权益指数月报（2024年10月）：A股进入N字走势第二阶段，配置结构适度均衡

一、市场回顾：A股港股回调，海外股市小幅上涨 国内市场，A股经过9月底的大涨后，10月迎来了震荡回调。全年来看，上证指数、创业板指和科创50等主要指数均上涨。 境外市场，港股近期表现和A股类似，10月也有所回调；而日股和美股近期则是小幅上行。全年来看，日经225指数上涨16%，标普500、纳斯达克、恒生指数和恒生科技均上涨了22%。 A股风格方面，10月回调期红利和价值类风格相对抗跌。全年来看，大盘股指数整体平稳，价值和红利风格表现强势，小盘和成长风格较弱。 A股行业方面，10月以来，除了科技股和银行股上涨外，其他多数行业均出现回调，其中消费板块的回调幅度最大。 二、市场趋势展望 1、A股：中期走牛，进入N字走势第二阶段的震荡整固期 我们在9月30日的专题报告《从政策意图看A股行情后续演变路径》中提出，A股后续或呈现英文字母的N字三阶段走牛行情。第一阶段是政策驱动的估值修复期，也是情绪的亢奋期。截至10月8日，该阶段应已完成。第二阶段是基本面驱动的冷静期。这一阶段是政策的落地实施 期，由于前期基本面压力足够大，政策见效没那么快，因此该阶段基本面和市场都可能进入震荡调整期。第三阶段，可能开启业绩驱动的主升浪，业绩和估值戴维斯双击。当然前提是名义经济增速迎来改善，或者政策持续强刺激使得远期盈利预期改善。 当前市场已进入到第二阶段的震荡整固期，后续下行空间有限，难以跌破3000点。借鉴历史，本轮行情可能与A股1999年的519行情以及日股1992年的819行情类似。这两轮行情的第一阶段都是政策驱动的快速上涨期，第二阶段都回调了近6个月，回调的幅度都吞没了第一阶段上涨点位的60%，最后在经济好转或政策持续刺激的背景下迎来第三阶段的大涨。以此类推，A股自10月8日进入第二阶段的冷静期，由于第一阶段上证指数上涨了近1000点，后续可能回调600点至3050附近。并且可能需要一个止跌反弹的契机，比如11月初美国大选落地以及人大常委会批准相当规模的财政刺激计划。我们认为空间调整到位后，市场会再次上涨，但行情的持续性在基本面领先数据真正好转前仍存在不确定性。 总之，本轮政策旨在通过扩张性的货币政策和财政政策来提振经济、稳定地产和应对通缩风险，政策思路已经发生积极转变，经济和市场的中期不确定性已明显下降，我们要对A股中长期走牛抱有信心。 2、A股结构：红利+成长+消费，适当均衡 N字走势的三阶段各有不同的强势板块：第一阶段的估值提升期，表现最好的是对经济周期高度敏感的顺周期板块，如券商股、消费股、周期股等；第二阶段的震荡整固期，红利板块和成长板块可能有超额收益；第三阶段业绩驱动的主升浪，弹性最大的可能是成长板块，而消费等顺周期板块也有望普遍上涨。 在结构配置方面，可以考虑调整过往以红利股为主的保守型策略，适度提高风险偏好。我们认为，第二阶段的震荡整固期，红利板块可继续关注，电子等真正处于业绩景气周期的成长股可加大关注，消费属于经济后周期板块也可适当配置。从中长期配置的角度看，如若第三阶段来临，宏观景气度好转，成长股将受到显著关注，配置上应逐步从红利股向成长股倾斜。参照历史，如A股1999年的519行情和日股1992年819行情，第三阶段都是科技股涨幅领先。 3、港股：进入基本面验证期，关注红利和科技 展望后市，港股的走势可能与A股走势相似，预计四季度将进入基本面验证期，而从中长期来看，仍有可能进一步创新高。 在结构配置上，建议关注港股的红利板块和科技板块。港股红利板块因股息率较高，建议中长期持续关注。恒生科技指数中的一些权重股近期 业绩有所改善，并且这些公司实施了大规模的回购计划，这有利于板块估值的修复。 4、美股：上行趋势不变，但空间受限 美国经济软着陆的可能性较大，这将支撑美股继续震荡上行。根据历史数据统计，在经济衰退期首次降息的一年后，标普500指数平均下跌了近12%。而在非经济衰退期，即降息是为了利率“正常化”时，降息一年后美股平均上涨13%，而本次降息偏向后者。 美股的估值难以进一步上升，限制了美股的上行空间。标普500市盈率处于过去10年的89%分位数，高估值的背后是人工智能和经济前景的支撑。考虑到近期经济有所放缓，加上人工智能尚未形成有效的商业盈利模式，预计美股估值难以进一步升高。 结构方面，从行业表现来看，消费和医疗在降息后一年的平均表现最为突出，小盘股也显示出较强的敏感性。而大型科技股由于前期涨幅较大，估值已处于高位，吸引力相对降低。当前AI虽然在技术上快速发展，但在应用上多停留在简单层面，要实现AI带来的真正生产力提升，还需要生产方式和消费模式的创新和深度整合，以及技术的持续进步，这是一个长达至少数年的漫长过程。 策略上建议标配美股以及美股科技板块。需要注意的是，美股的长期平均年化收益率在10%以上，标配是与美股自身的长期表现相比较。可以适度配置在历史上对降息反应积极的行业，如消费、医疗，也可以在市值风格上更加均衡，如配置标普500等权指数等。 三、权益指数配置建议：红利+科技+消费 政策思路积极转变，已经扭转远期的盈利预期和流动性预期，风险偏好可适度提升，调整过往偏防守的红利策略，均衡配置红利、成长和消费，并可适度配置港股美股等境外资产。 红利板块，可从红利低波、央企红利等方向选择不同指数进行配置，A股和港股的红利指数均可配置。 成长板块，A股以电子等科技类指数为主，可从TMT、电子和消费电子等不同角度进行配置，而港股则以恒生科技为主。 消费板块，可重点关注消费红利指数和受益于扩内需政策的家电行业指数。 至于美股，可配置的指数较少，主要是纳斯达克100指数。 （作者：石武斌、赵宇、刘东亮） 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“招商银行研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 招商银行研究院 地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F（518040）电话0755-22699002邮箱zsyhyjy@cmbchina.com传真0755-83195085