公司首次覆盖：拓展成套设备的煤质分析仪器龙头

股票研究/2024.10.24 拓展成套设备的煤质分析仪器龙头三德科技(300515) 资本货物/工业 公司首次覆盖 徐强(分析师)肖群稀(分析师)于歆(分析师) 010-839398050755-23976830021-38038345 xuqiang@gtjas.comxiaoqunxi027589@gtjas.comyuxin024466@gtjas.com 登记编号S0880517040002S0880522120001S0880523050005 本报告导读： 煤质分析仪用于工艺流程优化，配合碳市场核算要求。存量机组智能化升级叠加新建机组逐步落地，配套分析仪及智能装备空间加速释放，公司作为龙头有望受益。 投资要点： 首次覆盖，给予“增持”评级。我们预测公司2024-2026年净利润分别为1.40/1.84/2.17亿元，对应EPS分别为0.68/0.89/1.05元。考虑到，1）存量火电机组加速数字化转型，叠加新建机组落地，释放 配套分析仪器与无人化装备需求；2）分析仪器为煤质检测刚需，无人化装备提升检测精准度；3）公司为煤质分析仪器龙头，拓展布局的无人化装备业务为少数掌握全流程知识产权企业。目标价17.54元，49%向上空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 公司为我国煤质分析仪器领域龙头，应用于发电行业、金属冶炼、第三方检测等领域，均受下游龙头客户认可。公司由煤炭量热仪业务起家，先后通过自主研发推出自动量热仪、自动工业分析仪、全 自动红外测硫仪等煤炭检测分析仪器产品，并持续研发提升产品精度。公司立足煤质分析仪器龙头定位，拓展无人化智能装备业务领域，已具备“采-制-输-化-存”全过程无人化智能装备完全自主知识产权。自2022年，公司无人化智能装备业务订单已开始放量，订单金额历史性超过分析仪器业务板块。 高壁垒煤质分析仪器保障工艺流程优化，同时配合完善碳排放核算。1）煤为组成较为复杂的有机与无机混合物，作为工业原料与燃料，煤的质量检测至关重要。火电厂对煤炭质量主要检测项目为发 热量、挥发分、水分、灰分以及含硫量等，采用国标制定方法进行分析检测，配套实验室分析仪器为刚需。2）全国碳市场要求纳入行 首次覆盖 评级增持 目标价格17.54 当前价格： 11.76 交易数据52周内股价区间（元） 6.46-12.75 总市值（百万元） 2,420 总股本/流通A股（百万股） 206/184 流通B股/H股（百万股） 0/0 资产负债表摘要(LF)股东权益（百万元） 706 每股净资产（元） 3.43 市净率（现价） 3.4 净负债率 -35.03% 52周股价走势图 三德科技 深证成指 22% 9% -4% -17% -31% -44% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%)1M3M12M 业进行温室气体排放核算，履约火电企业应进行每日入炉煤检测、 绝对升幅 31% 30% 4% 每批次入厂煤检测或每月将日样品缩分进行检测。 相对指数 0% 7% -9% 火电领域存量机组加速智能改造，叠加新建机组落地，释放配套分 析仪器采购需求。1）存量机组：无人化装备相较人工检测可缩短周期长，减少采样、制样、分析环节由于人工造成的问题。能源领域 智能化、数字化加速发展，电力集团相继做出数字化转型发展承诺带动存量机组智能化升级需求。2）新建机组：“三个8000万”工程带动火电新增装机放量在即，配套分析仪器采购需求加速释放。 风险提示：技术迭代的风险、项目进度不及预期。 相关报告 行业报告《电建如火如荼，主、辅机需求接连爆发》 股票研 究 公司首次覆 盖 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 394 465 586 820 905 (+/-)% 2.4% 18.0% 26.2% 39.9% 10.3% 净利润（归母） 92 54 140 184 217 (+/-)% 6.8% -41.7% 160.8% 31.1% 17.9% 每股净收益（元） 0.45 0.26 0.68 0.89 1.05 净资产收益率(%) 13.0% 7.3% 17.2% 19.8% 20.5% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 26.25 45.03 17.27 13.17 11.17 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金61 135 136 232 380 营业总收入 394 465 586 820 905 交易性金融资产 353 192 192 192 192 营业成本 161 191 237 355 383 应收账款及票据 211 206 285 390 408 税金及附加 6 7 9 12 14 存货 178 222 241 386 414 销售费用 73 70 106 141 152 其他流动资产 30 39 51 68 76 管理费用 28 33 43 59 63 流动资产合计 833 795 906 1,268 1,470 研发费用 45 53 67 92 100 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 99 43 165 216 252 固定资产 74 220 209 195 181 其他收益 19 25 30 42 47 在建工程 123 5 2 2 2 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 33 31 43 43 43 投资收益 11 12 15 22 24 其他非流动资产 7 104 138 138 138 财务费用 -1 0 -1 -1 -2 非流动资产合计 237 360 392 379 365 减值损失 -2 -92 -6 -10 -12 总资产 1,070 1,155 1,298 1,646 1,835 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 