《贸易战及关税专题研究系列》之二：墨加开启新一轮关税战，家电龙头更具跨区域竞争优势

墨加开启新一轮关税战，家电龙头更具跨区域竞争优势 ——《贸易战及关税专题研究系列》之二 家用电器业《以旧换新发力，线下受益更具持续性》2024.11.25家用电器业《10月内销改善加速，头部品牌受益明显》2024.11.25家用电器业《双11落幕，线上家电销售高增》2024.11.18家用电器业《多元布局抗关税扰动，化债利好消费》2024.11.11家用电器业《龙头充分受益，下沉市场接力增长》2024.11.06 caiwenjuan024354@gtjas.comqushiqiang028674@gtjas.com xiecongrui@gtjas.com 本报告导读： 特朗普再提关税施压策略，墨西哥为家电关注焦点，黑电风险敞口相对较大；短期受损程度可控，中长期全球产能布局完善的黑电龙头更具竞争优势。 投资要点： 墨西哥为黑电对美出口主要产能基地，TCL电子风险敞口相对较小。墨西哥由零关税提升至25%，提升幅度较大；墨西哥作为黑电对美主要产能基地，中国、韩系黑电企业均在墨西哥有产能；中国白电产能在墨供应相对较少。目前TCL对美出口的彩电，全年出货量约650~700万台，仅两成由墨西哥工厂供应，海信视像对美出口的彩电，全年出货量约600~800万台，绝大部分由墨西哥工厂供应。短期受损程度可控；中长期，全球产能布局完善的黑电龙头更具竞争优势。短期维度：家电产线相对其他制造业来讲标准化程度更高，产能扩张难度不大，结合龙头企业已有的国际产能布局考虑，若本次美对墨西哥关税加征落地，预计将对美订单的生产将转移至东南亚例如越南或泰国等目前尚未征收高关税的国家，其中TCL电子因为越南产能布局较多，供应链腾挪空间较大；海信视像亦可调整产地产能供给关系，加快越南工厂原本的扩产进度（350万台到650万台），并可协调欧洲和南非的产能供应。ODM厂商以国内产能为主，供应链腾挪空间较小；而2023年以来沃尔玛借助中国ODM黑电供应链在掀起价格战，若加征关税，有助于缓解中国黑电企业在北美的价格竞争压力。中长期维度：参考2018年至今的美对中关税的多批次、渐进式加征；在地缘冲突加大背景下，后续存在特朗普政府进一步对其他国家加征关税预期。我们预计中国家电企业将会通过综合成本、关税税率、以及国际运费等综合考虑，最大限度跨区域产能调节，甚至不排除进一步加速跨区域产能扩张，因此我们认为，关税战开打更有利于已有全球化产能布局的家电龙头企业。投资建议：短期维度，综合考虑各项成本，产能转移至越南、泰国 等尚未征收高关税国家预计仍是最优解，其中TCL电子产能弹性更大，关注短期受事件影响超跌的黑电龙头。中长期维度，在地缘冲突加大、美国制造业回流的大背景下，后续存在特朗普政府进一步对其他国家提升关税预期。而中国黑电、白电龙头企业全球产能布局全面，跨区域产能调节和跨区域产能扩张的能力更强，因此我们认为关税战的开打，更有利于已有全球化产能布局的家电龙头企业，其全球竞争优势仍旧领先。个股推荐：美的集团（2024年PE 13.5x）、海尔智家（12.9x）、TCL电子（9.0x）、海信家电（10.0x）、海信视像（12.3x） 风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、关税加征节奏不确定。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.事件：特朗普政府预期对加、墨加征25%关税，对中加征10%关税......32.墨西哥为黑电对美出口主要产能基地，TCL电子风险敞口相对较小......32.1.墨西哥由零关税提升至25%，提升幅度较大；本次加税缓冲时间紧张32.2.墨西哥作为家电对美主要产能基地，本次事件对中方黑电在墨产能影响更大..................................................................................................................52.3.