弱➢欧洲消费淡季 展望： ➢向下：俄针成本支撑➢向上：弱需求下短期上行动力不足➢观点：年前预计5700-5950区间震荡,2025年浆价中枢或有上移➢单边：观望或震荡区间内高抛低吸；➢套利：观望或逢高关注1-3或1-5价差反套，针阔非标套利(买针抛阔)➢主要关注点：12月政策力度，下游涨价函进展和落实情况，白卡纸、文化纸去库进展。 【免责申明】本研究报告仅供创元期货股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需征得创元期货股份有限公司同意，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。