高频因子跟踪：上交所延长指定交易时间对高频因子有何影响？

摘要 上交所自10月8日起，延长接受指定交易申报指令时间，调整为每个交易日的9:15至11:30、13:00至15:00。根据上交所的交易规则，客户希望投资交易上交所证券时，必须首先指定某家券商进行交易，这个指定的过程即为指定交易。因此新规主要影响新开户客户和需要转换券商的客户，在行情火热的市场中，中间5分钟间隔取消后，可以减缓开盘后的系统压力，有助于使投资者委托申报更加及时。 对于量化投资者而言，由于不涉及交易时间段的改变，原高频量价因子在代码层面上无需修改。不过从因子效果来看，新规有助于将部分新开户投资者在开盘时刻的委托及时申报，不再出现积压或推迟，更有助于我们使用开盘后量价信息捕捉真实委托意愿。 我们对前期挖掘的高频选股因子进行跟踪测试，发现因子在样本外整体表现出色。就上周表现来看，价格区间因子多头超额收益率-0.01%，价量背离因子-1.78%，遗憾规避因子0.77%，斜率凸性因子-1.00%。本月以来，价格区间因子多头超额收益率为-1.24%，价量背离因子-3.94%，遗憾规避因子-0.07%，斜率凸性因子-0.45%。今年以来高频因子表现整体都比较优秀，价格区间因子多头超额收益率6.94%，价量背离因子-3.08%，遗憾规避因子5.33%。斜率凸性因子表现欠佳，多头超额收益率1.52%。 其中价格区间因子衡量股票在日内不同价格区间成交的活跃程度，能体现出投资者对于股票未来走势的预期。该因子展现出了较强的预测效果，今年以来表现比较稳定。价量背离因子主要衡量股票价格与成交量的相关性，一般而言相关性越低，未来上涨的可能性越高。但该因子近几年表现一直不太稳定，多空净值曲线趋近走平，不过今年超额收益处于历史较高水平。遗憾规避因子通过考察股票当天被投资者卖出后反弹的比例和程度，展现了较好的预测效果。该因子样本外超额收益稳定，表明A股投资者的遗憾规避情绪依然会显著影响股价的预期收益。而斜率凸性因子则从投资者耐心与供求关系弹性的角度出发，刻画订单簿的斜率和凸性对预期收益的影响。 我们将三类高频因子首先等权合成后构建出了高频“金”组合中证1000指数增强策略，该策略年化超额收益率10.63%，超额最大回撤为6.04%。上周录得-0.29%的超额收益，本月以来超额收益为-0.21%，今年以来超额收益为6.13%。 为考虑进一步增强策略的业绩表现，我们将高频因子与三个比较有效的基本面因子进行等权合成构建出了高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略，该策略在样本外超额收益稳定。上周录得-0.75%的超额收益，本月以来超额收益为-1.24%，今年以来超额收益率为7.14%。截止到上周，该策略的年化超额收益率为15.23%，超额最大回撤为4.22%。 风险提示 1.以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 2.策略依据一定的假设通过历史数据回测得到，当交易成本提高或其他条件改变时，可能导致策略收益下降甚至出现亏损。 内容目录 一、上交所延长指定交易时间对高频因子的影响4 1.指定交易制度简介4 2.对投资者影响4 3.对高频量价因子的影响4 二、高频因子超额收益概览4 三、各类高频因子近期表现跟踪5 1.高频价格区间因子5 2.高频量价背离因子6 3.遗憾规避因子8 4.斜率凸性因子10 四、基于基本面因子与高频因子构建的中证1000指数增强策略表现12 附录一：高频“金”组合中证1000指数增强策略本周持仓列表14 附录二：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略本周持仓列表15 风险提示16 图表目录 图表1：各大类高频因子近期在中证1000指数成分股的选股表现4 图表2：价格区间细分因子近期在中证1000指数成分股的收益表现5 图表3：价格区间细分因子最近一周在中证1000指成分股的收益表现5 图表4：价格区间因子净值曲线6 图表5：价格区间因子近期在中证1000指数成分股的收益表现6 图表6：量价背离细分因子近期在中证1000指数成分股的收益表现7 图表7：量价背离细分因子最近一周在中证1000指成分股的收益表现7 图表8：量价背离因子净值曲线7 图表9：量价背离因子近期在中证1000指数成分股的收益表现8 图表10：遗憾规避细分因子近期在中证1000指数成分股的收益表现8 图表11：遗憾规避细分因子最近一周在中证1000指数成分股的收益表现9 图表12：遗憾规避因子净值曲线9 图表13：遗憾规避因子近期在中证1000指数成分股的收益表现10 图表14：斜率凸性细分因子近期在中证800指数成分股的收益表现10 图表15：斜率凸性细分因子近期在中证800指数成分股的收益表现11 图表16：斜率凸性细分因子净值曲线11 图表17：斜率凸性细分因子近期在中证800指数成分股的收益表现11 图表18：高频“金”组合中证1000指数增强策略净值曲线12 图表19：高频“金”组合中证1000指数增强策略指标12 图表20：高频“金”组合中证1000指数增强策略近期表现13 图表21：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略净值曲线13 图表22：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略指标13 图表23：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略近期表现14 图表24：高频“金”组合中证1000指数增强本周持仓列表14 图表25：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略本周持仓列表15 一、上交所延长指定交易时间对高频因子的影响 上交所10月6日晚上发布通知称，为进一步提升指定交易业务办理效率，自10月8日起，延长接受指定交易申报指令时间，由每个交易日的9:15至9:25、9:30至11:30、13:00至15:00调整为每个交易日的9:15至11:30、13:00至15:00。