铁锂行业深度报告：铁锂反转临界点已至，高端产品迭代强化龙头优势

东吴证券电力设备与新能源组 首席证券分析师：曾朵红联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982024年11月22日 铁锂反转临界点已至，高端产品迭代强化龙头优势 ◆铁锂高压实密度为趋势、新产品迭代强化龙头优势。铁锂电池技术不断迭代，能量密度、快充性能、循环寿命等逐步提升，压实密度2.6-2.65产品行业开始放量，龙头公司进度领先。其中裕能二烧技术优势领先，Y9C和Y13产品各项性能对比同行更优，当前高端产品占比接近30%，明年有望提升至40-60%。高端产品加工费高2-3k，盈利水平更优，产品结构改善有助于公司单位盈利提升。 ◆国内电动化+海外储能超预期，铁锂产能利用率显著恢复。排产看，锂电9月环比增幅明显，龙头厂商为10-20%，主要受益于海外储能需求拉动和国内汽车消费刺激政策，10月预计环比继续3-5%增长，预计景气度持续至11月，铁锂9月起需求明显好转，裕能、龙蟠、德方、富临等龙头公司满产，行业整体产能利用率提升至60%+。 ◆铁锂加工费下行空间有限、看好后续盈利触底回升。24H2铁锂加工费基本稳定，低端产品微降，目前二线已亏现金成本，但当前行业龙头满产，预计高端产品加工费下行空间有限。裕能Q2单吨0.15万元左右，Q3碳酸锂减值影响盈利，但Q4随高端产品占比提升，及明年磷矿投产一体化比例提升，公司净利恢复至0.2-0.3万元/吨确定性高。 ◆投资建议：行业触底，反转在即，高端品溢价，龙头受益。首推湖南裕能，建议关注富临精工、龙蟠科技、德方纳米、万润新能、安达科技。 ◆风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧。 PART1高端产品为趋势，短期供不应求 PART2铁锂需求α明显，边际产能利用率向上 PART3龙头份额进一步提升，盈利差异分化 PART4龙头技术+成本优势显著，盈利拐点确立 PART5投资建议和风险提示 高端产品为趋势，短期供不应求 动力：铁锂向高端车型渗透，对压实、倍率要求提高 ◆铁锂电池成本低10%+，且突破4C+1000km，向高端车型渗透。铁锂电芯成本降低至0.3-0.35元/wh，较三元低10-20%，性价比优势突出。24年看，铁锂电池在快充性能和续航里程实现突破，宁德时代开启量产神行电池，全球首次突破铁锂4C快充，后续推出神行plus版本，续航可达1000km，后续预计进一步推出神行增混版、神行低温版等产品，龙头引领铁锂电池应用范围拓宽。 储能：314ah产品升级，铁锂正极是关键 ◆储能铁锂向大容量方向持续演进，目前主流产品迭代至314Ah。当前的电化学储能，尤其是锂电储能技术，已进入了一个新变革周期，大电芯、高电压、水冷/液冷等新产品新技术逐渐登上舞台，储能系统向大容量方向持续演进，目前已迭代至314Ah，进一步提升储能产品的经济性，拉动长循环寿命、高压实铁锂正极的相关需求。 电池企业差异化竞争，对高端铁锂需求增加 ◆差异化竞争，龙头引领铁锂技术进步，对高端铁锂需求增加。宁德时代23年发布神行电池，神行电池在公司铁锂装机中占比提升至15%左右，预计25年将提升至70%+，对应对高端铁锂需求38万吨，考虑其他电池企业需求，动力高端铁锂正极25年需求预计40-50万吨，而行业目前仅裕能、富临可满足。 铁锂产品升级趋势确定，24年龙头起量 ◆高端化产品压实密度提升，带来性能显著提升： ◆1）动力：压实密度从2.5-2.55g/cm3向2.6-2.65提升，湖南裕能新款Y13产品压实密度达2.652，对应充放电容量较老产品提升约2%，且低温性能大幅提升 ◆2）储能：湖南裕能新产品CN5B与动力有相似工艺，压实密度提升至2.532，能量密度小幅提升的同时，循环性能及能量效率提升明显。 