110 56 166 217 254 应付账款及票据 97 113 131 206 220 营业外收支 0 0 0 0 0 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 所得税 13 1 20 26 30 其他流动负债 247 289 328 485 522 净利润 97 55 146 191 224 流动负债合计 344 402 460 691 742 少数股东损益 5 1 6 7 7 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 92 54 140 184 217 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 0 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 4 3 3 3 3 ROE(摊薄,%) 13.0% 7.3% 17.2% 19.8% 20.5% 非流动负债合计 4 3 3 3 3 ROA(%) 9.9% 4.9% 11.9% 13.0% 12.8% 总负债 348 405 462 694 745 ROIC(%) 12.0% 5.7% 17.3% 19.9% 20.4% 实收资本(或股本) 206 206 206 206 206 销售毛利率(%) 59.0% 58.8% 59.7% 56.8% 57.7% 其他归母股东权益 501 530 610 720 850 EBITMargin(%) 25.0% 9.3% 28.1% 26.3% 27.9% 归属母公司股东权益 707 736 816 926 1,056 销售净利率(%) 24.7% 11.8% 24.9% 23.2% 24.7% 少数股东权益 15 14 20 27 34 资产负债率(%) 32.6% 35.1% 35.6% 42.1% 40.6% 股东权益合计 722 750 835 953 1,090 存货周转率(次) 1.0 1.0 1.0 1.1 1.0 总负债及总权益 1,070 1,155 1,298 1,646 1,835 应收账款周转率（次） 2.3 2.5 2.7 2.8 2.6 总资产周转周转率（次） 0.4 0.4 0.5 0.6 0.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.5 2.6 0.7 0.8 1.0 经营活动现金流 140 139 96 150 212 资本支出/收入 10.2% 6.4% 2.4% 0.3% 0.2% 投资活动现金流 -74 -27 -34 20 22 EV/EBITDA 22.23 38.14 12.64 9.45 7.61 筹资活动现金流 -46 -39 -61 -73 -87 P/E(现价&最新股本摊薄) 26.25 45.03 17.27 13.17 11.17 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 3.42 3.29 2.97 2.61 2.29 现金净增加额 20 73 1 96 147 P/S(现价) 6.15 5.21 4.13 2.95 2.67 折旧与摊销 11 15 16 16 16 EPS-最新股本摊薄(元) 0.45 0.26 0.68 0.89 1.05 营运资本变动 41 1 -58 -45 -15 DPS-最新股本摊薄(元) 0.18 0.14 0.27 0.36 0.42 资本性支出 -40 -30 -14 -2 -2 股息率(现价,%) 1.5% 1.2% 2.3% 3.0% 3.6% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 目录 1.投资建议与估值4 2.三德科技：煤质分析仪器龙头5 2.1.公司立足分析仪器，拓展无人化设备业务5 2.2.公司实控人朱先德为煤炭分析仪器专家，公司股权结构稳定8 3.高壁垒分析仪器为煤质检测刚需9 3.1.火电及非电煤炭检测必要性高，无人化制备优化检测流程9 3.2.全国碳市场要求温室气体核算，煤质检测为核心环节11 4.存量机组智能化提升与新建机组落地扩容煤质分析仪器采购需求12 4.1.智能化政策推进，电力集团相继承诺开展数字化进程12 4.2.新建装机：“三个八千万”工程带动配套分析仪器与无人化装备需求提升13 5.公司为行业少数掌握全流程无人化装备自主知识产权企业，产品获下游龙头认可14 6.风险提示15 1.投资建议与估值 首次覆盖，给予“增持”评级。我们预测公司2024-2026年净利润分别为1.40/1.84/2.17亿元，对应EPS分别为0.68/0.89/1.05元。考虑到，1）公司为煤质分析仪器龙头，拓展布局的无人化装备业务为少数掌握全流程知识产权企业；2）分析仪器为煤质检测刚需，无人化装备提升检测精准度；3）存量火电机组加速数字化转型，叠加新建机组落地，释放配套分析仪器与无人化装备需求。我们主营业务盈利预测关键假设包括： 分析仪器业务：假设火电新核准机组带动新增配套分析仪器需求放量，2024/2025/2026年营收增速2%/8%/8%；假设公司维持近三年平均分析仪器业务毛利率，2024/2025/2026年毛利率保持66%/66%/66%。 无人化智能装备业务：假设公司无人化智能装备订单进入验收阶段，同时火电新核准机组释放新机组配套无人化智能装备需求，2024/2025/2026年营收增速80%/80%/12%；假设无人化装备业务随着项目经验积累，交付节奏逐步加快从而提升无人化智能装备业务毛利率，2024/2025/2026年毛利率为42%/44%/46%。 运维等衍生技术服务：假设分析仪器与装备配套运维服务同步放量，2024/2025/2026年营收增速2%/8%/8%，2024/2025/2026年毛利率维持78%/78%/78%。 表1：盈利预测。（单位：百万元） 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 3