9月美国通胀数据点评：“降息交易”告一段落

“降息交易”告一段落——9月美国通胀数据点评 证券研究报告/固定收益点评2024年10月10日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：游勇 执业证书编号：S0740524070004 Email：youyong@zts.com.cn 相关报告 投资要点 2024年10月10日，美国劳工统计局发布9月通胀数据。季调后，9月CPI同比2.4%，核心CPI同比3.3%。通胀延续下行趋势，核心通胀持平上月，两者均高于预期。 超预期的通胀数据，进一步确认美国经济的韧性。 9月非农就业大幅跳升，市场更加关注9月份的美国通胀数据。9月降息50BP，打开了市场对年内降息空间的预期。但上周以来，多位美联储官员的偏鹰表态，以及9月非农就业大超预期，释放了美国经济偏强，以及大幅降息必要性不高的信号。年内降息预期从9月降息后的125BP回调至100BP。 若通胀数据偏强，则与非农就业相互印证，美国经济韧性下，“保守降息”的预期进一步强化。若通胀数据偏弱，则更为支持美国经济降温，美联储的降息空间可能重新打开。从结果看，9月通胀强于预期，印证了美国经济韧性。 能源通胀大幅下行拉动通胀降温，食品通胀小幅反弹。 能源通胀降温拉动CPI同比下行。将CPI三分为食品、能源与核心通胀来看，9月食品通胀为2.3%，高于8月0.2个百分点，而核心通胀与上月持平。 降幅最大的是能源通胀。9月能源CPI同比为-6.9%，较8月下行2.9个百分点，贡献了9月CPI同比降幅0.2个百分点中的0.19个百分点。 核心通胀中，房租回落，核心服务通胀反弹，经济内生动能或有所走强。核心通胀在7月之后下行并不顺利。9月核心CPI同比3.3%与6月持平。 结构上看，核心通胀粘性值得关注的有两点：房租与核心服务。前者权重大，且可能因降息而反弹，而后者与居民消费和服务业对应，反映美国经济内生动能。 从9月单月来看，之前市场担心可能反弹的房租通胀继续回落，不过核心服务通胀反弹。房地产行业为利率敏感型行业，降息会导致房地产市场回暖。8月房租通胀反弹，加之 9月降息50BP，市场一度担忧房屋通胀可能反弹。但9月房租通胀再度回落，同比为 4.9%较8月下降0.3个百分点。 此外，9月不含食品与能源的核心商品通胀为-1.2%，较8月反弹0.5个百分点。核心服务（不含房租的服务）通胀为4.4%，较上月反弹0.1个百分点。 具体分项来看，核心通胀中，服装、车辆、公共运输、医疗专业服务、教育CPI同比分别较8月增长1.5、0.9、0.8和0.5个百分点，拉动CPI同比较8月改善0.04、0.06、 0.02和0.03个百分点。 随着降息周期开启，房地产与居民就业进一步改善的可能性更大，核心通胀表现值得观察。 年内降息预期重回100BP基准，美联储或在11月和12月分别降息25BP。 9月非农与通胀数据均已揭晓，且信号一致，均指向美国经济韧性。降息预期将重回1 00BP的基准假设。 就通胀本身而言，降息周期开启以及中东地缘冲突加剧，10月通胀可能短暂反弹。偏强的经济动能以及能源价格反弹，10月通胀有上行风险。 不过短期通胀不影响降息节奏，接下来或在11月和12月分别降息50BP。10月美联储不召开议息决议，年内还有11月和12月两次降息可能性。结合鲍威尔的讲话，基本可以确认年内降息100BP。 9月30日，美联储主席鲍威尔在全美商业年会上对年内降息给出指引，若经济表现与当前预测一致，美联储今年还会降息2次，每次25BP。 CME利率期货显示，截止10月10日晚10时，年内降息100BP的概率从一周前的41.5%升至82.3%。 “降息交易”告一段落，强美元或将持续，后续关注地缘、大选等因素对资产影响。 短期来看，“降息交易”告一段落，海外资产的分母端波动性收敛，强美元或持续。