山西汾酒2024三季报业绩点评：保持稳健，竞争优势凸显

投资建议：维持“增持”评级，维持目标价238.54元。考虑到公司后续经营策略以稳为主，以及产业外部环境，下调2024-26年盈利预测，预计期内EPS分别为10.36元、11.66元、13.07元（前值10.84元、13.35元、16.03元），公司具备品牌及产品优势，应给予一定成长性溢价，考虑到消费品估值修复及估值切换，维持目标价238.54元，对应2025年20X动态PE。 4380401 2024Q3业绩略超预期，竞争优势凸显。2024Q3公司收入端略超预期，消费力磨底趋势下仍实现产品结构修复，青花系列恢复增长，腰部稳健，玻汾相对高增；从区域看，2024Q3省内构成支撑，省外受控货去库影响而环比降速，整体看，公司三季度增长中枢高于同业，竞争优势凸显。公司期内盈利能力维系高位，2024Q3净利润同比+10.36%，略超预期。 盈利能力维持高位，渠道回款好于预期。2024Q3公司得益于产品结构修复及相对稳定的费用投入，期内毛利率、销售、管理费用率均呈小幅波动，综合多因素下，公司2024Q3净利率保持在34.14%，盈利能力仍在高位。公司期内渠道认可度仍较强，2024Q3末合同负债为54.81亿元，期间销售收现同增30.77%，回款表现好于预期。 产业迈入去库阶段，给予汾酒机遇。当下产业迈入被动去库状态，后续行业将呈现明显的份额挤占特征，汾酒具备大产能、强品牌及强单品，当下渠道基础扎实，公司青花系列、老白汾系列及玻汾系列能够充分对冲消费力下探带来的需求冲击，公司有望凭借本轮深度调整实现趋势性份额抬升，危中有机。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。 事件：公司发布2024年三季报，期内分别实现营收、净利润86.11亿元、29.4亿元，分别对应同增11.35%、10.36%。 投资建议：维持“增持”评级，维持目标价238.54元。考虑到公司后续经营策略以稳为主，以及产业外部环境，下调2024-26年盈利预测，预计期内EPS分别为10.36元、11.66元、13.07元（前值10.84元、13.35元、16.03元），公司具备品牌及产品优势，应给予一定成长性溢价，考虑到消费品估值修复及估值切换，维持目标价238.54元，对应2025年20X动态PE。 2024Q3业绩略超预期，竞争优势凸显。2024Q3公司收入端略超预期，消费力磨底趋势下公司仍实现产品结构修复，推测期内青花系列、腰部产品、玻汾及系列酒收入分别同比增加低个位数、大个位数、25%（估测其中青花30仍略下滑，青花20及25均呈现增长）；从区域看，2024Q3省内、省外收入分别同增12%、11%，省内构成支撑，省外受控货去库影响而环比降速，整体看，公司三季度增长中枢高于同业，凭借强产品结构对冲外部需求压力。 公司期内盈利能力维系高位，2024Q3净利润同比+10.36%，略超预期。 盈利能力维持高位，渠道回款好于预期。2024Q3公司得益于产品结构修复及相对稳定的费用投入，期内毛利率、销售、管理费用率分别同比-0.75pct/-0.08pct/+0.61pct，期间税金及附加项占比同比-1.4pct，对盈利能力有补充； 综合多因素下，公司2024Q3净利率同比-0.31pct至34.14%，盈利能力仍在高位。期内渠道认可度仍较强，公司回款相对优于同业，2024Q3末合同负债为54.81亿元，期间销售收现同增30.77%，回款表现好于预期。 产业迈入去库阶段，给予汾酒机遇。当下产业迈入被动去库状态，我们认为后续行业将呈现明显的份额挤占特征，对于汾酒而言，具备大产能、强品牌及强单品，当下渠道基础扎实，公司青花系列、老白汾系列及玻汾系列能够充分对冲消费力下探带来的需求冲击，公司有望凭借本轮深度调整实现趋势性份额抬升，危中有机。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。 表1、白酒标的盈利预测及估值