此轮城中村改造与上一轮棚改异同分析

此轮城中村改造与上一轮棚改异同分析 毛磊投资咨询从业资格号：Z0011222maolei013138@gtjas.com王笑投资咨询从业资格号：Z0013736 Wangxiao019787@gtjas.com 报告导读： ◼摘要： 在上一轮始于2015年的棚改货币化大规模实施时期，棚改规模超过2600万套，总投资额7万亿以上，通过央行投放PSL3.6万亿元，撬动政策性银行投放棚改贷款5万亿以上，并最终拉动房企、地方政府、居民端信用派生，带动房地产市场上行。此轮城中村和危旧房改造初期100万套规模，按照每套面积105平米，每套1万/平方米进行补偿，货币化安置比例70%计算，须货币化安置补偿资金1万亿人民币，约占2023年住宅销售额的10%。从实际投资额来看，若单位面积投资额为3000元/平米，则约为3150亿元。与上一轮棚改在数量级上有一定差异。 从更深层次的角度来看，上一轮棚改货币化能够带来地产上行和经济修复，核心还是在于金融支持下，充分发挥了地产的金融属性，通过棚改撬动了地方政府、房企、居民端大幅派生信用。即，央行提供低成本PSL资金，使得政策性银行得以向地方政府大量贷款，地方政府出让土地、房企依靠土地派生信用，同时看涨房价预期下居民端也通过购房参与了信贷派生。此次城中村改造和危房改造，由于地产、人口周期的不同，加上实施规模的差异，虽然目前最终资金来源尚不明朗，但预计货币化安置的乘数效应或远低于上一轮棚改。 目录 1.上一轮棚改货币化回顾....................................................................................................................................................................31.1上一轮大规模棚改推出背景及推出进程.........................................................................................................................31.2上一轮棚改规模......................................................................................................................................................................31.3棚改货币化带来央行扩表与信用扩张..............................................................................................................................41.4上一轮棚改政策在地产过热后出现变化.........................................................................................................................51.5棚改对实体经济影响.............................................................................................................................................................62.新一轮城中村与危旧房改造渐行渐近.........................................................................................................................................72.1本轮城改&旧改规模..............................................................................................................................................................72.2上一轮棚改与当前城中村改造不同点..............................................................................................................................7 （正文） 1.上一轮棚改货币化回顾 1.1上一轮大规模棚改推出背景及推出进程 2014年，中国房地产销售面积同比增速出现自2009年以来首次负增长，2015年商品房待售库存创下新高。 在地产基本面偏弱情况下，最早始于2008年开始的全国棚改，在2014年开始成为新一轮稳增长的抓手，并通过货币化安置的新方式进行提速。2014年8月4日，《国务院办公厅关于进一步加强棚户区改造工作的通知》发布。2015年6月25日，《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》下发，提出“2015—2017年，改造包括城市危房、城中村在内的各类棚户区住房1800万套（其中2015年580万套）”以及“要积极推进棚改货币化安置”。2015年8月，住建部和开发银行联合发布《关于进一步推进棚改货币化安置的通知》，要求货币化安置比例不低于50%。至此，棚改货币化大幕开启。 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 1.2上一轮棚改规模 套数规模：从每年开工套数来看，根据住建部在2017年2月国新办新闻发布会透露的数据，“2015年到2017年，要改造各类棚户区住房1800万套。