高端铁锂正极对工艺要求高，采用二烧工艺 ◆磷酸铁锂传统产品多采用一烧技术，生产高压实的问题有：1）颗粒分布无法精准控制，较高的焙烧温度容易产能磷化铁杂相；2）产气量大，损坏碳包覆结构，导致比表与阻抗大，铁溶出升高等问题。 ◆龙头高端产品工艺壁垒高，领先2-3年：高压实产品主流供应采用二烧，颗粒更均匀，湖南裕能二烧工艺较友商领先2-3年，有适合的温度，包覆均匀，降低大颗粒的比例和尺寸，性能更好。 高端产品龙头厂商率先放量，可享受1-3k溢价 ◆动力2.6-2.65高压实产品开始放量：高端动力需提高压实密度，此前产品为2.5-2.55压实密度，24年行业高实开始起量。富临精工草酸亚铁路线天生压实密度高，高压实产品率先在宁德放量；湖南裕能Q4放量，，预计25年Y9h、CN5和Y13产品提升至40-60%；其他厂商尚需时间。 ◆储能314AH电芯占比提升，对铁锂性能要求提升：24H2开始切314AH大电芯，总体占比10%+，25年我们预计有望提升至50%，对铁锂的压实密度、循环寿命等要求更高。 ◆高端产品溢价1-3k：对于2.65高压实密度产品，目前价格高3k左右，而龙头制造成本高1k左右，整体单吨利润可高近2k；另外对于2.55的高品质产品，溢价1k左右，对应单吨利润高几百。 铁锂需求α明显，边际产能利用率向上 需求：国内动力铁锂份额稳中有升，占比突破70% ◆国内铁锂动力份额已达65%+，对应铁锂正极产量同增30%+。21年起，铁锂份额开始大幅提升，24年H1铁锂电池装机量194gwh，占比66%，较23年进一步提升2.4pct，7-8月受比亚迪销量提升影响，铁锂装机占比已突破70%，后续有望维持。叠加储能需求，24年铁锂销量有望达220万吨，同增30%+，增速超越行业。 ◆国内乘用车铁锂份额60%+，商用车基本全为铁锂，24年新车型中100kwh纯电版本多为三元，其余多为铁锂，预计后续铁锂份额稳定。国内乘用车24年1-8月装机162gwh，铁锂占比62%；客车装机3.4gwh，铁锂占比99.6%；专用车装机28gwh，铁锂占比98%。吉利、理想、小米、零跑等车企铁锂份额提升20%+，主流新车型均搭配铁锂版本，100kwh纯电版本多为三元，其余多为铁锂，预计后续铁锂份额稳定。 需求：储能超预期，速超40%+，持续性强 ◆储能市场高速增长，24年预计增长40%+，25年维持40%+增长，2030年前复合增速30%，至2030年需求1500gwh。2023储能电池出货量200gwh+，增长60%+；2024年，国内保持50%+增长，美国恢复至翻倍，欧洲和新兴市场开始爆发，翻番增长，预计储能出货量近300gwh，同比增40%+。光储平价，配储时长持续增加，至2030年储能电池出货量预计仍维持复合30%增长，至2030年预计储能电池出货量近1500gwh。 需求：海外车企26-27年入门级车型切铁锂 ◆海外铁锂渗透率约15%，仍有较大增长空间。目前海外市场铁锂渗透率极低，一部分来自中国车企整车出口（特斯拉M3和比亚迪为铁锂），另一部分来自宁德等出口（预计24年10gwh左右）。 ◆多家海外车企入门级车型导入铁锂电池，铁锂海外市场空间大。大众汽车、Stellantis、宝马、戴姆勒、现代等多家国际主流车企均已明确在入门级车型中导入磷酸铁锂电池；通用、福特计划与宁德时代技术方式合作，也导入铁锂电池。 需求：海外电池厂铁锂路线量产在即，贡献增量 ◆海外电池厂加码铁锂路线，预计26年开始规模量产。受动力铁锂和储能需求拉动，海外市场铁锂需求高增，LG新能源、SK on、三星SDI等均开启布局铁锂产能，整体预计26年开始规模量产，重点布局美国储能市场，其中LG新能源最为激进，目标28年实现美国储能市占率第一。海外电池厂加码铁锂产能，预计进一步拉动铁锂环节的需求。 铁锂正极：24-30年需求复合增速20%+，α明显 ◆我们测算24年预计近220万吨，增长40%，25年仍可以维持30%增长至285万吨。2030年铁锂电池预计3000gwh，对应铁锂正极需求700万吨+，相较于23年仍有5倍空间。 