2024年三季报点评：业绩略低于预期，多因素扰动短期利润 报告标题

股票研究/2024.10.27 业绩略低于预期，多因素扰动短期利润报告标题山河药辅(300452) ——2024年三季报点评 丁丹(分析师)甘坛焕(分析师)唐玉青(研究助理) 0755-23976735021-38675855021-38031031 dingdan@gtjas.comgantanhuan028803@gtjas.comtangyuqing028689@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080007S0880123070133 本报告导读： 业绩略低于预期，Q3单季度因毛利率下滑和期间费用率的增加，短期利润有所扰动，预计后续有望逐步好转，新品持续增加有望助力长期业绩。 投资要点： 维持“增持”评级。2024年Q1-3实现收入6.44亿元(+0.62%)，归母净利润1.22亿元(-0.89%)，其中Q3单季度实现收入1.94亿元 （+3.74%），归母净利润0.27亿元（-23.6%），业绩略低于预期。考虑到可转债项目投产后短期成本有所提升以及可转债利息费用增加，下调2024-2026年预测EPS至0.73/0.84/0.94元（原0.80/0.94/1.05 元），参考行业平均估值水平，考虑到公司作为药用辅料龙头企业享受一定溢价，给予2025年PE22X，维持目标价18.15元，维持“增持”评级。 毛利率下滑叠加期间费用率增加，扰动短期利润。2024Q3毛利率 评级：增持 上次评级:增持 目标价格：18.15 当前价格：12.49 上次预测:18.15 交易数据 总市值（百万元） 2,928 52周内股价区间（元）10.23-15.50 流通B股/H股（百万股）0/0 总股本/流通A股（百万股）234/187 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元） 3.88 股东权益（百万元）909 净负债率 -32.01% 市净率（现价）3.2 52周股价走势图 29.26%，同比/环比分别-1.32pct/-4.32pct，我们预计可能由于：�微山河药辅深证成指 晶纤维素等部分产品因竞争格局变动价格略有下调；②南区新产能 项目24年逐步投产，我们预计由于前期产能尚未充分释放，导致新车间生产成本略有提升，常态化生产后毛利率有望好转。此外，期间费用率也有所上升，销售/管理费用分别为4.28%/4.40%，同比分别+0.99pct/+0.42pct；财务费用率1.85pct（+1.22pct），主要由于可转债计提利息费用增加所致。毛利率下滑叠加期间费用率增加，扰动Q3整体利润。预计后续随着新车间生产逐步稳定以及产能释放带来的规模效应，利润有望逐步好转。 持续新增品种，有望助力长期业绩。2024年8月，新品聚维酮K25 获CDE登记号，目前公司已有48种产品获得CDE登记号，主要产 品均已与制剂成功关联，处于激活（A）状态；共有15个产品获得美国DMF归档号，共11个品种获欧盟EXCIPACT认证，欧洲CEP证书2项，部分产品已取得HALAL、KOSHER等认证。新品持续增加有望拓展产品矩阵，强化核心竞争力，助力长期业绩增长。 催化剂：新厂区产能快速释放，下游需求旺盛，出口持续向好 风险提示：新厂区产能不及预期，市场竞争加剧风险，下游需求波 动风险，政策风险 21% 11% 2% -8% -18% -27% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%)1M3M12M 绝对升幅16%17%-10% 相对指数-9%-8%-21% 相关报告 纤维素类快速放量，业绩有望逐季改善 业绩符合预期，全年有望持续稳健增长 2024.04.28 2024.09.01 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 国产替代与集中度提升，龙头率先获益 2024.01.07 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 705 839 854 954 1,067 (+/-)% 14.2% 19.1% 1.8% 11.7% 11.8% 净利润（归母） 131 162 172 196 219 (+/-)% 46.4% 23.6% 6.5% 14.2% 11.8% 每股净收益（元） 0.56 0.69 0.73 0.84 0.94 净资产收益率(%) 18.1% 18.7% 17.5% 17.5% 17.1% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 22.40 18.13 17.03 14.92 13.35 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金150 174 231 319 445 营业总收入 705 839 854 954 1,067 交易性金融资产 215 512 512 512 512 营业成本 495 573 569 632 708 应收账款及票据 98 119 122 136 152 税金及附加 7 6 9 10 11 存货 91 94 99 109 123 销售费用 23 29 27 31 34 其他流动资产 77 40 56 62 68 管理费用 28 32 26 29 32 流动资产合计 631 939 1,019 1,138 