2024年三季报点评：Q3业绩短期承压，静待经营边际改善

股票研究/2024.11.01 Q3业绩短期承压，静待经营边际改善海澜之家(600398) 纺织服装业/可选消费品 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 ——海澜之家2024年三季报点评 刘佳昆(分析师)赵博(分析师) 021-38038184010-83939831 liujiakun029641@gtjas.comzhaobo026729@gtjas.com 登记编号S0880524040004S0880524070004 本报告导读： Q3终端销售持续走弱，刚性费用拖累业绩；随着冷冬销售旺季来临，公司销售流水有望边际改善。 投资要点： 投资建议：考虑到公司Q3业绩低于预期且终端消费需求持续走弱下调2024-2026年EPS预测至0.48/0.56/0.62元（调整前分别为 0.58/0.61/0.65元）。给予公司2024年行业平均的15倍PE，维持目标价7.25元，维持“增持”评级。 事件：2024Q1-3收入152.6亿元，同比-2.0%，归母净利润19.1亿 元，同比-22.2%，扣非净利润17.5亿元，同比-21.3%。其中Q3收 入38.9亿元，同比-11.0%，归母净利润2.7亿元，同比-64.9%，扣 非净利润2.4亿元，同比-57.2%。业绩低于预期。 Q3终端销售持续走弱，刚性费用拖累业绩。因终端消费疲软叠加Q3气温偏高影响，公司收入下滑，因此Q1-3收入同比-2%，其中线上表现优于线下。1）分渠道：Q1-3线上/线下收入同比+44.7%/-11.8%，毛利率同比-1.9/+0.9pct，其中线上高增受益于拓品类及斯搏 兹并表带来的收入增厚，线下直营优于加盟，直营/加盟收入同比 +4.3%/-4.3%。2）分品牌：Q1-3海澜之家系列/海澜团购定制系列/其他品牌收入（含斯搏兹）分别为113.0/14.6/17.6亿元，同比-5.0%/- 13.6%/+19.6%，毛利率同比+0.9/-0.8/-1.3pct。海澜之家系列直营/加盟门店较年初+127/-231家，其他品牌直营/加盟门店+59/+297家，其他门店数量的增加主要受斯搏兹并表影响。此外，由于线下门店费用较为刚性，Q1-3销售费用率同比+3.2pct，带动整体费用率提升2.2pct，整体盈利承压。 基本面底部已现，静待经营边际改善。截至Q3末存货为123.3亿 元，同比增加43亿元，其中预计斯搏兹业务并表增加的存货约有15 亿元。考虑到斯搏兹业务经营向好，未来库存周转有望逐步改善。随着冷冬销售旺季来临，公司销售流水有望边际改善，未来主品牌有望稳步拓店，同时公司深耕线上，通过京东奥莱、斯搏兹等新兴业务打造第二增长曲线，持续巩固男装龙头核心竞争力。 风险提示：终端消费不及预期，拓店不及预期 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 7.25 上次预测: 7.25 当前价格：5.69 交易数据52周内股价区间（元） 5.18-9.79 总市值（百万元） 27,328 总股本/流通A股（百万股） 4,803/4,803 流通B股/H股（百万股） 0/0 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元） 3.49 股东权益（百万元）16,753 市净率（现价）1.6 净负债率 -32.43% 52周股价走势图 海澜之家上证指数 35% 23% 11% 0% -12% -23% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -25% -10% -16% 相对指数 -23% -21% -24% 相关报告 Q2业绩短期波动，中期分红彰显信心2024.08.21 业绩稳健增长，男装龙头行稳致远2024.04.30Q3稳健经营，子品牌股权处置增厚利润2023.11.13 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 18,562 21,528 20,845 22,757 24,862 (+/-)% -8.1% 16.0% -3.2% 9.2% 9.3% 净利润（归母） 2,155 2,952 2,321 2,671 2,990 (+/-)% -13.5% 37.0% -21.4% 15.1% 11.9% 每股净收益（元） 0.45 0.61 0.48 0.56 0.62 净资产收益率(%) 14.8% 18.4% 12.1% 13.6% 14.8% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 12.68 9.26 11.77 10.23 9.14 Q2业绩亮眼，盈利显著提升2023.09.03Q1业绩回暖，全年盈利修复可期2023.05.02 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金12,505 11,901 12,484 14,467 16,610 营业总收入 18,562 21,528 20,845 22,757 24,862 交易性金融资产 162 365 365 365 365 营业成本 10,600 11,954 11,528 12,555 13,685 应收账款及票据 1,131 1,005 1,115 1,233 1,285 税金及附加 131 150 104 114 124 存货 9,455 9,337 8,659 9,423 9,523 销售费用 3,425 4,353 4,794 5,120 5,594 其他流动资产 1,310 2,396 2,342 2,414 2,400 管理费用 922 963 1,042 1,138 1,243 流动资产合计 24,563 25,005 24,964 27,903 30,184 研发费用 194 200 208 228 249 长期投资 0 194 194 194 194 EBIT 2,890 3,592 2,867 3,321 