推出限制性股票激励计划，业绩承诺高彰显公司发展雄心

1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 恒瑞医药(600276) [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 化学制剂 [Table_Main] 推出限制性股票激励计划，业绩承诺高彰显公司发展雄心 买入(维持) [Table_Financial] 盈利预测与估值 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 11,093.7 13,401.2 16,227.5 19,778.1 同比（%） 19.1% 20.8% 21.1% 21.9% 净利润（百万元） 2,589.0 3,156.3 3,805.6 4,624.1 同比（%） 19.2% 21.9% 20.6% 21.5% ROE（%） 20.9% 20.6% 20.2% 20.0% 每股收益（元） 1.10 1.12 1.35 1.64 P/E 75.2 61.6 51.1 42.1 P/B 15.7 12.7 10.3 8.4 投资要点 一、 事件： 公司公布2017年度限制性股票激励计划(草案)，拟向激励对象定向发行股票（不超过1896.80万股），授予价格为每股33.22元，激励计划有效期为48个月。 二、我们的观点： 推出限制性股票激励计划，业绩承诺稳健高速，彰显公司发展雄心 本次激励计划实施的主要目的，是公司进一步建立、健全公司经营机制, 改善公司董事、高级管理人员、中层管理人员和核心技术人员、骨干业务人员和关键岗位人员激励约束机制，充分调动其积极性，同时也有利于吸引和保留优秀的管理人才和技术（业务）骨干，满足公司对核心技术人才和管理人才的巨大需求，进一步激发公司创新活力。 1. 首次授予的激励对象范围广 本计划首次授予的激励对象总人数为573人，占公司截至 2017年 9月 30日在册员工总人数15,152人的3.78%，激励中层管理人员、核心技术及骨干业务成员共计555人，有助于提升基层工作人员积极性。 图表1：恒激励对象分布及分配情况 股票数量 （万股) 占授予总量的比例 占当前总股本比例 周云曙、蒋新华等公司高管（共18人） 292 15.39% 0.10% 中层管理人员、核心技术人员、骨干业务人员和关键岗位人员（含控股子公司）（共计555 人） 1,304.80 68.79% 0.46% 预留部分 300 15.82% 0.11% 合计 1,896.80 100% 0.67% 资料来源：公司公告、东吴证券研究所 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 69.07 一年最低/最高价 37.16/70.44 市净率（倍） 13.49 流通A股市值（亿元） 1,945 基础数据 每股净资产（元） 5.12 资产负债率（%） 9.38 总股本（百万股） 2,817 流通A股（百万股） 2,816 [Table_Report] 相关研究 1． 公司业绩符合预期，加大研发力度提升公司产品线竞争力 -20170830 2． 恒瑞医药（600276）事件点评：卡泊芬净获批在英国、德国上市 -20170316 [Table_Author] 2017年11月2日 证券分析师 全铭 S0600517010002 010-66573567 quanm@dwzq.com.cn 证券分析师 焦德智 S0600516120001 jiaodzh@dwzq.com.cn 研究助理 许汪洋 xuwy@dwzq.com.cn 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 本次激励计划的有效期为48个月，激励对象获授的限制性股票适用不同的限售期，分别为12个月、24个月和36个月。 图表2：限制性股票的解除限售时间安排 解除限售 安排 解除限售时间（自限制性股票登记完成之日起） 可解除限售数量占 限制性股票总量比例 第一次解除限售 12 个月后的首个交易日起至24 个月内的最后一个交易日当日止 40% 第二次解除限售 24 个月后的首个交易日起至 36 个月内的最后一个交易日当日止 30% 第三次解除限售 36 个月后的首个交易日起至48 个月内的最后一个交易日当日止 30% 资料来源：公司公告、东吴证券研究所 本激励计划首次授予的限制性股票授予价格为每股33.22元，业绩考核目标2017-2019不扣除股权激励当期成本摊销的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润较2016年增长率分别不低于20%、42%、67%，未来三年复合增速为18.64%，展现了公司对于自身业务发展稳定高增长的信心。 图表3：各年度业绩考核目标 解除限售期 业绩考核指标 第一次解除限售 公司2017年实现的净利润较 2016 年增长率不低于20% 第二次解除限售 公司2018年实现的净利润较2016年增长率不低于42%。 第三次解除限售 公司2019年实现的净利润较2016年增长率不低于67%。 资料来源：公司公告、东吴证券研究所 图表4：根据业绩考核指标未来三年业绩复合增速不低于18.64% 资料来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图表5：2017-2020年限制性股票成本摊销情况 年份 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 合计 各年摊销限制性股票费用（万元） 1,889.94 21,253.60 5,209.50 1,124.16 29,477.20 资料来源：公司公告、东吴证券研究所 若激励对象全额认购本激励计划首次授予的1,596.80万股限制性股票，则公司将向激励对象发行1,596.80万股本公司股份，所募集资金为53,045.70元，该部分资金公司计划全部用于补充公司流动资金。 