2017年前景乐观

幻想曲控股集团有限公司中国房地产2016年12月12日公司报告评级：买入目标价：HK $ 1.40股价（港元）1.04美东时间。股价回报率34.6％美东时间。股息收益率4.0％美东时间。总回报38.6％先前评分与TP购买; HK $ 1.40前期报告日期十月11，2016分析员：董建华电话：（852）2147 8311电邮：kennethtung@abci.com.hk关键数据52周H / L（HK $）1.24/0.722已发行股份（百万）5,761.2市值（百万港元）6,049平均每月3个月的营业额（百万港元）2.40大股东（％）：曾洁女士婴儿57.68％TCL公司17.96％资料来源：公司，彭博社，农银国际证券1H16收入细分（％）物业发展80.9物业营运服务12.8物业投资1.7其他4.6资料来源：公司，农银国际证券表现（％）绝对相对*1个月9.49.73个月(11.0)(6.4)6个月8.21.4*相对于HSI来源：彭博社，农银国际证券1年股票表现（港元）资料来源：彭博，农银国际证券幻想曲（1777 HK）2017年前景乐观 2016年首11个月的预售额同比增长10％至111亿元人民币。深圳重建项目将成为2017年的主要推动力 与上海银湾的战略合作伙伴关系将有助于提升Color Life的O2O业务 保持购买目标价1.40港元，仍较资产净值折让60％深圳重建项目将推动2017年预售。Fantasia 2016年首11个月的预售收入同比增长10％至111.27亿元人民币，占其2016年销售目标120亿元人民币的92.7％。建筑面积同比增长1％至118万平方米，而平均售价同比增长9％至人民币9,420元/平方米。自10月份政府实施紧缩政策以来，购房者变得更加谨慎，11月份的预售环比下降12％至7.54亿元人民币。虽然幻想曲的2016年前11个月预售收入同比增长11％低于同业（平均同比增长65％），但由于2016年基数较低以及深圳的重建项目，我们预计2017年预售量将会增加。我们预计其将于1H17获得大鹏新区Kuyyong项目的监管批准（2014年收购），为其土地储备增加约25万平方米的建筑面积。假设估计平均售价为每平方米25,000元人民币，这将使Fantasia的可售资源增加约60亿元人民币，在我们看来是保守的。由于深圳房地产市场的紧缩措施，在深圳重建项目的推动下，我们预计预售将同比增长26％至142亿元人民币。与上海银湾建立战略合作伙伴关系。2016年11月，幻想曲的物业管理部门Color Life（1778 HK）与中国主要的物业管理公司（PMC）上海银湾建立了战略合作伙伴关系。上海银湾自有业务管理的建筑面积为1.1亿平方米，其特许经营模式Ikey Alliance管理的建筑面积为2.5亿平方米。 Color Life的移动应用程序Caizhiyun将在由上海银湾管理的项目中推广，因此在线用户基础将大大扩大。过去，Caizhiyun应用程序用于Color Life管理或收购的项目中。展望未来，这种轻资产合作模式可以将集团的O2O服务范围扩大到缺乏IT资源的小型PMC。小众SZ-HK连结玩家；维持买入评级，目标价1.40港元。深港通已于2016年12月5日启用，幻想曲是该计划下向南交易的合格股票之一。幻想曲凭借其独特的O2O商业模式，将吸引大陆投资者不断增长的投资需求。我们的目标价仍然基于相对资产净值（3.50港元/股）的60％折让。保持购买.风险因素：（1）未实现的外汇损失； （2）依赖离岸债券市场；（3）政策风险；（4）高度依赖收购的物业管理业务的增长； （5）整合风险；（6）在线业务竞争； （7）平均每日营业额低。结果与估值截至2014年12月31日的财政年度A 2015A 2016E 2017E 2018E收入（元）mn）7,306 8,164 9,667 10,732 升（％，同比）0.411.718.411.0 核心净利润（百万元）1752544680966 升（％，同比）(30.5) 基础每股收益（人民币）0.130.090.120.17 升（％，同比）(40.9) BVPS（人民币）1.61.81.92.02.1升（％，同比）9.810.04.35.85.7基础PE（X）7.19.87.85.55.3P / B（X）0.60.50.50.50.4净资产收益率（％）8.05.26.38.48.2资产回报率（％）1.81.21.31.71.4每股派息（港元）0.050.050.040.06 让(%)5.184.813.955.61 净负债率2(%)86.775.661.957.3 1核心净利润=净利润-投资物业重估收益2净负债比率=净债务/股东权益资料来源：彭博，ABCI证券预估1 幻想曲控股集团有限公司227%10,17411,27211,12710,2148,01414%0%10%10%图表1：幻想曲的预售（2012-11M16）图表2：幻想曲的预售按城市（11M16）人民币百万元12,00030%2016年首11月预售：人民币111.27亿元（同比增长10％）南京7％库明10,0008,0006,00025%20%15%新加坡，2%无锡2％上海2％天健4％0%东莞0％成都34％4,0002,00010%5%桂林6％苏州6％00%2012 2013 2014 2015年11月16日售前（LHS）同比增长（RHS）武汉12％惠州，12％深圳12％资料来源：公司，农银国际证券资料来源：公司，农银国际证券图表3：幻想曲的FY17E预估净资产值属性建筑面积（百万平方米）资产净值（人民币百万元）占总数的百分比评估方法默示每值平方米（人民币）物业发展成都市2.13,98321%1,914深圳0.43,42518%8,191北京0.32,71815%10,134桂林1.72,10811%1,233南京0.31,76610%5,525天津0.61,3928%2,155宿苏州0.41,3787%3,674惠州0.75673%789其他2.41,2197%具有WACC的DCF11.6%500小计7.218,55676%2,566色彩生活（1778 