3,705 固定资产 3,131 2,943 2,634 2,325 2,016 其他收益 32 22 21 23 25 在建工程 8 74 74 74 74 公允价值变动收益 -19 -3 0 0 0 无形资产及商誉 1,640 1,420 1,440 1,400 1,359 投资收益 0 186 167 182 199 其他非流动资产 3,406 4,077 4,678 4,228 3,778 财务费用 -23 47 -77 -68 -87 非流动资产合计 8,185 8,708 9,020 8,221 7,420 减值损失 -521 -457 -500 -500 -500 总资产 32,749 33,713 33,984 36,124 37,604 资产处置损益 1 1 10 11 12 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 2,806 3,611 2,942 3,386 3,791 应付账款及票据 9,536 10,085 9,473 10,835 11,587 营业外收支 91 13 2 2 2 一年内到期的非流动负债 655 3,312 862 862 862 所得税 835 705 618 712 796 其他流动负债 3,995 3,371 2,887 3,125 3,249 净利润 2,062 2,918 2,326 2,677 2,996 流动负债合计 14,186 16,768 13,221 14,822 15,698 少数股东损益 -93 -34 5 5 6 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,155 2,952 2,321 2,671 2,990 应付债券 2,777 0 0 0 0 租赁债券 880 653 1,432 1,432 1,432 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 384 254 223 223 223 ROE(摊薄,%) 14.8% 18.4% 12.1% 13.6% 14.8% 非流动负债合计 4,041 907 1,655 1,655 1,655 ROA(%) 6.4% 8.8% 6.9% 7.6% 8.1% 总负债 18,227 17,675 14,876 16,477 17,353 ROIC(%) 10.9% 14.5% 10.6% 12.0% 13.0% 实收资本(或股本) 995 1,056 1,478 1,478 1,478 销售毛利率(%) 42.9% 44.5% 44.7% 44.8% 45.0% 其他归母股东权益 13,606 14,993 17,637 18,171 18,769 EBITMargin(%) 15.6% 16.7% 13.8% 14.6% 14.9% 归属母公司股东权益 14,601 16,050 19,115 19,649 20,247 销售净利率(%) 11.1% 13.6% 11.2% 11.8% 12.1% 少数股东权益 -79 -12 -7 -2 4 资产负债率(%) 55.7% 52.4% 43.8% 45.6% 46.1% 股东权益合计 14,522 16,038 19,107 19,647 20,251 存货周转率(次) 1.2 1.3 1.3 1.4 1.4 总负债及总权益 32,749 33,713 33,984 36,124 37,604 应收账款周转率（次） 17.2 20.2 19.7 19.4 19.7 总资产周转周转率（次） 0.6 0.6 0.6 0.6 0.7 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.5 1.8 0.9 1.5 1.5 经营活动现金流 3,137 5,230 2,101 4,066 4,463 资本支出/收入 2.1% 2.9% 0.4% 0.1% 0.1% 投资活动现金流 -543 -777 -532 112 130 EV/EBITDA 3.46 4.85 4.58 3.61 2.83 筹资活动现金流 -2,979 -3,198 -997 -2,194 -2,450 P/E(现价&最新股本摊薄) 12.68 9.26 11.77 10.23 9.14 汇率变动影响及其他 6 -6 11 0 0 P/B(现价) 1.87 1.70 1.43 1.39 1.35 现金净增加额 -379 1,250 583 1,983 2,143 P/S(现价) 1.47 1.27 1.31 1.20 1.10 折旧与摊销 1,361 1,476 878 883 884 EPS-最新股本摊薄(元) 0.45 0.61 0.48 0.56 0.62 营运资本变动 -1,044 405 -1,299 145 238 DPS-最新股本摊薄(元) 0.46 0.39 0.39 0.44 0.50 资本性支出 -391 -629 -76 -20 -19 股息率(现价,%) 8.1% 6.8% 6.8% 7.8% 8.8% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值表 代码简称货币股价 EPSPE 2024E2025E2026E2024E2025E2026E 002832.SZ比音勒芬CNY19.631.611.852.0812119 002563.SZ森马服饰CNY6.050.460.500.55131211 601566.SH九牧�CNY8.180.410.560.65201513 平均151211 600398.SH海澜之家CNY5.690.480.560.6212109 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。（注：收盘价截至2024年10月31日，比音勒芬及森马服饰盈利预测来自国泰君安，九牧�盈利预测来自Wind一致盈利预测） 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明