1,300 研发费用 34 42 43 48 53 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 129 170 203 231 257 固定资产 285 417 455 497 537 其他收益 12 13 13 15 17 在建工程 155 86 102 111 110 公允价值变动收益 -3 9 0 0 0 无形资产及商誉 93 91 93 93 93 投资收益 8 11 10 11 13 其他非流动资产 17 8 10 10 10 财务费用 -2 3 -3 -4 -6 非流动资产合计 549 603 659 711 750 减值损失 0 -1 0 -1 -1 总资产 1,181 1,543 1,678 1,849 2,049 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 40 10 10 10 10 营业利润 136 185 206 235 263 应付账款及票据 226 219 224 249 279 营业外收支 0 0 0 0 0 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 所得税 5 21 31 35 39 其他流动负债 79 44 56 60 66 净利润 131 165 175 200 224 流动负债合计 345 273 290 319 355 少数股东损益 0 3 3 4 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 131 162 172 196 219 应付债券 0 288 288 288 288 租赁债券 0 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 47 47 46 46 46 ROE(摊薄,%) 18.1% 18.7% 17.5% 17.5% 17.1% 非流动负债合计 47 334 334 334 334 ROA(%) 12.2% 12.1% 10.9% 11.3% 11.5% 总负债 392 607 623 653 688 ROIC(%) 15.0% 12.2% 12.8% 13.2% 13.2% 实收资本(或股本) 235 234 234 234 234 销售毛利率(%) 29.8% 31.7% 33.3% 33.7% 33.6% 其他归母股东权益 488 632 747 885 1,046 EBITMargin(%) 18.3% 20.3% 23.8% 24.2% 24.1% 归属母公司股东权益 723 866 982 1,120 1,280 销售净利率(%) 18.6% 19.6% 20.5% 21.0% 21.0% 少数股东权益 66 69 72 76 80 资产负债率(%) 33.2% 39.4% 37.2% 35.3% 33.6% 股东权益合计 789 935 1,054 1,196 1,361 存货周转率(次) 5.9 6.2 5.9 6.1 6.1 总负债及总权益 1,181 1,543 1,678 1,849 2,049 应收账款周转率（次） 12.8 12.5 10.8 11.9 11.9 总资产周转周转率（次） 0.7 0.6 0.5 0.5 0.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.0 0.8 1.2 1.3 1.3 经营活动现金流 133 132 214 251 283 资本支出/收入 9.5% 6.5% 12.7% 12.1% 10.3% 投资活动现金流 -88 -333 -100 -104 -98 EV/EBITDA 24.18 16.53 11.65 9.89 8.48 筹资活动现金流 -49 228 -59 -59 -59 P/E(现价&最新股本摊薄) 22.40 18.13 17.03 14.92 13.35 汇率变动影响及其他 3 0 1 0 0 P/B(现价) 4.05 3.38 2.98 2.62 2.29 现金净增加额 -1 27 57 88 126 P/S(现价) 4.16 3.49 3.43 3.07 2.74 折旧与摊销 36 39 54 63 71 EPS-最新股本摊薄(元) 0.56 0.69 0.73 0.84 0.94 营运资本变动 -33 -60 -6 -1 0 DPS-最新股本摊薄(元) 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 资本性支出 -67 -55 -109 -115 -110 股息率(现价,%) 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值表 600529.SH 山东药玻 27.73 184 2024E 1.50 2025E 1.81 2026E 2.11 2024E 18 2025E 15 2026E 13 301093.SZ 华兰股份 24.02 31 0.94 1.27 1.76 26 19 14 300239.SZ 东宝生物 5.44 32 0.22 0.24 0.26 24 22 21 均值 19 股票代码股票简称收盘价总市值EPS（元/股）PE 数据来源：Wind一致预期。数据截至2024年10月25日。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，