HK）2,44710%Color Life的mkt值的50％股权家庭电子电气5982%10倍2017年EBIT; 65.3％的股份投资物业2,90312%2017年净租金的上限为6.5％2017E GAV总计24,504100%2017E净现金/（债务）(7,262)(30%)2017E净资产总额17,24270%已发行股份数（摊薄）5,761每股资产净值（人民币元）2.99汇率1.17每股资产净值（港元）3.50目标折扣（％）60%目标价（港元）1.40WACC11.6%债务的成本8.0%股本成本20.0%债务/（债务+权益）60%资料来源：公司，农银国际证券的估算 幻想曲控股集团有限公司3合并损益表（2014A-2018E）截至12月31日止财政年度（人民币百万元）2014A2015A2016年2017年2018年收入7,3068,1649,66710,73212,395销售成本(4,499)(5,645)(6,673)(7,234)(8,383)毛利2,8072,5192,9953,4984,011营销，一般及行政费用(855)(1,060)(1,331)(1,451)(1,842)息税前利润1,9511,4591,6632,0472,169财务费用(291)(302)(262)(246)(265)应占联营公司利润(13)(7)000其他收入/（支出）2330000投资物业之公平值收益672890000处置/一次性物品187652000除税前溢利2,5302,7221,4021,8011,905税(1,157)(1,319)(621)(760)(821)税后利润1,3721,4037811,0411,083少数权益(117)(192)(101)(75)(82)报告净利润1,2551,2116809661,001减：特殊项目(504)(667)000基本净利润7525446809661,001每股基本每股收益（人民币）0.130.090.120.170.17DPS（人民币元）0.050.050.040.060.06支付比例（％）41%53%35%35%35%BVPS（人民币）1.641.811.881.992.11增长％收入0.4%11.7%18.4%11.0%15.5%毛利0.5%-10.3%18.9%16.8%14.7%息税前利润-2.0%-25.2%14.0%23.1%6.0%基本净利润-30.5%-27.7%25.1%42.1%3.6%保证金百分比毛利率38.4%30.9%31.0%32.6%32.4%毛利率（LAT后）37.1%33.2%34.9%38.2%38.6%息税前利润率26.7%17.9%17.2%19.1%17.5%核心净利率10.1%3.1%8.1%9.7%8.7%关键假设合同销售额（人民币百万元）10,21411,27214,24715,31919,605售出建筑面积（平方米）1.381.291.141.301.65均价（人民币/平方米）7,3948,74512,48411,76011,907预定销售额（人民币元）6,5356,5627,5518,0869,210交付建筑面积（百万平方米）1.070.990.600.660.77预订均价（人民币/平方米）6,0926,66112,48412,30111,956资料来源：公司，农银国际证券估算 幻想曲控股集团有限公司4合并资产负债表（2014A-2018E）截至12月31日（人民币百万元）2014A2015A2016年2017年2018年当前资产28,25031,24237,85843,61656,258现金3,7382,8824,6944,8797,838有限的现金9151,3361,3361,3361,336贸易及其他应收款3,8734,6044,6044,6044,604发展中物业19,47721,83626,64032,21241,896其他流动资产247584584584584非流动资产13,00413,30913,17313,00512,800物业，厂房及设备1,5421,7671,6311,4631,258投资物业6,6426,8856,8856,8856,885对合伙人和JCE的投资612417417417417其他非流动资产4,2084,2404,2404,2404,240总资产41,25444,55151,03156,62169,058流动负债18,23419,68426,38031,31543,068短期借款4,8692,4122,4122,4124,412贸易及其他应付款项5,5166,6276,6276,6276,627售前保证金3,3875,55612,25217,18726,939其他流动资产4,4625,0895,0895,0895,089非流动负债11,60812,62712,62712,62712,627长期借款9,67411,06511,06511,06511,065其他应付款00000其他非流动资产1,9351,5621,5621,5621,562负债总额29,84232,31139,00743,94255,695净资产11,41212,24012,02412,67913,364股东权益9,45310,40810,85211,48112,134少数权益1,2491,1211,1721,1971,230永久资本工具711711000权益总额10,70211,53012,02412,67913,364关键比例债务总额（人民币百万元）14,54313,47713