有色金属2024年三季度机构配置综述：Q3超配依旧，Q4加工可期

维持有色行业增持评级，看好铝、稀土磁材和PCB/CCL新材料板块。1）持仓角度上，有色金属板块整体被减持，但仍处超配状态，24Q3铜、金板块被减持较多。2）基本面角度，我们看好铝、稀土磁材及PCB铜箔/CCL覆铜板板块。美联储开启降息周期，海外软着陆和国内需求回暖预期共振，利好工业金属板块，就铝而言，铝土矿—氧化铝错配有望持续，且随着电解铝产能天花板将至，我们看好2025年铝产业链总体错配带来的投资机会。而稀土、PCB铜箔/CCL覆铜板需求端增量有望继续演绎，供给端又已形成良好格局，看好相关公司量价齐升的机会。3）标的配置上，增持稀土磁材板块：增持评级：北方稀土、中国稀土、金力永磁。受益标的：中国铝业、生益科技、铜冠铜箔。 2024Q3有色板块随大盘反弹，机构总体减持有色。2024Q3市场在Q2集中交易的再通胀预期退潮，并抢跑海外衰退预期，有色金属价格出现大幅下跌，对应权益资产调整，9月底跟随大盘反弹，整个季度来看，有色板块涨幅为10.8%，跑输沪深300指数5.3个百分点。 2024Q3有色板块基金重仓比例为1.96%，相对于2023Q3的1.58 %上升37bp，高于历史有色金属板块重仓均值0.98%。对应持仓市值占基金股票投资市值为4.81 %，而有色金属占A股市值比为3.37%，行业持仓2024Q3超配144bp，但相较Q2超配比例有所收窄。 工业金属被小幅减持，但持仓比例仍处历史高位。24 Q3随着海外再通胀预期退潮，铜铝等主要工业金属价格均有不同程度回调，机构小幅减持工业金属。24Q3重仓占比从23Q3的1.43%降至1.25%； 工业金属板块24Q3超配136bp，较24Q2超配比例155bp有所收窄。美联储降息周期开启，海外软着陆&国内需求预期持续好转，整体利多工业金属板块。 贵金属被减持，持仓比例仍高于历史均值。24Q3美联储进入降息周期，且第一次降息50bp，幅度超预期。而同期美国经济数据并未显示明显衰退，市场担忧降息后再通胀发生，黄金受益利率下行、抗通胀需求，价格继续上涨，但由于此前涨幅较大，Q3涨幅环比减弱。 2024Q3贵金属基金重仓占比0.34%，较2024Q2降9bp，仍高于重仓历史均值的0.17%；配置方面从2024Q2超配53bp降至超配38bp。 风险提示：美联储降息预期大幅波动，国内需求不及预期。 1.行业纵览：2024Q3跟随大盘上涨 2020Q3有色板块跟随大盘上涨，涨幅弱于沪深300。2024Q3市场在Q2集中交易的再通胀预期退潮，并抢跑海外衰退预期(特别是7月)，有色金属价格出现大幅下跌，对应权益资产调整，9月底跟随大盘反弹，整个季度来看，有色板块涨幅为10.8%，跑输沪深300指数5.3个百分点，28个申万一级行业中，有色金属板块相对收益排名靠后。 图1：2024Q3有色金属板块涨10.8%，相对收益居后 图2：2024Q3有色金属板块跑输沪深300 2024Q3有色板块市值整体上涨。2024Q3，市场此前在24Q2抢跑的海外再通胀交易退潮，基本金属和小金属价格大幅下跌，贵金属整体价格向上。9但9月末政策释放积极信号后，大盘带动有色板块反弹，有色权益资产整体上涨，工业金属/贵金属/稀有金属市值均上涨，环比跌幅为8%/8%/19%，金属新材料板块下跌8%。 图3：2024Q3有色金属板块上涨 图4：2024Q3有色市值整体上涨（亿元） 图5：2024Q3有色一级子行业指数表现：整体上涨 2024Q3有色板块整体被小幅减持，但整体维持超配。2024Q3有色板块基金重仓比例为1.96%，相对于2023Q3的1.58%上升37bp，高于历史有色金属板块重仓均值0.98%。对应持仓市值占基金股票投资市值（有色仓位比）为4.81%，而有色金属占A股市值比（标配）为3.37%，行业持仓2024Q3超配144bp，但相较Q2超配比例有所收窄。 图6：2024Q3基金有色仓位比环比小降，但保持较大幅度超配 图7：有色金属板块配置高于历史均值 工业金属板块环比小幅减持，但仓位比仍处历史高位。24Q2海外再通胀交易下工业金属价格大幅上涨，但Q3随着海外再通胀预期退潮，铜铝等主要工业金属价格均有不同程度回调，机构小幅减持工业金属。24Q3重仓占比从23Q3的1.43%降至1.25%；工业金属板块24Q3超配136bp，较24Q2超配比例155bp有所收窄。 图8：工业金属板块环比小幅减持，但仓位比仍处历史高位 贵金属小幅减持，但仓位比仍高于历史均值。24Q3美联储进入降息周期，且第一次降息50bp，幅度超预期。而同期美国经济数据并未显示明显衰退，市场担忧降息后再通胀发生，黄金受益利率下行、抗通胀需求，价格继续上涨，但由于此前涨幅较大，Q3涨幅环比减弱。