煤炭行业2024年三季报总结：三季报符合预期，行业ROE触底

股票研究/2024.11.03 三季报符合预期，行业ROE触底煤炭 评级：增持 ——煤炭行业2024年三季报总结 黄涛(分析师)�楠瑀(研究助理) 021-38674879021-38032030 huangtao@gtjas.comwangnanyu028176@gtjas.com 相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 登记编号S0880515090001S0880123060041 本报告导读： 煤炭板块三季报符合预期，整体头部企业业绩领跑，基本面超预期背景下，自2023 年年初开始随着煤价不断下行导致的板块ROE逐季下降趋势在24Q3正式结束。 投资要点： 投资建议：维持行业“增持”评级。我们认为煤炭板块在2024年前 三季度业绩压力已经基本释放完毕，自2023年年初以来煤价持续下 降带动行业ROE回落预计在2024Q3见底。未来在行业价格底部及中枢越发清晰的带动下，煤炭行业周期性减弱，红利龙头盈利可预见性与稳定性更强，“红利”的投资思路延续。推荐：1）推荐红利的核心中国神华、陕西煤业、中煤能源；2）推荐煤电一体的新集能源，受益陕西能源；3）焦煤板块，推荐龙头淮北矿业、平煤股份、首钢资源、恒源煤电；4）在经济企稳抬升预期下，市场煤占比较高及800指数的兖矿能源、山煤国际、华阳股份，受益晋控煤业。 三季度电力需求超预期背景下的旺季更旺。6月受到达到历史峰值 的水电影响，火电需求出现-7.4%的大幅度负增长。但随着7月开始 水电的边际走弱，火电需求快速回升，至9月火电增速已经恢复至8%以上，同时8-9月全社会用电量增速均达到8%以上，在当前经济背景下需求超过市场预期。在需求带动下，即便煤炭行业三季度随着山西增产的推动，季度行业产量同比环比均实现增长，进口也依然保持12%左右的增速，但仍推动了煤炭价格稳步抬升，9-10月煤炭淡季的价格仍在850元/吨以上，底部或远超市场悲观预期的跌 破800元/吨，且高于2023年同期底部，凸显煤炭行业供需格局的稳态化。 行业盈利降幅收窄，红利龙头企业业绩领跑。随着煤炭价格在Q3的 超预期，叠加行业产量的恢复，上市企业业绩降幅继续收窄，Q1-Q3 行业业绩下滑幅度-32%、-26%、-10%，降幅持续收窄。更为重要的是，在行业利润依然明显负增长背景下，从Q2开始长协占比高的中国神华、陕西煤业、中煤能源等红利龙头业绩大幅度跑赢行业，已经率先恢复增长，已经指明了未来稳定红利的投资方向。 三季度影响行业业绩最重要的依然是价格。2024年三季度24家A 股上市公司自产煤销售收入均价为676元/吨，同比下降2.63%，环 比-3.08%，仍是导致行业业绩下滑的最核心因素。同时，受益产量的边际恢复，三季度上市企业吨煤成本环比有明显的降低，抵消了价格的部分影响。考虑到23Q4依然偏高的价格基础及四季度惯例的集中成本、费用计提，预计行业24Q4盈利可能持平或略低于24Q3，但整体或已经进入中期的底部区域。 风险提示：宏观经济增长不及预期；供给超预期释放。 煤炭《国君煤炭行业基本面数据库大全 20241103》2024.11.03 煤炭《公募持仓回落至历史中值》2024.10.28煤炭《国君煤炭行业基本面数据库大全 20241027》2024.10.27 煤炭《公募持仓回落至历史中值，基本面向好红利投资思路不改》2024.10.27 煤炭《国君煤炭行业基本面数据库大全》 2024.10.20 行业专题研究 目录 1.投资要点3 2.行业回顾：2024年三季度火电需求大幅抬升，年内煤价最悲观时刻已过 4 2.1.三季度火电需求大幅抬升，煤炭板块基本面持续超预期4 2.2.安监政策影响逐渐消除，2024Q3产量开始恢复5 2.3.2024Q3煤价依然承压下行，但同比降幅继续收窄7 3.