美国经济韧性叠加降息预期回调，美元指数或难低于102。美股定价重心回到分子端，美债利率短期难有大幅下行空间。 国内方面，外部流动性环境趋稳，人民币升值压力暂缓，资产表现“以我为主”。强美元环境下，人民币汇率中枢或难破7。股债等资产表现受国内政策预期以及风险偏好牵引，关注“强预期”交易的持续性。 风险提示：海外经济复苏超预期，政策理解不到位，数据更新不及时等。 分项 权重 （%） 变化 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2023-08 总CPI 100 -0.2 2.4 2.6 2.9 3.0 3.3 3.4 3.5 3.2 3.1 3.32.7 3.1 3.2 3.7 3.7 食品和能源 食品 13.6 0.2 2.31.3 2.10.9 2.21.1 2.21.1 2.1 2.2 2.2 2.2 2.6 2.9 3.32.15.4 3.72.46.0 4.22.96.5 食品：家庭食品 8.2 0.4 1.0 1.1 1.2 1.0 1.2 1.3 1.6 食品：非家庭食品 5.4 -0.1 3.9 -6.9 4.0 4.1 4.1 4.0 4.1 4.2 4.5 -1.7 5.1 5.2 5.3 能源 6.7 -2.9 -4.0 1.0 0.9 3.54.74.6 2.5 2.1 -4.3 -1.8 -5.3 -4.4 -0.6 -3.8 能源：电和天然气 3.1 0.4 3.4 3.02.5 4.14.0 4.34.1 3.53.3 3.12.8 0.50.3 -1.8 -0.9 0.0 -2.2 -3.5-3.6 -2.7 能源：家用燃油 3.3 -0.1 2.4 -2.3 -1.6 -1.3 -3.2 -3.3 能源：发动机燃料 3.4 -5.1 -15.5 -10.4 -2.3 -2.5 2.0 1.0 1.0 -4.2 -6.6 -2.0 -9.0 -5.5 2.5 -4.0 核心CPI 79.8 0.0 3.3 3.3 3.2 3.3 3.4 3.6 3.8 3.8 3.9 3.94.0 4.0 4.1 4.47.32.23.0 核心CPI 住所（包括租金） 36.2 -0.4 4.8 5.2 5.0 5.1 5.4 5.5 5.6 5.8 6.1 6.2 6.5 6.7 7.21.9 家具家政 4.5 0.1 -0.5 -0.6 -0.4 -0.8 -1.3 -1.7 -0.8 -0.6 0.2 0.5 1.2 1.72.7 服装 2.5 1.5 1.8 0.3 0.2 0.8 0.8 1.4 0.4 0.0 0.0 1.2 1.4 2.4 新车和二手车 6.4 0.9 -3.1 -4.0 -4.2 -4.0 -3.2 -2.4 -0.7 -0.2 -1.0 0.1 0.0 -1.8 -1.9 -0.7 车险 2.8 -0.2 16.3 16.5 18.6 19.5 20.3 22.6 22.2 20.6 20.6 20.3 19.2 19.2 18.8 19.1 公共运输 1.1 1.7 0.6 -1.1 -2.2 -3.8 -4.7 -4.6 -5.6 -5.2 -4.8 -6.9 0.4 -8.2 -8.8 -9.2 -9.3 医疗保健 8.0 0.3 3.3 3.0 3.2 3.3 3.1 2.6 2.2 1.4 1.1 0.1 -0.8 -1.4 -1.0 医疗保健：药物 1.4 -0.4 1.7 2.1 2.9 3.3 3.4 2.6 2.5 2.9 3.01.8 4.8 5.0 4.6 4.0 4.2 医疗保健：专业服务 3.6 0.8 2.3 1.5 2.0 2.17.1 2.2 2.0 1.9 2.0 1.3 1.1 0.7 1.24.7 1.8 