黄金：高位震荡，白银：风险偏好回升，强势上行

期货研究 二〇 二2024年10月13日 四年度 黄金：高位震荡 国泰君安期货 研报告导读： 究 白银：风险偏好回升，强势上行 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 所上周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金上行2.15%，伦敦银上行1.92%。金银比从前周的83回升至83.3，10年期TIPS回落至1.6%，10年期名义利率回升至3.75%（2年期3.55%），美元指数录得100.4。 本周Comex黄金再创新高，目前已经突破2700美元/盎司。在国内外风险偏好上行、商品大涨的背景之下，黄金受到通胀预期回升带动小幅上行，但表现明显不如风险资产。我们认为，当前格局下黄金轻易不言顶，上方想象空间持续打开，而这个过程中，白银明显表现更强，在贵金属和工业金属属性下刺激拉涨，或有望持续突破前高。 本周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金下行-0.05%，伦敦银下行-2.7%。金银比从前周的83.3回升至85.2，10 年期TIPS回落至1.75%，10年期名义利率回升至4.08%（2年期3.95%），美元指数录得102.9。 本周Comex黄金先下跌，后有所回升，而白银后续反弹弹性更高。我们认为白银在现在的环境中是有继续上行优势，主要基于风险偏好反弹叠加海外降息周期下通胀预期回升。目前看，前者刨除股指预期打得态激烈而大起大落，国内政策刺激的趋势实际上没有改变，后面只不过是会更加聚焦在现实需求的证实or证伪上。接下来适合关注结构化交易，而有色作为商品板块中基本面偏强的品种可能表现不差。后者美国9月cpi公布依旧强于预期，即长周期降息指引没变+软着陆预期变强，那么对于白银来讲亦不形成利空。而在国内外风险偏好上行、商品大涨的背景之下，黄金受到通胀预期回升带动小幅上行，但表现明显不如风险资产。我们认为，当前格局下黄金轻易不言顶，上方想象空间持续打开，而这个过程中，白银明显表现更强，在贵金属和工业金属属性下刺激拉涨，或有望持续突破前高。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 【一周行情回顾】 本周收盘价 周涨幅 昨日夜盘收盘价 夜盘涨幅 沪银2412 7,686 -1.37% 4380 -1.68% 白银T+D 7,648 -1.51% 4351 -1.98% Comex白银2412 31.735 -2.19% - - 伦敦银现货 31.523 -2.07% - - 沪金2412 597.38 0.11% 388.30 -0.49% 黄金T+D 596.98 0.30% 386.86 -0.64% Comex黄金2412 2,674.2 0.04% - - 伦敦金现货 2,657.0 0.14% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手 本周成交 较前周变动 本周持仓 较前周变动 沪银2412 1,173,963 282560 417,805 -13162 Comex白银2412 59,280 -6087 117,383 -8401 沪金2412 183,356 13544 187,991 -18136 Comex黄金2412 168,807 8713 436,067 -15254 【Comex及ETF持仓变动】 本周持仓 较前周变动 Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 20241 54983 SLV白银ETF持仓（单位：吨） 14,620.63 112.06 Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 66790 -23936 SPDR黄金ETF持仓（单位：吨） 877.98 1.72 【库存变动】 本周库存 较前周变动 注册仓单占比 较前周变动 沪银（单位：千克） 1,112,695 48815 - - Comex白银（单位：金衡盎司） 306,014,217 -579369 23.2% 0.04% 沪金（单位：千克） 11,823 0 - - Comex黄金（单位：金衡盎司） 17,048,109 -204 45.9% 0.00% 【国内期现价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银现货对期货主力价差 -38 -28 -10 黄金现货对期货主力价差 -0.40 -1.50 1.10 【国内月间价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 沪银12月合约对6月合约价差绝对值 73 57 16.0 沪银买6月抛12月跨期套利成本 82 81 1.0 沪金12月合约对6月合约价差绝对值 5.06 5.28 -0.2 沪金买6月抛12月跨期套利成本 6.86 6.83 0.0 【内外价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银T+D对伦敦银的价差 -446 -252 -194 黄金T+D对伦敦金的价差 -6.77 -3.01 -3.77 【外汇】 本周收盘价 周涨幅 美元指数 102.93 0.42% 美元兑人民币（CNY即期） 7.08 #N/A 美元兑人民币（CNH即期） 7.07 -0.40% 欧元兑美元 1.09 -0.35% 美元对日元 149.16 0.30% 英镑兑美元 1.31 -0.44% 注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金上涨2.15%，美债5年期TIPs回落至1.6%，前周五在1.58% 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的16.65回升至16.15 美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 300090 80 2500 70 2000 60 150050 40 1000 30 500 20 010 12-0413-0414-0415-0416-0417-0418-0419-0420-0421-0422-0423-0424-04 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：美国10-2利差继续走阔 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：美国经济惊喜指数继续上升 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2024年降息75bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际宽松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少7353408百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差收敛图11：本周美日利差收敛 %美国:国债收益率:10年:-德国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年 6德国:国债收益率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 %美国:国债收益率:10年:-日本:国债利率:10年美国:国债收益率:10年 6日本:国债利率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走强，日元走强图13：本周人民币兑美元走强，日元兑人民币走弱 170 160 150 140 130 120 110 100 90 美元兑日元欧元兑美元 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 即期汇率:100日元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：9月新增就业14.2万人，小幅高于市场预期图15：9月失业率4.1%，劳动参与率为62.7% 千人美国:新增非农就业人数:政府:当月值:季调%美国:劳动力参与率:季调美国:失业率:季调% 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 美国:新增非农就业人数:私人:合计:当月值:季调6516 6414 6312 6210 618 606 594 10-07 11-02 11-09 12-04 12-11 13-06 14-01 14-08 15-03 15-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04 19-11 20-06 21-01 21-08 22-03 22-10 23-05 23-12 24-07 582 570 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：9月非农时薪同增小升，环增增加图17：9月美国非农每周工时同比降低 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 9美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比5 84 7 3 6 52 41 3 0 2 1-1 0-2 小时 35.2 35 34.8 34.6 34.4 34.2 34 33.8 33.6 美国:私人非农企业全部员工:平均每周工时:总计:季调美国非农平均时薪:总计:季调:同比 % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：9月美国核心PCE同增回落，PCE同增亦降图19：9月美国零售销售同比走低，环比亦走低 %8美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比 7 6 %美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比% 60美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比25 5020 4015 530 420 10 3 0 2 -10 1 -20 0-30 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：9月原油均价回落，7月核心PCE同增小升图21：9月储蓄率回升，核心物价走低 美元/桶期货结算价(连续):WTI原油:月 120美国:核心PCE:当月同比 100 %%美国:核心PCE:当月同比% 66美国个人储蓄率（右轴，逆序）0 555 10 8044 15 6033 20 4022 25 201130 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 24-08 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 24-08 00035 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：9月美国CPI同增小降，核心CPI同比小升图23：9月美国CPI环增上行，核心CPI环比小升 %美国:CPI:季调:当月同比 10美国:核心CPI:季调:当月同比 8 6 0 2 -0.5 0 -1 -2 -1.5 4 %美国:CPI:季调:环比美国:核心CPI:季调:环比 2 1.5 1 0.5 -2 2005-07 2006-04 2007-01 20