业绩梳理：板块业绩压力释放，红利龙头企业业绩领跑7 3.1.2024年前三季度全行业业绩承压，但Q3降幅有一定收窄8 3.2.2024Q3业绩下滑幅度收窄10 4.经营分析：煤价下滑影响利润，板块成本管控能力逐渐增强11 4.1.企业盈利下滑，成本管控见效11 4.2.成本管控能力分化，整体板块成本管控能力逐渐增强12 5.财务分析：在手现金充足，资产结构逐步改善14 5.1.2024Q3板块经营性现金流同比基本持平，动力煤企业资本结构得到改善14 5.2.负债率持续优化15 5.3.费用率持平微降，税率受政策影响提升17 6.未来展望：常态化配置下的煤炭，确定性更高17 7.风险提示18 1.投资要点 我们根据煤炭行业2024年三季报与其他相关周期品对比，分析其在这段时期内变化的内在因素： 三季度电力需求超预期背景下的旺季更旺。6月受到达到历史峰值的水电影响，火电需求出现-7.4%的大幅度负增长。但随着7月开始水电的边际走弱， 火电需求快速回升，至9月火电增速已经恢复至8%以上，同时8-9月全社会用电量增速均达到8%以上，在当前经济背景下需求超过市场预期。在需求带动下，即便煤炭行业三季度随着山西增产的推动，季度行业产量同比环比均实现增长，进口也依然保持12%左右的增速，但仍推动了煤炭价格稳步抬升，9-10月煤炭淡季的价格仍在850元/吨以上，底部或远超市场悲观预期的跌破800元/吨，且高于2023年同期底部，凸显煤炭行业供需格局的稳态化。 行业盈利降幅收窄，红利龙头企业业绩领跑。随着煤炭价格在Q3的超预期，叠加行业产量的恢复，上市企业业绩降幅继续收窄Q1-Q3行业业绩下滑幅度-32%、-26%、-10%，降幅持续收窄。更为重要的是，在行业利润依然明 显负增长背景下，从Q2开始长协占比高的中国神华、陕西煤业、中煤能源等红利龙头业绩大幅度跑赢行业，已经率先恢复增长，已经指明了未来稳定红利的投资方向。 三季度影响行业业绩最重要的依然是价格。2024年三季度24家A股上市公司自产煤销售收入均价为676元/吨，同比下降2.63%，环比-3.08%，仍是导致行业业绩下滑的最核心因素。同时，受益产量的边际恢复，三季度上 市企业吨煤成本环比有明显的降低，抵消了价格的部分影响。考虑到23Q4依然偏高的价格基础及四季度惯例的集中成本、费用计提，预计行业24Q4盈利可能持平或略低于24Q3，但整体或已经进入中期的底部区域。 我们认为煤炭板块在2024年前三季度业绩压力已经基本释放完毕，自2023年年初以来煤价持续下降带动行业ROE回落预计在2024Q3见底。未来在行业价格底部及中枢越发清晰的带动下，煤炭行业周期性减弱，红利龙头盈利可预见性与稳定性更强，“红利”的投资思路延续。推荐：1）推荐红利的核心中国神华、陕西煤业、中煤能源；2）推荐煤电一体的新集能源，受益陕西能源；3）焦煤板块，推荐龙头淮北矿业、平煤股份、首钢资源、恒源煤电；4）在经济企稳抬升预期下，市场煤占比较高及800指数的兖矿能源、山煤国际、华阳股份，受益晋控煤业。 公司简称 收盘价（元） 总市值 （亿元） EPS（元/股） PE 评级 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 新集能源 8.16 211 0.81 0.86 0.90 10.02 9.49 9.07 增持 恒源煤电 9.45 113 1.70 1.01 1.22 5.57 9.36 7.75 增持 中国神华 41.07 8,160 3.00 3.08 3.09 13.67 13.33 13.29 增持 陕西煤业 25.17 2,440 2.19 2.28 2.59 11.49 11.04 9.72 增持 华阳股份 7.54 272 1.44 0.67 0.76 5.24 11.25 9.92 增持 兖矿能源 15.57 1,563 2.74 1.60 1.78 5.68 9.73 8.75 增持 中煤能源 