宏观经济点评：核心通胀延续弱势，期待政策见效

2024年10月13日 宏观研究团队 核心通胀延续弱势，期待政策见效 宏观经济点评 何宁（分析师）郭晓彬（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 guoxiaobin@kysec.cn 证书编号：S0790123070017 事件：9月CPI同比+0.4%，预期+0.7%，前值+0.6%；PPI同比-2.8%，预期-2.5%，前值-1.8%。 农产品供给逐渐恢复，CPI同比有所回落 9月CPI同比较前值下降0.2个百分点至+0.4%，环比涨幅收窄，较前值下降0.4 个百分点至0%。 1、供给逐渐恢复，农产品价格上涨放缓 9月CPI食品项环比涨幅收窄，较前值下降2.6个百分点至+0.8%。蔬菜方面， 供给逐渐恢复，价格上行速度放缓，往后看，蔬菜供给将继续恢复，价格或将有所回落。猪肉方面，积压产能释放，猪肉价格环比涨幅收窄，往后看，前期生猪供给逐步消化，预计市场供给偏紧，猪肉价格整体或将维持在相对高位区间。 2、核心通胀延续弱势，期待消费支持政策见效 9月CPI非食品项环比降幅略有收窄，环比较前值上升0.1个百分点至-0.2%。 我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，价格相对较强劲的项目由出行娱乐消费向公共服务消费转换，公共服务消费偏必选属性，价格韧性来源或偏重于供给侧，出行娱乐消费偏可选属性，价格疲软来源或偏重于需求侧；短期看，9月核心 CPI环比降幅略有收窄，环比较前值上升0.1个百分点至-0.1%，连续7个月弱于 相关研究报告 季节性（2016-2019，2021环比平均值），在已公布的细分项目中，除衣着、通 信服务、邮递服务项，其他项目均弱于季节性。 《财政两大转折点——财政部发布会学习—宏观经济点评》-2024.10.12 《美联储11月降息或暂不受影响—美国9月CPI点评》-2024.10.11 《关注一揽子增量政策的落实加码—宏观周报》-2024.10.7 9月服务CPI环比连续5个月弱于季节性。需要指出的是，9月服务CPI与核心CPI与季节性环比差距进一步拉大，服务CPI低于季节性0.48个百分点，核心CPI低于季节性0.35个百分点，9月CPI同比不及预期亦主要来源于核心CPI表现不及预期，期待后续增量消费支持政策见效，扭转价格脱位下行趋势。 PPI同比降幅扩大，大宗品价格跌多涨少 9月PPI同比降幅扩大，同比较前值下降1个百分点至-2.8%，环比降幅收窄， 环比较前值上升0.1个百分点至-0.6%。 能源方面，需求不及预期，石油链产品价格环比仍为负；需求回升有限，PPI煤 炭开采和洗选业环比较前值回落。金属方面，去库表现良好，黑色金属冶炼压延环比降幅收窄；美联储大幅降息，有色金属矿冶炼压延环比降幅收窄；需求偏弱，非金属矿物制品业环比降幅扩大。 预计10月CPI同比回升、PPI同比回落 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计10月CPI环比为0% 左右，同比或在0.5%左右，再往后，猪价或将高位震荡，带动食品项回升，服务与实物消费或将平缓修复，核心通胀将温和回升，叠加低基数效应，CPI同比或将有所上升，预计2024年全年平均同比在0%-1%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计10月PPI环比有所回升，同比降幅扩大，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，国内需求刺激政策或将逐步见效，但年内PPI同比或仍将承压，预计2024年全年平均同比接近-2%。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、农产品供给逐渐恢复，CPI同比有所回落3 1.1、供给逐渐恢复，农产品价格上涨放缓3 1.2、核心通胀延续弱势，期待消费支持政策见效4 2、PPI同比降幅扩大，大宗品价格跌多涨少5 2.1、多重复合指标显示，上下游产品价格均多有回落5 2.2、大宗品价格跌多涨少5 3、后续通胀预测：10月CPI同比回升、PPI同比回落6 3.1、CPI预测：预计10月CPI同比有所回升6 3.2、PPI预测：预计10月PPI环比回升，同比回落6 4、风险提示7 图表目录 图1：2024年9月CPI同比涨幅有所收窄3 图2：2024年9月食品CPI环比有所下降3 图3：近12个月主要非食品细分项目CPI环比变动较季节性变化4 图4：截至2024年9月，核心CPI环比连续7个月弱于季节性，且差距增大5 图5：截至2024年9月，服务CPI环比连续5个月弱于季节性，且差距增大5 图6：2024年9月PPI同比降幅扩大6 图7：PPI重点工业品价格环比多数为负6 图8：预计10月CPI同比略有回升7 图9：预计10月CPI-PPI同比剪刀差扩大7 事件：9月CPI同比+0.4%，预期+0.7%，前值+0.6%；PPI同比-2.8%，预期-2.5%，前值-1.8%。 1、农产品供给逐渐恢复，CPI同比有所回落 9月CPI同比较前值下降0.2个百分点至+0.4%，环比涨幅收窄，较前值下降0.4 个百分点至0%。 1.1、供给逐渐恢复，农产品价格上涨放缓 9月CPI食品项环比涨幅收窄，较前值下降2.6个百分点至+0.8%。鲜菜、鲜果、猪肉、蛋类环比涨幅均有所收窄。 蔬菜方面，极端天气减少，供给逐渐恢复，价格上行速度放缓，9月鲜菜CPI 环比较前值下降13.8个百分点至+4.3%。往后看，蔬菜供给将继续恢复，价格或将 有所回落。高频指标看，10月1日-10月12日的28种重点监测蔬菜平均批发价较9 月平均价格环比上升0.7%。 猪肉方面，积压产能释放，9月CPI猪肉环比较前值下降6.9个百分点至+0.4%。往后看，前期生猪供给逐步消化，预计市场供给偏紧，猪肉价格整体或将维持在相对高位区间。 