即延长了9.25-9.30这五分钟的申报时间。 1.指定交易制度简介 根据《上海证券交易所交易规则》，指定交易是指参与本所市场证券买卖的投资者必须事先指定一家会员作为其买卖证券的受托人，通过该会员参与本所市场证券买卖。也就是说，客户希望投资交易上交所证券时，必须首先指定某家券商进行交易，这个指定的过程即为指定交易。因此，在9.25-9.30的区间内，集合竞价与集中竞价委托依然不被接受。 2.对投资者影响 可以看出，该制度主要影响两类投资者：a.新开户客户，第一次开户必须先进行指定交易，因此延长5分钟有助于减缓开盘后的交易委托拥挤，使指定交易更加及时。b.需转换券商的客户，根据上交所规则，客户需首先在当前券商“撤销指定交易”，再去其他券商重新“指定交易”。新增的5分钟有助于客户更换券商更加便捷、灵活。 近期，由于市场行情火热，投资者新开户和更改券商情况较多，若将9.25-9.30之间的指 令交易均累计在9.30开盘之后处理，可能会对系统造成压力，对开盘后行情走势也产生一定影响。 3.对高频量价因子的影响 由于本次调整未影响到实际交易时间，因此技术层面上量化投资者无需对之前高频因子代码做修改。 从因子效果角度来看，一般而言，开盘半小时属于全天成交最活跃的时间段，隔夜的信息和投资者情绪积压会集中反映在此时间段的量价表现上，根据我们过往的研究经验，部分交易占比类因子、主动买入类因子在此时间段和全天其他时间段会呈现不同规律。 在行情火热，新开户较多的情况下，开盘前5分钟的间隔可能会导致部分交易需求被向后推迟，进一步导致分钟或逐笔数据上所显示的成交意愿失真。而现在将指令交易的间隔取消后，新开户投资者可以在开盘直接下单委托，量价信息能更真实反应投资者意愿，部分因子的有效性和逻辑性有望得到保证。 二、高频因子超额收益概览 过去一周，各类高频因子多头组合在中证1000指数成分股中的表现稳定。其中，价格区间类因子多空收益率-0.23%，多头超额收益率-0.01%。量价背离因子多空收益率-3.55%，多头超额收益率-1.78%。遗憾规避因子多空收益率为2.08%，多头超额收益率0.77%。以下为各大类高频因子的周度表现： 图表1：各大类高频因子近期在中证1000指数成分股的选股表现 因子名称 价格区间因子 量价背离因子 遗憾规避因子 上周 -0.23% -3.55% 2.08% 多空 本月以来 -3.19% -4.24% 0.57% 今年以来 13.75% 10.20% 25.09% 上周 -0.01% -1.78% 0.77% 多头超额 本月以来 -1.24% -3.94% -0.07% 今年以来 6.94% -3.08% 5.33% 来源：上交所，深交所，Wind，国金证券研究所 注：1.本报告中周频测试的调仓价均为每周最后一个交易日的收盘价，因此与前期深度报告中的测试结果可能会略有差异； 2.本报告中所展示的大类合成因子均为做过行业市值中性化后的因子表现。3.本报告以所有成分股等权配置作为基准计算超额收益率。 三、各类高频因子近期表现跟踪 1.高频价格区间因子 在前期研究中，我们从高频数据的角度探究了市场的日内微观结构。利用三秒的快照数据，发现： 高价格区间成交笔数与成交量因子与股票未来收益呈现显著的负相关性，即股票在日内高价格区间投资行为聚集程度与成交活跃度越低，未来上涨可能性越大。低价格区间平均每笔成交量因子与股票未来收益呈现显著的正相关性，即低价格区间的平均每笔成交量越大，大资金活跃程度越高，股票未来上涨可能性越大。 我们发现高价格80%区间成交量因子（VH80TAW）、高价格80%区间成交笔数因子（MIH80TAW）和低价格10%区间每笔成交量因子（VPML10TAW）在周频的调仓频率上表现较好。三个细分因子的近期表现如下： 图表2：价格区间细分因子近期在中证1000指数成分股的收益表现 因子 数因子 交量因子 上周 -1.84% -1.93% 1.15% 多空 本月以来 -6.64% -4.25% -1.09% 今年以来 -13.99% -9.59% 10.26% 上周 -0.68% -1.04% 0.83% 多头超额 本月以来 -2.19% -2.24% 0.13% 今年以来 -6.71% -7.94% 6.31% 因子名称 高价格区间成交量 高价格区间成交笔 低价格区间每笔成 来源：上交所，深交所，Wind，国金证券研究所 图表3：价格区间细分因子最近一周在中证1000指成分股的收益表现 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% VH80TAMIH80TAVPML10TA 多头超额收益多头收益基准收益 来源：上交所，深交所，Wind，国金证券研究所 我们以25%、25%和50%的权重对三个因子进行合成，对合成后因子进行行业市值中性化，得到的价格区间因子净值曲线如下： 图表4：价格区间因子净值曲线 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2016/1/82017/1/82018/1/82019/1/82020/1/82021/1/82022/1/82023/1/82024/1/8 多头超额净值曲线多头净值曲线基准净值曲线样本外 来源：上交所，深交所，Wind，国金证券研究所 可以看出，因子在样本外表现出色，超额净值曲线稳定向上，近期表现稳定。因子在上周、本月以来和今年以来的超额收益表现如下。 图表5：价格区间因子近期在中证1000指数成分股的收益表现 20.00% 上周 本月以来 今年以来 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 多头超额收益多头收益基准收益 来源：上交所，深交所，Wind，国金证券研究所 2.高频量价背离因子 在前期深度报告《Alpha掘金系列之二：基于高频快照数据的量价背离选股因子》中，我们发现，当量价出现背离时，无论当前股价处在上升还是下降通道，未来上涨的可能性均较高；同理，当量