华发股份: 首次覆盖：地方国资龙头房企，规模稳步提升

地方国资龙头房企，规模稳步提升 ——华发股份（600325）首次覆盖 公司经过多年的精耕细作，实现从地方到全国化布局发展，持续深耕于基本面较好的城市主体，在行业逆境中实现持续增长，体现出了公司管理层优秀的管理决策能力，同时公司控股股东实力较强持续给与公司多维度的支持，公司财务健康，杠杆水平控制有度，建议积极关注。 总股本（百万股）2,752.15流通A股（百万股）2,117.15收盘价（元）7.08总市值（亿元）194.85流通A股市值（亿元）149.89 投资要点: 珠海国资龙头房企，经营管理稳健扎实。公司于1992年成立，2012年起，公司实行“扎根珠海，走向全国”战略，开启全国布局，2022年公司进入全国前20强房企。公司控股股东华发集团连续八年跻身“中国企业500强”，具有较强实力并持续支持公司发展，历史上多次增持公司股份、参与公司定增等。公司管理层稳定，通过股权激励将公司利益与中高层管理人员绑定，带动管理层积极性和主动性。 经营：稳中有进，持续突破。业务，公司在深耕房地产开发主业的同时，积极布局多元化业务，目前已经形成了以住宅为主业，商业运营、物业管理和上下游产业链为支撑的“1+3”多元化业务发展格局。销售，公司2014-2022年销售金额复合增速达到39%，在同行业主要上市公司中排名居前，整体实现了快速扩张，2021年、2022年、2023年H1公司合同销售金额分别为1,218.9、1,202.4和769.3亿元，同比分别变动+ 1.2%、-1.4%和+55.8%，显著优于百强平均水平。区域，聚焦核心城市，持续保持并发挥华东区域的压舱石效应，持续稳固珠海区域龙头地位，公司“4+1”全国区域战略布局持续深化。新增土储聚焦于基本面稳健的核心城市，未来去化更具保障。投资，以销定投，保持稳健的拿地力度，2022年和2023年（截至12月17日）公司拿地强度分别为39.7%和33.1%。与今年同业销售规模居前的主要房企比，公司2023年1-11月拿地强度居于中等偏上水平。土储，土储充足，聚焦基本面较好的城市，截至2022年末公司待开发土地建面有386.38万平，在建面积1,385.06万平，合计1,771.44万平，2022年末待开发土地建面与当年销售面积相当。2022年末公司待开发规划建面和在建建面的前十大城市占比合计达到69.4%，前15大城市占比达到82.4%，通过分析比较公司土储布局的主要城市的2014-2022年人均GDP以及常住人口的3496 增速情况来看，除个别城市人均GDP有所下降外，大部分城市均保持人口净流入以及人均GDP增长的态势，整体基本面较好,为公司未来土储去化奠定较好的基础。 ⚫财务：财务健康，杠杆水平控制有度。公司业绩表现稳健，已售未结算收入对营收保障倍数较高。2014-2022年公司营业收入CAGR达30.34%，归母净利润CAGR达18.87%，2023年前三季度公司实现营业总收入472.5亿元，同比增长40.24%，归母净利润22.01亿元，同比增长1.14%。三道红线转绿后持续保持在较低杠杆水平。 ⚫盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为724、793、853亿元，归母净利润分别为27.8、29.0、35.2亿元，当前股价(截止2023年12月20日)对应PE分别为7.1、6.8、5.6倍，首次覆盖并给与“增持”评级。 风险因素：房地产行业政策宽松不及预期、行业信用风险持续超预期扩散、结算收入不及预期、公司销售增长不及预期、公司毛利率表现不及预期等 正文目录 1珠海国资龙头房企，经营管理稳健扎实.......................................................................5 1.1持续深耕主业，股东背景实力强........................................................................51.2公司股权稳定，集团多维度支持........................................................................51.3管理层稳定，激励机制不断完善........................................................................7 2经营：稳中有进，持续突破...........................................................................................8 2.1业务：产品持续迭代升级，形成“1+3”业务发展格局......................................82.2销售：规模较快增长，行业地位稳步提升........................................................92.3区域：持续聚焦核心城市，精耕细作..............................................................112.4投资：以销定投，保持稳健的拿地力度..........................................................132.5土储：土储充足，聚焦基本面较好的城市......................................................14 3财务：财务健康，杠杆水平控制有度.........................................................................16 3.1业绩：业绩稳健增长，结算收入有保障..........................................................163.2盈利能力：盈利能力承压，但韧性较强..........................................................173.3杠杆：三道红线保持绿档，融资成本续降......................................................193.4权益：少数股东权益占比持续提升..................................................................21 4公司估值与盈利预测.....................................................................................................22 5投资建议与风险因素.....................................................................................................23 图表1:华发股份历史沿革.................................................................................................5图表2:华发股份股权结构（截至2023年6月末）.......................................................6图表3:历次公司控股股东或董监高增持情况.................................................................6图表4:华发股份董事会团队主要成员简介.....................................................................7图表5:公司“1+3”业务发展格局.......................................................................................8图表6:公司历年收入构成.................................................................................................9图表7: 2014年以来华发股份在行业内销售排名情况.....................................................9图表8:华发股份近年来的销售规模(左轴)以及增速（右轴）....................................10图表9: 2014-2022年主要上市房企销售金额复合增速比较..........................................10图表10:华发股份五大区域销售金额占比.....................................................................11图表11:公司历年销售均价变动趋势（元/平）............................................................11图表12:华发股份权益销售金额（左轴，亿元）及权益销售占比（右轴，%）情况.............................................................................................................................................11图表13: 2013-2023年华发股份累计新增土储规模（左轴）居前的城市及其占比（右轴）情况.............................................................................................................................12图表14: 2013-2022年华发股份聚焦的核心城市常住人口复合增速（%） .................12图表15:华发股份（权益）拿地金额（左轴）及其占比（右轴）.............................13图表16:华发股份（权益）拿地面积（左轴）及其占比（右轴）.............................13图表17:华发股份拿地强度.............................................................................................13图表18: 2023年1-11月同业权益拿地强度比较............................................................13图表19:华发待开发及在建面积（万平米）.................................................................14图表20:公司土储对合同销售面积覆盖度.....................................................................14图表21:华发股份历年新增土储结构.............................................................................15图表22: 2022年末公司待开