图1：2024年9月CPI同比涨幅有所收窄图2：2024年9月食品CPI环比有所下降 CPI:当月同比 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 CPI:非食品:当月同比 CPI:食品:当月同比（右轴） % 3 2 1 0 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 -1 %10 5 0 -5 -10 15 % CPI:食品:环比 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:环比 CPI:食品烟酒:蛋类:环比 CPI:食品烟酒:鲜菜:环比 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2022-092023-032023-092024-032024-09 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、核心通胀延续弱势，期待消费支持政策见效 9月CPI非食品项环比降幅略有收窄，环比较前值上升0.1个百分点至-0.2%。 分项看，服装、鞋类、教育服务环比回升相对明显。其中服装环比较前值上升1.0个百分点至0.8%，教育服务环比较前值上升0.9个百分点至0.9%。旅游、酒类等环比回落幅度较大。 将12个月内数据可得的主要非食品细分项目环比与季节性进行对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。中长期看，价格具有韧性的项目由出行娱乐消费向公共服务消费转换：交通工具使用和维修、旅游项在近6月中环 比不弱于季节性的次数占比较近12个月边际降低，通信服务、邮递服务、医疗服务 项在近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月提升或持平。公共服务消费偏必选属性，价格韧性来源或偏重于供给侧，出行娱乐消费偏可选属性，价格疲软 来源或偏重于需求侧。短期看，9月核心CPI环比降幅略有收窄，环比较前值上升 0.1个百分点至-0.1%，连续7个月弱于季节性（2016-2019，2021环比平均值），在已公布的细分项目中，除衣着、通信服务、邮递服务项，其他项目均弱于季节性。 当月环比-季节性环比 (%)2023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09 近半年边际变化 - -0.18 -0.25 - -0.68 -0.15 - 0.22 -1.13 0.000.01 -0.980.20 0.02 -0.30 1.13 -0.38 0.18 -0.33 . . . . . . . . -0.23-0.18 -0.10-0.08 -0.18-0.10 -0.13 -0.20 -0.10 . . -0.05 -0.23. -0.25. -0.03. -0.05 -0.03 -0.18 . . . . - 图3：近12个月主要非食品细分项目CPI环比变动较季节性变化 近一年环 近半年环 比不弱于 比不弱于 季节性比 季节性比 重 重 核心CPI -0.10 -0.26 0.04 0.08 0.15 -0.45 0.02 -0.26 -0.1 5 - 0.02 -0.3 0 -0.3525% 0% 下 卷烟 0.08 0.00 -0.06 0.15 0.05 0.10 0.08 -0.02 -0 .06 0.02 -0 08 -0.0458% 33% 下 酒类 -0.48 -0.06 0.00 -0.20 -0.73 -0.15 0.03 -0.38 -0 .78 -0.20 -0 35 -0.6817% 17% 平 衣着 -0.31 0.16 0.11 0.05 0.23 0.08 -0 06 0.0175% 67% 下 家用器具 1.12 -0.84 0.32 0.55 0.08 -0.30 -0 58 -0.0842% 17% 下 交通工具 -0.22 -0.26 -0.60 -0.05 0.10 -0.60 0.50-0.65 -0 .75 -0.48 -0 30 -0.108% 0% 下 通信工具 -0.16 -1.54 3.02 -0.08 -0.80 0.10 -0 15 -0.6042% 50% 上 中药 -0.10 -0.06 -0.28 -0.28 -0.08 -0.23 -0 38 -0.480% 0% 平 西药 -0.38 -0.24 -0.18 -0.30 -0.20 -0.43 0.55-0.55-0.40 -0.48 -0 48 -0.350% 0% 平 服务CPI -0.10 -0.18 0.04 0.03 0.35 -0.65 0.03 -0.10 -0.1 3 - 0.05 -0.2 5 -0.4833% 17% 下 租赁房租 -0.10 -0.02 0.06 -0.03 -0.20 -0.43 -0 38 -0.288% 0% 下 家庭服务 -0.18 -0.12 -0.28 0.18 -3.78 2.15 -0 20 -0.2017% 0% 下 交通工具使用和维修 0.02 -0.24 -0.12 -0.48 0.13 -0.25 -0 13 -0.0817% 0% 下 通信服务 0.02 0.00 0.02 0.20 0.00 0.05 0.03 0.03 0 08 0.13 0. 10 0.10100% 100% 平 邮递服务 -0.20 -0.08 -0.06 -0.08 -0.85 0.58 0.13 -0.10 0 00 0.00 -0 10 0.0042% 67% 上 教育服务 -0.12 -0.02 -0.02 -0.15 -0.15 -0.15 -0 08 -0.980% 0% 平 旅游 0.62 -2.78 -0.04 1.05 6.90 -6.98 0.80 -0.20 -1 .28 2.25 -0 68 -3.3542% 33% 下 医疗服务 -0.2