公司点评：氧化铝板块高景气业绩持续向好，全产业链布局优势显著

核心观点

中国宏桥氧化铝板块业绩持续向好，主要得益于铝及氧化铝价格上涨、采购成本下降，以及全产业链布局带来的成本优势。公司通过云南电解铝基地搬迁、绿色能源占比提升等举措，进一步强化了竞争优势。

关键数据

• 2024年1-9月业绩：山东宏桥实现营收1100.7亿元（同比+12%），归母净利润157.5亿元（同比+141%），其中联营企业和合营企业投资收益为6.2亿元（同比+17%）。
• 季度表现：Q3营收380亿元（同比+14%），归母净利润60亿元（同比+38%），环比+9%。
• 氧化铝价格：Q3国内电解铝均价19,561元/吨（环比-5%），山东氧化铝均价3,922元/吨（环比+8%），预焙阳极均价3,938元/吨（环比-5%），动力煤均价706元/吨（环比-1%）。
• 成本利润：Q3全国氧化铝平均利润1,069元/吨（环比+21%），山东电解铝完全成本16,044元/吨（环比-1%），云南电解铝完全成本16,184元/吨（环比-11%）。
• 云南项目进展：文山项目一期已投产，红河项目一期计划2024年建成，新能源光伏项目在建装机规模4GW，其中2GW已于2023年8月开工建设。

研究结论

• 产能兑现及降本增效：当前时点下，公司通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长，具备明显低估值优势。
• 业绩预测：预计2024-2026年公司归母净利润分别为198/221/223亿元，对应PE为6.2/5.6/5.5倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：金属价格大幅波动风险、全球政治波动及汇率风险、市场竞争及需求波动风险、测算相关误差风险。

估值与评级

• 估值：2024-2026年PE分别为6.2/5.6/5.5倍，较同行处于偏低水平。
• 评级：维持“买入”评级。