三、盈利预测与投资建议： 我们预计2017-2019年公司销售收入为134.01亿元、162.28亿元和197.78亿元，归属母公司净利润为31.56亿元、38.06亿元和46.24亿元，EPS分别为1.12元、1.35元、1.64元，对应PE为61.6X、51.1X、42.1X。我们认为，公司创新药品逐渐发力，同时医保目录调整以及药品招标将为公司药品带来放量，制剂出口业务稳定提升，丰富的品种储备以及大比例的研发投入为公司持续发展提供源源不断的动力。因此，我们维持“买入”评级。 四、风险提示： 公司药品招标低于预期；药品审评审批进度低于预期；研发管线进度低于预期；制剂出口低于预期。 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 恒瑞医药三大财务预测表（百万元） 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 利润表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 11393.2 14392.8 19117.6 23578.1 营业收入 11093.7 13401.2 16227.5 19778.1 现金 4912.2 6973.2 10313.9 13252.5 营业成本 1434.6 1487.5 1849.9 2296.2 应收票据&账款 3447.3 4675.4 5160.4 6827.5 营业税金及附加 202.7 244.8 296.4 361.3 其它应收款 347.9 307.7 486.2 481.5 营业费用 4351.6 5293.5 6409.9 7812.4 预付账款 455.2 276.7 633.5 496.3 管理费用 2266.4 2747.2 3326.6 4054.5 存货 636.6 565.7 929.5 926.5 财务费用 -165.9 -154.2 -215.0 -285.6 其他 1594.0 1594.0 1594.0 1594.0 资产减值损失 (5.2) (5.2) (5.2) (5.2) 非流动资产 2936.8 2526.7 2116.6 1708.8 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 投资净收益 14.7 0.0 0.0 0.0 固定资产 1676.9 2097.3 1720.7 1344.1 营业利润 3024.3 3787.5 4564.8 5544.5 无形资产 284.7 253.5 222.4 191.2 营业外损益 (11.1) (9.3) (9.3) (9.3) 其他 975.2 175.9 173.5 173.5 利润总额 3013.2 3778.2 4555.4 5535.2 资产总计 14330.1 16919.5 21234.2 25287.0 所得税 379.0 566.7 683.3 830.3 流动负债 1364.9 980.3 1709.1 1404.8 净利润 2634.2 3211.5 3872.1 4704.9 短期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 少数股东损益 45.2 55.2 66.5 80.8 应付账款 755.0 552.5 1073.6 944.7 归属母公司净利润 2589.0 3156.3 3805.6 4624.1 其他 609.8 427.8 635.5 460.0 EBITDA 3142.5 4059.8 4776.3 5683.0 非流动负债 90.8 90.8 90.8 90.8 EPS（元） 1.10 1.12 1.35 1.64 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 90.8 90.8 90.8 90.8 主要财务比率 负债合计 1455.7 1071.0 1799.9 1495.6 营业收入增速 19.1% 20.8% 21.1% 21.9% 发行在外股本 2347.5 2816.9 2816.9 2816.9 归母公司净利润增速 19.2% 21.9% 20.6% 21.5% 少数股东权益 486.4 541.6 608.1 688.9 毛利率 87.1% 88.9% 88.6% 88.4% 归属母公司股东权益 12388.0 15306.8 18826.2 23102.5 净利率 23.7% 24.0% 23.9% 23.8% 负债和股东权益 14330.1 16919.5 21234.2 25287.0 ROE 20.9% 20.6% 20.2% 20.0% 现金流量表 ROIC 48.4% 38.9% 41.6% 48.8% 经营活动现金流 2592.6 2172.7 3440.4 3029.2 资产负债率 10.2% 6.3% 8.5% 5.9% 折旧摊销 255.4 415.3 415.3 413.0 总资产周转率 0.77 0.79 0.76 0.78 营运资金变动 99.1 3384.2 3996.0 4764.9 P/E