供需格局：行业投产进度放缓，边际产能利用率提升 ◆融资难+盈利底部，行业新增产能显著放缓。24年新增产能来自23年底前投产，新建项目暂停，对应24年有效产能380万吨+，同比+38%，而25年产能470万吨，同比增20%。 ◆短期头部产能利用率恢复至80%，行业当前旺季产能利用率60%+，裕能、龙蟠基本满产，即便如此，厂商扩产计划仍谨慎。 供需格局：24年产能利用率逐步提升，25年拐点 ◆24年行业产能出清，产能利用率逐季向上。24年全年我们预计行业产能利用率为57%，但由于需求季度攀升，而24年新扩产能有限，我们预计24H2产能利用率逐步提升，其中单月产能利用率已超60%+，行业供需到反转临界点。 ◆25年行业产能利用率我们预计为61%，但考虑产品结构、工艺结构、客户配套，实际产能利用率高于测算利用率，且旺季产能利用率有望达到65-70%。 供需格局：边际产能利用率提升 ◆10月产能利用率边际提升明显：我们测算目前铁锂排产单月产量超过23万吨，Q4预计行业排产65万吨，产能利用率62%，较Q2-Q3明显提升，其中10月需求旺盛，且新产能未放量，预计产能利用率超65%。 ◆25年行业产能利用率60%+，逐季向上，Q4预计产能利用率超70%。不考虑二烧工艺减少产能情况下，我们测算25Q1产能利用率46%，Q2提升至近60%，Q3超过65%，Q4近75%。在非标行业产能利用率超60%的情况下，行业底部加工费具备向合理水平恢复的基础。 龙头份额进一步提升，盈利差异分化 竞争格局：龙一份额持续提升，二线厂商有所分化 ◆龙头份额持续提升，二线分化，小厂难起量。湖南裕能2024年1-9月市占率达到33%，较23年份额明显提升。二线有所分化，龙蟠、富临市占率提升，万润、德方下滑。龙蟠24年1-9月份额8.5%，较23年微增，富临24年1-9月份额5%，较23年增2pct，德方24年1-9月份额11%，较2023年下降4pct；万润24年1-9月份额5.4%，较23年下降4.4pct。小厂中，安达科技、融通高科、丰元24年1-9月产量同比下降，份额大幅下滑。 定价：成本加成，核心为原材料折扣、加工费 ◆定价方式：折扣系数、结算时间、加工费为核心。磷酸铁锂正极采用成本加成定价方式，碳酸锂用量0.24*M价格*折扣系数+加工费1.6万左右。折扣系数0.9-0.95波动，相当于变相降加工费。若碳酸锂为客供，则定价只看加工费。加工费为非锂成本，包含磷酸铁、正极生产成本。 ◆加工费目前已跌破行业平均成本，历史新低，结算时间、折扣系数进一步放大成本压力：21年供不应求时，基本没有折扣系数，目前调至9折。碳酸锂价格波动时，结算时间对盈利影响较大，价格下行阶段M月定价，会压低正极厂盈利，因为原材料+成品+流通时间需要1个月左右。加工费目前已经最低压至1.3万吨，而满产情况下，非锂成本1.5+万/吨（含税）。因此三重影响，行业盈利处于底部。 成本：当前加工费已降至二线厂商现金成本线以下 ◆二线非锂成本1.5万/吨+，当前价格已降至现金成本线以下。24Q1铁锂加工费降2-3k，H2低端产品价格再小幅下行1k左右，低端产品加工费跌至1.5万以内，二线厂商已亏现金成本。 盈利：龙头费用管控能力强，规模化优势明显 ◆裕能单吨生产成本及单吨期间费用合计最优：24H1年裕能单吨生产成本和单吨费用合计1.05万/吨，明显低于德方和裕能。其中，生产成本裕能相对较高，高德方及万润1-2k左右，主要由于高端产品生产成本、折旧高。但公司单吨费用低，23年为0.19万，低于德方和万润的0.6万左右，24H1进一步降至0.13万，低于德方及万润的0.4-0.5万。 ◆裕能及时转固，满产情况下，单吨折旧额较高。23年公司及时转固，年末公司固定资产107亿、在建工程仅6.6亿；而德方在建29亿、万润33亿。从折旧上看，23年裕能在产能利用率遥遥领先情况下，单吨折旧0.21万，高于德方0.18万，低于万润0.27万。 盈利：盈利底部明确，新产品+