13.18 1,747 1.47 1.51 1.59 8.97 8.73 8.29 增持 山煤国际 13.42 266 2.15 1.51 1.60 6.24 8.89 8.39 增持 表1：主要覆盖上市公司估值表 平煤股份 10.13 251 1.73 1.14 1.29 5.86 8.89 7.85 增持 淮北矿业 15.66 422 2.51 2.05 2.40 6.24 7.64 6.53 增持 首钢资源 2.83 144 0.38 0.46 0.47 7.51 6.15 6.02 增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：收盘价截至2024年11月1日 2.行业回顾：2024年三季度火电需求大幅抬升，年内煤价最悲观时刻已过 6月受到达到历史峰值的水电影响，火电需求出现-7.4%的大幅度负增长。 但随着7月开始水电的边际走弱，火电需求快速回升，至9月火电增速已经恢复至8%以上，同时8-9月全社会用电量增速均达到8%以上，在当前经济背景下需求超过市场预期。在需求带动下，即便煤炭行业三季度随着山西增产的推动，季度行业产量同比环比均实现增长，进口也依然保持12%左右的增速，但仍推动了煤炭价格稳步抬升，9-10月煤炭淡季的价格仍在850元/吨以上，底部或远超市场悲观预期的跌破800元/吨，且高于2023年同期底部，凸显煤炭行业供需格局的稳态化。 2.1.三季度火电需求大幅抬升，煤炭板块基本面持续超预期 根据国家能源局数据，2024年前三季度全国发电量7.1万亿千瓦时，比上年增长5.4%；其中火电发电量为47,438.8亿千瓦时，同比增长1.9%，占整体发电规模的67.2%，仍是最主要的发电手段。8-9月用电量增速近9%增长，水电快速边际走弱带动火电需求快速从6月的-7.4%增长大幅抬升至9月单月的8.9%增长，电力需求即使在当前无任何政策刺激背景下验证了远超其他行业的稳定性与确定性，而煤炭最大需求的火电也保持着超越市场预期的韧性。从全年来看，预计火电增速可能会达到2.5-3%，明显超越年初市场给予1%左右的预期。 图1：全国发电量2024年前三季度同比增长5.4%图2：火电发电量2024年前三季度同比增长1.9% 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 中国:产量:发电量:累计值中国:产量:发电量:累计同比 中国:发电量:火电:累计值中国:发电量:火电:累计同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：全国发电量2024年Q3同比增长6.8%图4：火电发电量2024年Q3同比增长2.6% 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 9% 8%8% 7%7% 6% 5%5% 4% 3% 2% 1% 0% 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 7% -3% 8% 6% 4% 3%2% 0% -2% -4% 全国发电量（亿千瓦时）yoy 火电发电量（亿千瓦时）yoy 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 房地产2024年前三季度新开工5.6亿平方米，同比下降22.2%；全国基础设施投资（不含电力）同比增长9.3%，增速高于去年同期0.62个百分点。从非电煤的主要需求看，前三季度全国水泥累计产量13.3亿吨，同比幅下降 10.7%，累计和单月水泥产量均为2011年以来较低水平；钢铁累计粗钢产量 7.7亿吨，同比下降3.6%，降幅较Q2有所扩大。 图5：前三季度房地产新开工（万平米）下滑22.2%图6：前三季度基建投资提高9.3% 250,000 200,000 150,