医疗保健：医院相关服务 2.3 -1.0 4.8 5.8 6.2 7.3 7.9 7.7 6.1 6.5 5.6 6.3 5.6 3.5 娱乐 5.3 -0.8 0.7 1.5 1.4 1.3 1.4 1.5 1.9 2.1 2.8 2.7 2.5 3.20.9 3.91.1 3.61.0 教育通信 5.9 -0.1 0.9 1.0 0.9 0.7 0.5 0.4 0.2 0.4 0.0 -0.1 2.4 -1.7 -0.1 2.4 -1.7 教育通信：教育 2.5 0.5 3.6 3.1 2.8 2.8 2.7 2.5 2.4 2.7 2.5 2.7 2.9 2.9 教育通信：通信 3.4 -0.6 -1.0 -0.4 -0.4 -0.7 -0.9 -0.9 -1.2 -1.1 -1.5 -0.2 6.26.0 -0.1 6.06.1 -0.2 5.8 5.8 其他 2.9 -0.4 3.52.5 3.9 4.2 4.2 3.82.9 4.33.7 4.74.2 4.74.2 5.7 5.5 5.6 其他：个人护理 2.4 -0.4 2.9 3.4 3.2 5.3 5.0 5.2 八分法 食品与饮料 14.4 0.1 2.22.1 2.22.2 2.1 2.2 2.2 2.3 2.54.7 2.74.8 2.9 3.3 3.7 4.25.73.0 住房 45.1 -0.2 4.1 4.3 4.3 4.4 4.6 4.5 4.6 4.5 5.2 5.3 5.6 服装 2.5 1.5 1.8 0.3 0.2 0.8 0.8 1.4 0.4 0.0 0.0 1.2 1.4 2.7 2.4 交通运输 15.9 -0.6 -1.3 -0.7 1.1 1.2 2.7 3.5 4.0 2.8 1.7 2.7 0.8 0.8 2.4 1.6 医疗保健 8.0 0.3 3.3 3.0 3.2 3.3 3.1 2.6 2.2 1.4 1.1 0.4 0.1 -0.8 -1.4 -1.0 娱乐 5.3 -0.8 0.7 1.5 1.4 1.3 1.4 1.50.44.3 1.9 2.1 2.8 2.7 2.5 3.20.9 3.91.1 3.61.0 教育与通信 5.9 -0.1 0.9 1.0 0.9 0.7 0.5 0.2 0.4 0.0 -0.1 -0.1 其他商品与服务 2.9 -0.4 3.5 3.9 4.2 4.2 3.8 4.7 4.7 5.7 5.5 5.6 6.2 6.0 5.8 图表1：近一年来美国通胀及其重要分项同比总览（%） 来源：WIND、BLS，中泰证券研究所 图表2：美国通胀主要分项对CPI同比拉动（%） 分项 权重 （%） 变化 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2023-08 总CPI 100 -0.2 2.4 2.6 2.9 3.0 3.3 3.4 3.5 3.2 3.1 3.32.7 3.1 3.2 3.7 3.7 食品和能源 食品 13.6 0.2 2.31.3 2.10.9 2.21.1 2.21.1 2.1 2.2 2.2 2.2 2.6 2.9 3.32.15.4 3.72.46.0 4.22.96.5 食品：家庭食品 8.2 0.4 1.0 1.1 1.2 1.0 1.2 1.3 1.6 食品：非家庭食品 5.4 -0.1 3.9 -6.9 4.0 4.1 4.1 4.0 4.1 4.2 4.5 -1.7 5.1 5.2 5.3 能源 6.7 -2.9 -4.0 1.0 0.9 3.54.74.6 2.5 2.1 -4.3 -1.8 -5.3 -4.4 -0.6 -3.8 能源：电和天然气 3.1 0.4 3.4 3.02.5 4.14.0 4.34.1 3.53.3 3.12