考虑品牌对美出货需求满足情况，TCL电子对美出口风险敞口更小82.4.中短期维度受损程度可控，产能规划或可规避关税影响.....................92.4.1.家电产能扩张难度不大，已有产能布局的公司具有供应链韧性..92.4.2.黑电成本大项为面板，产能集中国内.............................................92.5.中长期维度，预期加征关税国别增多，全球产能布局完善的家电龙头更具竞争优势....................................................................................................103.投资建议........................................................................................................124.风险提示........................................................................................................12 1.事件：特朗普政府预期对加、墨加征25%关税，对中加征10%关税 美当选总统特朗普发文称，对中、加、墨加征关税。2024年1月25日，美东周一时间，美国当选总统特朗普在他旗下社交媒体Truth Social上发布帖子：“1月20日，作为首批行政命令之一，我将签署所有必要的文件，对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%的关税….”另发文：“我们将对中国所有进入美国的出口产品在现有其他关税的基础上，加征收10%的额外关税。”受此事件影响，对美出口较多的黑电标的11月26日股价均有所反应，TCL电子（-4.48%）；海信视像（-6.27%）。 2.墨西哥为黑电对美出口主要产能基地，TCL电子风险敞口相对较小 2.1.墨西哥由零关税提升至25%，提升幅度较大；本次加税缓冲时间紧张 目前美当选总统特朗普宣布对中加墨加征关税，可能是为重启美加墨协议博取优势谈判条件，最终政策如何落地是多方最终博弈的结果。本文仅针对关税加征预期落地的假设下，进行讨论。 经对中越墨泰主要家电品类对美国出口关税和产能信息梳理，我们发现： 1）家电主要品类中，多数品类中对美出口税率已达25%，加征后预期按35%执行；墨西哥仍在北美贸易自由协定框架中，出口至北美的所有商品均是零关税，加征后预期按25%执行； 2）根据对美国301三批关税加征时间节点梳理，从宣布消息到确认适用税率执行，往往经历消息发布-发布清单-清单确认-清单执行这几个步骤，大约需12个月时间落地。而本次消息发布时点为当选总统特朗普上台前2个月左右，考虑关税加征清单已有过往几次梳理，预计清单梳理耗时不长，可参考第二、三轮关税加征节奏，若以特朗普上台（2025年1月20日）时间节点为发布清单时点，则预计2025年3月为清单执行落地时间节点，存在分批次执行清单的可能。 表1：中越墨泰的主要家电品类对美国出口适用关税税率 2.2.墨西哥作为家电对美主要产能基地，本次事件对中方黑电在墨产能影响更大 墨西哥由于其人力成本、北美自由贸易协定框架税率优势和相对区位优势，一直作为全球家电企业对北美出口重要产能基地，本次对墨关税从零加征至25%影响较大，作为本篇报告讨论重点；中国地区家电对美直接出口情况已在前序系列报告《贸易摩擦催化产能转移，多元布局公司占优》中详细讨论；加拿大地区无成规模家电产能，我们不做讨论。 梳理来看，目前在墨西哥的家电企业产能情况如下： 1）中国白电企业在墨西哥布局较少。目前仅海信家电在墨西哥新莱昂州首府蒙特雷拥有冰箱以及部分厨电产能，但规模相对较小，约50万台。