固定收益研究：宏观事件落地，债市不空

宏观经济环境：经济数据有分化

• 金融数据：M1同比增速-6.10%，M2同比增速7.5%，M1与M2剪刀差略微收缩至13.6%。新增居民贷款5000亿元，社融规模近1.4万亿，多以政府债券托底。
• 通胀数据：CPI环比转负，同比由0.3%降至0.2%；PPI同比数据为-2.9%，降幅持续扩大，环比-0.1%。
• 消费数据：9月份社会消费品零售总额同比增长3.2%，除汽车以外的消费品零售额增长3.6%。
• 财政数据：1-9月全国一般公共预算收入同比下降2.2%，税收收入同比下降5.3%，非税收入同比增长13.5%。

政策环境：几大宏观事件落地，债市不空

• 国际层面：美国大选落地，中美关系走向重新评估，出口增速持续性待验证，未来可能加强贸易保护措施。
• 国内层面：人大常委会通过债务置换议案，通过6万亿元分3年置换存量隐性债务，长期看有利于缓解地方政府资金压力，但经济复苏仍需时日，低利率环境将长期存在。

银行资金面：资金利率触底回弹

• 央行10月净投放量为-3185亿元，但货币投放及回笼量均低于去年同期。
• 资金利率：DR007在10月8日降至1.45%的历史新低，10月31日保持在1.70%上下；R007月末为1.85%，波动幅度相对较小。

企业盈利与融资环境：企业亏损增加，企业融资动力不足

• 工业企业利润总额累计同比为-3.5%，亏损企业单位同比数增加。
• 企业信贷活动低迷，10月新增贷款1300亿元，比去年同期减少3863亿元，短贷当月新增为负。

利率市场分析

• 一级市场：四季度初期利率债供给放缓，净融资额13659.35亿元，发行利率整体维稳但内部结构出现较大调整。
• 二级市场：收益率曲线平坦化变动，中端收益率降幅较大，十年期国债收益率在政策底高位回调后走出倒“U”型，10月31日分别为2.15%。

信用市场分析

• 一级市场：净融资额1609.96亿元，环比增加约2500亿元，发行利率显著提高约16BP。
• 二级市场：收益率一致上行，信用利差继续扩大，各期限AAA等级企业债收益率较上月上行，利差全面扩大。
• 地产债：10月总发行量为235.50亿元，净融资29.89亿元，30大中城市商品房成交面积同比由-32.43%收敛至-3.79%。
• 城投债：10月总发行量为2950.11亿元，净融资238.95亿元，结束了三季度后的负值状态。

接下来债市怎么看

• 短期内决定债券市场格局的经济基本面未发生显著变化，政策刺激措施预计将继续保持惯性和定力，四季度继续降准降息的可能性仍然存在。
• 财政化债短期内负面影响可能被充分消化，央行维持流动性宽松的工具较为充足，供给冲击影响较小。
• 四季度债券走势仍在政策预期和经济数据反复中存在多空博弈和下行波折，但整体做多流动性下，债牛仍未尽，十年期国债收益率仍有较大概率触及2.0%甚至创新低，短期内仍可继续逢高布局。

风险提示

• 国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；房地产政策超预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。