2015年棚改开工601万套，2016年开工606万套，2017年计划目标是600万套”。2018年，《政府工作报告》透露的棚改目标数据为580万套。不过到了2019年，棚改目标下降至285万套。从总量上看，在2015-2018年的四年的棚改高峰期合计2442万套，年均在600万套。 资料来源：Wind、公开资料、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 投资规模：根据住建部数据，2013-2017年，全国棚改完成投资约6万亿。此外新华社曾报道2016年至2020年，全国棚改预计完成投资约7万亿元。 资金来源：由于2015年之后棚改货币化提速，主要是通过棚改货币化实现。2014年全国棚改货币化安置比例为9%，2015年快速上升为29.9%，2016年这一比例更是上升到了48.5%。为了让棚改货币化有长期稳定、成本适当的资金，央行于2014年4月创设抵押补充贷款（PSL）工具，通过每年6000至10000亿元(PSL贷款余额在2019年11月达到约3.6万亿的峰值)的规模，不到市场利率一半的优惠利率，给国开行、农发行向地方政府提供棚改货币化资金，地方政府随后通过卖地收入归还。 伴随着PSL发放规模的扩张，国开行、农发行棚改专项贷款大幅增长。2016年，国开行发放棚改专项贷款9725亿元，农发行发放棚改专项贷款约3000亿元。此外据国开行数据，截至2020年末，国开行累计发行棚户区改造贷款4.54万亿元。2017年10月，农发行公布数据称，两年来棚改贷款累计审批额突破万亿元大关。不过从2018年之后开始，地方棚改专项债开始替代PSL成为棚改主要资金来源，合计发行1.03万亿。 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 1.3棚改货币化带来央行扩表与信用扩张 PSL是央行向政策性银行提供的专项再贷款工具，在PSL投放时，央行资产负债表上对其他存款性公司债权增加，央行出现扩表。政策性银行在获得PSL后，向地方政府贷款，派生了信用。地方政府通过土拍资金偿还贷款，在上一轮房价、地价上行期，还能获得地价上涨收益；房地产企业依靠竞拍得来的土地进行抵押反复借贷，又大幅派生信用；此外，居民买房贷款也带来了信用扩张。可见上一轮棚改货币化时期，存在较大的杠杆乘数效应。 1.4上一轮棚改政策在地产过热后出现变化 随着棚改的推进，房地产市场出现拐点，明显上行。2015年4月，70个大中城市二手住宅价格环比转正，到了2015年11月，70个大中城市二手住宅价格同比转正。2016年10月，新建商品住宅价格同比涨幅超过10%，随后增速有所回落，但到了2018年11月，再度回升至10%涨幅之上。库存方面，2016年2月，商品房住宅待售面积4.66亿平，截至2018年年底，已降至2.5亿平米。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 由于楼市的企稳回升，棚改目标应势而变：2017年5月24日，国常会曾确定“3年棚改攻坚计划”，即2018年至2020年再改造各类棚户区1500万套的目标，在2018年的《政府工作报告》中，公布的棚改目标为580万套，实际棚改626万套，但由于地产库存的去化，房价的上涨，部分地区楼市泡沫隐现，因此政策面开始逐步收紧棚改政策，到了2019年，棚改目标仅为285万套。 1.5棚改对实体经济影响 棚改货币化安置后，居民拿到资金可以直接购买商品房，有利于商品房去库。 从地产销售数据看，2015年，商品房销售同比增速从2014年的-7.6%回升至6.5%，2016年进一步上行至22.5%。在地产销售企稳后，2016年，房地产投资同比增速从2015年的1%上行至6.9%，土地出让收入同比由-21.4%回升至15.1%，政府性基金预算收入也从-21.8%回升至11.9%。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 根据官方统计数据，2015年、2016年棚改货币化帮助地方消化了1.5亿平米、2.5亿平方米的楼市库存，占当年全国住宅销售面积的14%和18%。 从对经济的影响来看，略有滞后，GDP季度同比增速在2016年四季度出现同比读数的回升。2016年9月，PPI同比结束了连续55个月的负增长，同比转正。从领先性更好，敏感度更高的PMI走势来看，2016年年初PMI结束两年下跌趋势，拐头上行，一直持续到2017年下半年。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 2.新一轮城中村与危旧房改造渐行渐近 2.1本轮城改&旧改规模 今年10月17日，住建部在国新办发布会表示，将通过货币化安置等方式，新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，同时还透露只要前期工作做得好，还可以在100万套基础上继续加大支持力度。而潜在空间可以从住建部部长提到的“据调查，全国仅35个大城市待改造规模就有170万套，其他城市也有改造需求。全国城市需要改造的危旧房还有50万套”去观察。 前文我们曾经提到，虽然2015年开始棚改进程提速，但2015年并非棚改元年。与上一轮棚改类似，事实上今年也并非城中村改造第一次提出。在2023年4月28日，政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”。当年7月21日，《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》在国务院常务会议上审议通过。随后在7月24日的政治局会议上继续指出“积极推动城中村改造”。2023年7月28日，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议在北京召开。不过此轮9•24以来的政策转向后，新提出采取货币化安置方式，因此预计城中村改造进程预计将明显提速。 由于各地城中村面积差异较大，我们参考部分数据进行估计。据2021年