锦江酒店2024Q3业绩点评：费用确认拖累业绩，调整效果仍待体现

股票研究/2024.10.31 费用确认拖累业绩，调整效果仍待体现锦江酒店(600754) 社会服务业/社会服务 锦江酒店2024Q3业绩点评 刘越男(分析师)于清泰(分析师) 021-38677706021-38022689 liuyuenan@gtjas.comyuqingtai@gtjas.com 登记编号S0880516030003S0880519100001 本报告导读： 业绩低于预期，需求波动以及部分一次性费用确认拖累业绩。后续组织及人事调整后的改善将需要更多时间体现。 投资要点： 业绩低于预期。考虑2024年宏观经济波动对经营数据和酒店主业影响，下调2024/25/26年EPS至1.09/1.15/1.32（-0.29/-0.25/-0.26） 元，其中，归母扣非净利润分别为7.25/10.39/12.19亿元。但公司为行业龙头，有望受益2025年及此后需求回暖，经营及业绩或将改 善，给予25年高于行业平均30xPE，上调目标价至34.80元，增持 业绩简述：24Q3单季度营收38.98亿/-7.10%，归母净利2.58亿/- 43.08%，归母扣非净利2.50亿/-41.65%。24Q1-Q3：营收107.9亿/- 2.55%，归母净利9.75亿/+12.13%，归母扣非净利6.39亿/-20.39%需求波动拖累，主业未见改善拐点。�经营数据：24Q3单季：国内 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 34.80 上次预测: 30.66 当前价格：29.28 交易数据 52周内股价区间（元）21.75-33.90 总市值（百万元）31,331 总股本/流通A股（百万股）1,070/914 流通B股/H股（百万股）156/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）17,001 每股净资产（元）15.89 市净率（现价）1.8 净负债率14.59% 52周股价走势图 RevPAR-8.38%，OCC+1.69pct，ADR-10.5%。同店RevPAR-7.72%锦江酒店上证指数 直营-9.20%，加盟-7.61%。Q3单季度新开469家，关闭221家，净 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 增248家。②主要差异来源：销售费用同比增加8,796万，所得税 同比增加5,619万（所得税率提高至43.6%），信用减值准备2,135万（23Q3为1,330万），以及23Q3有5,441万的资产处置收益，24Q3此项目较少。③差异分析：1）销售费用为酒管公司并表此前 23Q3部分OTA渠道费被放到营业成本，本次重归类至销售费用。 2）所得税费用：铂涛境外分红从以往Q4提前至Q3错位影响。3）信用减值主要为此前征用房应收账款减值。上述合计综合影响利润约1亿元，若加回，降幅符合行业整体景气度趋势。 组织及人事调整，改善效果仍需时间体现。�公司此前发布股权激 励计划，但考虑实际宏观经济和需求景气度，完成2023年目标有较 大挑战性。②海外增资、直营店质量梳理等措施尚未在Q3季度的财报中有明确表现，对利润的正面作用仍需时间。③此前公司进行了较大幅度的组织架构和人事调整，目前已经接近尾声，我们认为管理团队正处于逐步稳定的过程中。后续将开始将注意力聚焦在产品、运营、会员等业务层面。公司在经营数据，管理效率和业绩端的效果将需要更多时间，并且需要配合宏观经济和商旅需求复苏才会有较为明显的体现。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 11,310 14,649 14,308 15,077 15,626 (+/-)% -0.8% 29.5% -2.3% 5.4% 3.6% 净利润（归母） 127 1,002 1,169 1,229 1,409 (+/-)% 32.4% 691.1% 16.7% 5.1% 14.6% 每股净收益（元） 0.12 0.94 1.09 1.15 1.32 净资产收益率(%) 0.7% 6.0% 6.6% 6.5% 7.0% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 247.44 31.28 26.81 25.49 22.24 风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期 15% 6% -4% -14% -23% -33% 2023-102024-022024-06 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -7% 32% -7% 相对指数 -4% 18% -15% 相关报告 直营加速调整，海外持续减亏2024.09.03 激励计划符合预期，挑战性目标展现决心 2024.08.18 多项改善业绩回暖，架构调整预期再提效 2024.07.14 多维优化架构理顺，释放长期潜力2024.05.20直营仍待改善，资本结构加速优化2024.04.29 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金7,810 10,295 12,025 14,071 16,289 营业总收入 11,310 14,649 14,308 15,077 15,626 交易性金融资产 242 263 263 263 263 营业成本 7,547 8,498 8,426 8,621 8,756 应收账款及票据 1,910 1,706 1,666 1,755 1,819 税金及附加 132 163 159 167 174 存货 68 67 66 67 69 销售费用 814 1,160 1,159 1,221 1,266 其他流动资产 1,298 1,221 1,522 1,560 1,586 管理费用 2,434 2,745 2,676 2,789 