宏观市场点评：人民币汇率再次扰动全球市场，贬值趋势不改波动加大

建信期货研究中心 市场点评 请阅读正文后的声明 1 人民币汇率再次扰动全球市场，贬值趋势不改波动加大 一如2016年，2017年新年第一周人民币汇率再起波澜，引发全球金融市场震动。然而不同的是去年开年人民币汇率大贬，今年则是大升。观察其中央行意图，结合经济基本面变化，可对今年人民币汇率走势作出更精确判断。 如我们在2017年宏观市场年报中强调的那样，由于中美所处经济周期的差异，以及美国特朗普政府减税/基建/外贸壁垒的政策预期，美国经济前景向好，通胀预期上升，美联储加息步伐有所加快，017年美元汇率有望继续走强；并且在OPEC与非OPEC联合限产/积极财政政策预期下原油需求复苏的影响下，原油价格持续走高，WTI原油价格向上突破40-50美元/桶的波动区间，年内有望测试62美元/桶的中期压力位。我们预计原油价格对美国通胀的推动作用有望超过美元汇率走强带来的输入性通缩作用，加上2017年欧元区多国政府换届选举，潜在黑天鹅成群结队，2017年美元汇率将不会重覆2016年上半年那样的由于美联储加息美元汇率强势给美国经济净出口以及通胀带来负面影响进而美联储放缓加息步伐美元汇率承压的情况。实际上，由于2016年初原油价格在库存压力下持续下跌低见26美元/桶，2017年一季度基数因素有可能将美国CPI同比推高到2.5%甚至3%上方，由此市场对美联储加息路径预期将进一步上升，我们预计美元汇率至少在一季度能维持强势。上周五最新公布的美国12月新增非农就业15.6万人，失业率由4.646%小幅上升至4.716%，算是中规中矩；但是薪资同比增速上升到2.93%，为2009年4月以来最高，显示在积极财政政策预期以及通胀预期影响下美国薪资增速有望加快，这自然会增强美联储加息的底气；数据公布后市场对美联储加息路径预期有所上升，美元汇率回到102上方。 美元汇率强势对应的是新兴市场国家货币资金外流与本币贬值压力，因美墨特朗普隔离墙而承压的墨西哥央行已经在2016年底加息50个基点并且入场干预本币贬值。2016年下半年以来中国经济中短期企稳弱复苏迹象愈加明显，我们预计2016年四季度以及2017年上半年中国实际GDP增速有望维持在6.7%上方；结合企业外债去杠杆基本结束，人民币加入SDR篮子货币带来储备货币需求，在实体经济方面人民币汇率确实缺乏持续贬值基础，这也是央行等政府部门的主流看法。但连年货币超发以及国内投资回报率建信期货研究中心 研究员：何卓乔 F3008762 021-60635737 hezq@ccbfutures.com 宏观市场点评 2017年1月8日 星期日 www.ccbfutures.com 更多资讯和研究 请关注建信期货网站 建信期货研究中心 市场点评 请阅读正文后的声明 2 低下使得企业/居民资产全球配置意愿非常强烈，换汇意愿与人民币汇率贬值预期相互影响相互加强，使得人民币兑美元汇率的贬值预期难以消除。由于中国独特的居民年度换汇制度，在贬值预期推动下居民有在年初集中换汇的习惯；人民币对美元离岸汇率从12月开始持续贬值，市场预期人民币汇率将如同2016年那样在2017年初大幅贬值。 图1：在岸离岸利差VS汇差 图2：人民币汇率指数 数据来源：Wind，建信期货研究中心 数据来源：Wind，建信期货研究中心 既然央行认为人民币汇率没有实需上的贬值基础，那么打击人民币贬值预期破解贬值预期与实际贬值之间的负反馈循环就成为人民币汇率攻防战的重要手段。具体来说央行采取了三种方法打压人民币贬值预期：1.维持人民币汇率指数强势。我们看到CFETS人民币汇率指数从8月份至今企稳有小幅回升，央行并将CFETS人民币汇率指数中的美元权重由26.4%调低到22.4%；2.口头干预。去年9月份至今不断有政府官员表态人民币汇率没有持续贬值基础，人民币贬值主要由市场参与者预期推动，可以适当调整政策打压贬值预期，央行参事盛松成更是表示为了打压贬值预期央行可以动用加息工具；3.收紧人民币兑换制度，通过加大制度成本减少企业/居民换汇行为；4.实际干预。做空人民币汇率者资金成本为在岸/离岸人民币拆借利率，由于离岸市场容量小更容易控制，本次央行收紧离岸人民币供给，离岸人民币隔夜拆借利率飙升至61.3%，做空人民币汇率者被迫争相平仓，离岸人民币兑美元汇率在两天内飙升2.45%，这几乎是2016年全年人民币汇率贬值幅度的一半。 通过推高离岸人民币拆借利率打压人民币贬值预期有其积极意义，汇率急升使得部分高杠杆做空者爆仓并离开市场，市场波动增大将增加做空人民币汇率者获利难度，从而使得部分参与者知难而退；但境内外利差套利也会推高在岸拆借利率，进而施压实体经济以及金融市场，所以此招只能短期内使用。其次企业/居民正常换汇途径受阻，但其他金融工具畅行无阻，投资者涌入贵金属与比特币市场。 人民币对美元汇率贬值预期源于中美经济周期错位以及国内资产泡沫，应对之策是加快改革步伐增强国内投资回报率，但这一点在短期内显然无法达成。面对美国一季度经济与通胀预期上升所带来的人民币-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,000-80-60-40-200204060802015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-01在岸离岸利差 在岸离岸汇差 90929496981001021042015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-12Wind人民币汇率预估指数 建信期货研究中心 市场点评 请阅读正文后的声明 3 兑美元汇率贬值压力，政府有可能继续采用各种手段打压贬值预期，这不会改变人民币兑美元汇率的贬值趋势但会增强汇率波动性，同时对国内股市/债市形成下行压力。 建信期货研究中心 市场点评 请阅读正文后的声明 4 建信期货有限责任公司 总部 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼 电话：021-60635551 邮编：200120 宣化路营业部 地址：上海市宣化路157号 电话：021-63097530/62522298 邮编：200050 杨树浦路营业部 地址：上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室 电话：021- 63097527 邮编：200082 北京营业部 地址：北京市西城区宣武门西大街28号大成广场7门5层501室 电话：010-83120360 邮编：100031 郑州营业部 地址：郑州市未来大道69号未来大厦2008A 电话：0371-65613455 邮编：450008 福清营业部 地址：福清市音西街道福清万达广场A1号楼21层2105室、2106室 电话：0591-86006777/86005193 邮编：350300 泉州营业部 地址：福建省泉州市温陵北路72号 电话：0595-24669988 邮编：362000 厦门营业部 地址：厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908 电话：0592-3248888 邮编：361000 大连办事处 地址：大连市沙河口区会展路129号期货大厦2006A 电话：0411-84807961 邮编：116023 免责申明： 此报告谨提供给建信期货有限责任公司（以下简称“建信期货”）的特定客户及其他专业人士。未经建信期货事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。如引用、刊发，需注明出处为建信期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的买卖出价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 建信期货可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的期货品种价格可跌可升。 建信期货有限责任公司 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼 邮编：200120 邮箱：service@ccbfutures.com 网址：http://www.ccbfutures.com 全国客服电话：400-90-95533