另外，海尔2016年收购GEA，并通过GEA控股了墨西哥本土品牌MABE；美的集团于港股招股说明书中披露2024-26年墨西哥产能扩建方向也主要为2B业务新能源零部件相关产品。 2）除了墨西哥本土企业外，海外知名家电公司在墨西哥布局相对中国企业更多：惠而浦（Whirlpool）：美国本土企业惠而浦在墨西哥拥有冰箱及厨电工厂。公司公告，2021年11月，投资1.2亿美元对其位于墨西哥科阿韦拉州的工厂进行扩建，预计年产量将超过30万台。LG：2000年在墨西哥新莱昂州建设了冰箱和烤炉工厂。博世（Bosch）：2024年9月，BSH在墨西哥首个工厂正式投产，面向北美市场，投资额约为2.4亿美元，冰箱年产能可达60万台。 3）中国、韩系黑电企业均在墨西哥有产能。黑电品牌主机厂中，TCL电子在墨有200万台产能；海信视像在墨有800万台-900万台产能。黑电ODM厂对美出口均由国内产能直接供应。黑电北美市场的韩系竞争对手三星/LG，其对美出口主要产能也在墨西哥：三星墨西哥工厂产能约1800万台；LG墨西哥工厂产能约800万台。若本次美对墨西哥关税加征，并非针对中资企业而是针对国别，若靴子落地，对在美销售黑电企业视作同等打击。 从2023年美国进口白电、黑电产品的来源国看，中国、墨西哥、泰国为主要依赖对象。2023年美国从墨西哥进口空冰洗产品分别433/1334/789万台，2023年美国从墨西哥进口黑电产品约600亿美元，墨西哥本地生产的空调、冰箱、黑电贡献了美国进口需求的20-30%，是除中国以外的第二大白电、黑电产品来源地。因此本次美国政府拟对墨西哥所有产品征收25%关税，对墨西哥本土以及在当地布局的其他国家白电、黑电企业势必将产生一定负面影响。按照目前产能布局情况及产能弹性情况推测，若本次美对墨西哥关税加征落地，家电品类之中黑电风险敞口最大。 数据来源：USTR、国泰君安证券研究 2.3.考虑品牌对美出货需求满足情况，TCL电子对美出口风险敞口更小 拆分品牌来看黑电ODM厂商较黑电品牌厂商受墨西哥加征关税影响更小；品牌厂商中，TCL电子由于大部分对美出口彩电产能集中在越南，本次受影响相对更小，具体来看： TCL电子：我们预计目前TCL对美出口的彩电，全年出货量约650~700万台，约八成由越南工厂供应；本次被加征关税的墨西哥工厂供应量不足两成；极少数98寸以上大屏电视由中国本土产能供应。 海信视像：我们预计目前海信视像对美出口的彩电，全年出货量约600~800万台，绝大部分由墨西哥工厂供应。 康冠科技：黑电ODM厂，国内电视产能约800万台。对美出口主要为线下零售单一大客户代工，为国内产能供应，出货量预计在200-300万台。 兆驰股份：黑电ODM厂，国内电视产能约3500万台产能。电视ODM 业务大部分为北美出口代工，对美年出货量预计在1500~2500万台 2.4.中短期维度受损程度可控，产能规划或可规避关税影响 2.4.1.家电产能扩张难度不大，已有产能布局的公司具有供应链韧性 综合考虑各项成本，产能转移预计仍是最优解，其中TCL电子产能弹性更大。家电产线相对其他制造业来讲标准化程度更高，产能扩张难度不大，中方白电公司目前受影响较小；综合黑电已有产能布局情况考虑，若本次美对墨西哥关税加征落地，预计将对美订单转移至目前尚未加征高关税的国家地区，例如越南和泰国是目前中国家电企业选择较多的生产国。 分品牌来看， 1）TCL电子在越南产能700-800万台，主要辐射北美和亚太新兴地区，针对北美剩余20%的产能具有大部分承接能力；原本墨西哥剩余产能可辐射南美地区。 2）海信视像对北美出口绝大部分产能为墨西哥工厂供应，越南工厂350万台产能投产中，预计短期承接能力较弱。为应对地区贸易冲突加剧，我们认为海信视像可以调整产地产能供给关系，将越南产能转移销往美国，同时加快越南工厂原本的扩产进度（预期由350万台到650万台），并可以协调欧洲和南非的产能供应，同时论证在美国建厂的可行性。3）对北美出口的ODM厂商产能集中在国内，厂商订单腾挪空间更小。而202