2,891 流动资产合计 11,327 13,551 15,542 17,716 20,026 研发费用 17 24 27 29 30 长期投资 426 512 512 512 512 EBIT 453 2,073 2,706 2,650 2,910 固定资产 4,920 4,965 4,526 4,086 3,647 其他收益 125 69 58 200 200 在建工程 527 624 624 624 624 公允价值变动收益 201 161 0 0 0 无形资产及商誉 18,461 18,783 18,783 18,783 18,783 投资收益 175 206 632 200 200 其他非流动资产 13,129 12,152 12,030 12,030 12,030 财务费用 460 690 718 699 674 非流动资产合计 37,464 37,036 36,475 36,035 35,596 减值损失 -43 -68 0 0 0 总资产 48,791 50,587 52,017 53,751 55,622 资产处置损益 115 63 155 0 0 短期借款 149 361 573 785 997 营业利润 480 1,801 1,988 1,951 2,236 应付账款及票据 1,339 1,449 1,437 1,470 1,493 营业外收支 34 -7 0 0 0 一年内到期的非流动负债 6,658 5,542 5,631 5,631 5,631 所得税 245 516 596 488 559 其他流动负债 4,214 5,320 5,256 5,416 5,528 净利润 269 1,277 1,391 1,463 1,677 流动负债合计 12,360 12,672 12,896 13,301 13,649 少数股东损益 143 275 223 234 268 长期借款 8,058 9,893 9,893 9,893 9,893 归属母公司净利润 127 1,002 1,169 1,229 1,409 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 8,323 8,316 8,316 8,316 8,316 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 2,102 2,346 2,234 2,234 2,234 ROE(摊薄,%) 0.7% 6.0% 6.6% 6.5% 7.0% 非流动负债合计 18,484 20,555 20,443 20,443 20,443 ROA(%) 0.6% 2.6% 2.7% 2.8% 3.1% 总负债 30,844 33,226 33,339 33,744 34,092 ROIC(%) 0.6% 3.6% 4.4% 4.5% 4.7% 实收资本(或股本) 1,070 1,070 1,070 1,070 1,070 销售毛利率(%) 33.3% 42.0% 41.1% 42.8% 44.0% 其他归母股东权益 16,107 15,607 16,702 17,797 19,052 EBITMargin(%) 4.0% 14.2% 18.9% 17.6% 18.6% 归属母公司股东权益 17,177 16,677 17,772 18,867 20,122 销售净利率(%) 2.4% 8.7% 9.7% 9.7% 10.7% 少数股东权益 770 684 906 1,140 1,409 资产负债率(%) 63.2% 65.7% 64.1% 62.8% 61.3% 股东权益合计 17,947 17,361 18,678 20,007 21,531 存货周转率(次) 104.2 126.3 127.2 129.2 128.8 总负债及总权益 48,791 50,587 52,017 53,751 55,622 应收账款周转率（次） 6.6 8.1 8.5 8.8 8.7 总资产周转周转率（次） 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 14.7 5.2 1.5 2.2 2.0 经营活动现金流 1,859 5,162 1,773 2,647 2,846 资本支出/收入 4.3% 4.9% -1.1% 0.0% 0.0% 投资活动现金流 193 1,111 620 200 200 EV/EBITDA 27.72 10.67 13.90 13.56 11.90 筹资活动现金流 -3,558 -3,569 -678 -801 -827 P/E(现价&最新股本摊薄) 247.44 31.28 26.81 25.49 22.24 汇率变动影响及其他 13 32 16 0 0 P/B(现价) 1.82 1.88 1.76 1.66 1.56 现金净增加额 -1,493 2,735 1,731 2,045 2,219 P/S(现价) 2.77 2.14 2.19 2.08 2.01 折旧与摊销 2,354 2,222 439 439 439 EPS-最新股本摊薄(元) 0.12 0.94 1.09 1.15 1.32 营运资本变动 -710 1,403 -20 65 44 DPS-最新股本摊薄(元) 0.06 0.50 0.12 0.13 0.14 资本性支出 -482 -724 155 0 0 股息率(现价,%) 0.2% 1.7% 0.4% 0.4% 0.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 附：酒店行业可比估值表 表1：酒店行业可比估值（2024.10.31） 收盘价 市值 归母净利润（亿元） PE 标的名称 股票代码 2023A2024E2025E 2023A 2024E 2025E （元） （亿元） 首旅酒店 600258.SH 14.25 159 7.95 8.18 9.45 20 19 17 华住集团-S 29.25 863 29.25 41.19 45.18 56.63 21 19 15 金陵饭店 6.83 27 6