2024Q3贵金属基金重仓占比0.34%，较2024Q2降9bp，仍高于重仓历史均值的0.17%；配置方面从2024Q2超配53bp略微降至超配38bp。 图9：贵金属小幅减持，但仓位比仍高于历史均值 小金属持仓环比下滑，仓位比位于历史均值附近。Q3年内新能源需求增速放缓，加之上中产业链产能过剩待解决，锂钴等小金属价格持续下跌。 2024Q3基金对稀有金属重仓占比为0.30%，较2024Q3的0.35%下滑了5bp。 从配置来看，低配比例从14bp扩大至24bp。 图10：基本金属重仓占比处于历史低位 新材料重仓占比持稳，小幅低配。新材料板块保持低配状态，2024Q3重仓占比为0.05%，和24Q2持稳，整体24Q3仍然低配6个bp。 图11：新材料重仓占比持稳，小幅低配 表1：有色整体小幅减持，但工业金属、贵金属持仓仍超配 2.子行业：铜、金减持较多 机构2024Q3基金减持铜、金板块最多。2024Q3铜板块整体仓位较2024Q2下降14个bp，黄金板块较2024Q2下降8个bp，其他板块下降幅度不大。 表2：2024Q3有色各板块配置变动：铜、金减持最多 图12：2024Q3基金减持铜、金板块最多（%） 表3：2024Q3各有色板块配置详细情况 3.个股：机构关注度仍高，但小幅减持有色股 前二十大有色个股持仓整体减持。2024Q2有色个股前二十大合计持股2.07%，2024Q3小幅下滑至1.76%，有色板块整体被机构减持。从变动个股来看，2024Q3北方稀土退出前二十大重仓股，永兴材料被增持新进前二十大重仓股。整体来看，有色前8大重仓股仓位比均是0.5%以上，表明有色板块整体受市场关注度较高。 从有色前二十基金重仓股分布和持仓仓位来看，市场仍关注贵金属、工业金属板块的龙头个股，其中铜相关为紫金矿业、洛阳钼业等，铝相关的为中国铝业、神火股份等，以及黄金板块——中金黄金、山东黄金、山金国际等。 表4：2020Q1有色行业前二十基金重仓股变化详情：机构减持有色股 4.投资建议：看好铝、稀土和新材料板块 铝板块：内需预期改善，强现实品种估值重塑。特别国债的持续落地以及国内制造业升级转型，对铝、锌的需求拉动较为明显。但由于地产竣工在5月中旬数据的大幅下滑，导致市场对内需预期过度担忧，致使此类强现实品种，市场给与了弱预期的估值和市值。但随着0924央行等各部委会议对内需以及远期流动性的引导，市场有望加速修复强现实品种的估值，以及修正中长期需求预期。考虑到流动性改善到需求释放的时间差，强现实品种往往有更好的中短期基本面持续验证自身的市值合理性。再随着化债等举措落地终端，地方政府或存在部分基建等投资的盘活，带来内需品需求的加速修复，形成强现实强预期的新格局。因此，我们建议首选铝土矿自供率高的电解铝，其次就是内需占比大的电解铝环节和强基本面的铝加工（铝热传输等）。受益：中国铝业。 PCB/CCL板块：科技新材料借力政策东风&行业周期，国产替代再迎“双击”时刻。随着消费电子行业复苏，叠加国内加大人工智能和汽车电子等领域的发展，2023-2027年PCB产值增速有望达5.4%（其中服务器/数据存储，汽车增速分别为13.5%和7%），推动全球覆铜板市场规模或从2023年的210.14亿美元，增长至2030年的281.45亿美元，CAGR为4.26%。覆铜板成本中铜箔占比较大约42%。2024年H1，宏观因素叠加供需格局向好，铜价上涨，且铜箔加工费修复，带动覆铜板价格上行，相关利润大幅提升。中长期看，铜矿供应偏刚性，供需错配下铜价或呈上行趋势，从而对覆铜板价格形成有力支撑。相关公司有望在新一轮景气周期内，叠加政策加码，实现内外市场共振下的成长新机遇，核心建议具有高频高速箔等生产能力的高附加值公司。受益：生益科技，铜冠铜箔。 稀土磁材板块：“设备更新+机器人落地”，稀土磁材布局机会再现。随着国内稀土指标从强供给释放周期转换到供给约束格局，叠加海外规划增量多但实际放量缓慢，供给端约束成效初显。而需求端，新能源车/风电需求延续增长，工业电机的设备更新需求有效抬升2025-2026年需求曲线，或接力新能源成为稀土的重要需求增长来源。再叠加机器人的应用场景扩张，25年或再度开启稀土磁材成长大年，错配挺价可期。建议核心关注资源端弹性充足的稀土标的以及开工率与分部估值双击的磁材标的。增持：北方稀土、中国稀土、金力永磁。 表5：相关上市公司估值表 5.风险提示 美联储降息预期大幅波动。主要工业金属、贵金属价格受美联储降息预期影响较大，若联储因经济走弱、通胀反弹等因素调整降息预期，将造成主要金属价格大幅波动。 国内需求不及预期。近期多部门出台重磅措施，提振市场内需预期，若后续需求恢复不及预期，可能带来股价波动。