神似2015？5000点牛市借鉴

评级及分析师信息 ►2014-2015牛市回顾：从改革出发，由资金造极 分析师：董远邮箱：dongyuan1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524050003 2014-2015年牛市行情，起于政策改革，盛于资金涌入，其间上证指数一度涨超5000点。2014年，“一带一路”、国企改革等政策利好频出，“改革牛”行情逐渐开启。2015年3-6月，股市行情在资金流入-行情上涨-吸引资金流入的正反 馈中走向极致，场外配资也愈演愈烈，造就2015年的“杠杆牛”。 联系人：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cn ►宏观背景：当前和2014-2015有何异同？ 联系人：黄思源邮箱：huangsy1@hx168.com.cn 总体来看，两轮行情宏观及政策背景的相似点是货币和地产政策积极发力，而区别主要在于当前市场预期可能需要更大的政策力度来扭转，关键变量或在政策意愿的持续性及财政政策的发力。 其中，货币政策层面，2014年末开始连续降准降息，助推杠杆牛。而本轮行情中，货币政策也已经相当给力。 地产层面，从降低首付、降低贷款利率、放松限购和 支持房企融资等多个方面来看，两段时期存在很强的相似性 。除了部分一线城市没有完全放开限购以外（2014-2015年北京、上海也并未完全放开限购），政策已经“应出尽出”。 相比于货币和地产齐发力，2014-2015上半年财政缺位。对于这一轮行情，财政力度仍然是相对不确定的因素，财 政能否落地以及力度或将决定此轮行情持续时间。10月下旬的人大常委会将是一个关键的时间节点，2万亿及以上增量财政政策有望进一步增强市场信心。 ►投资者行为：关注散户加杠杆倾向以及ETF申购力量近期投资者做多情绪浓厚，罕见出现了机构、游资、 散户均主动净买入的态势。 这一轮自然人投资者具备同等级别的加杠杆能力吗？首先，随着A股账户保有量持续推升，截至2022年底已高达3.25亿户，本轮新开户量级可能达不到此前高度，自然人投 资者账户重回活跃状态或是未来跟踪重点。其次，大体量资 金自然人投资者相比于上一轮牛市启动前夕已显著增加，后 续涌入能力可能成为行情高度的决定项。最 后，可以相对乐观的是，当前投资者使用两融的程度仍较低，且随着自媒 体传播能力的增加，“资金涌入-推升行情-资金涌入”的正反馈通道或将更加顺畅。 此外，本轮自然人的作用虽不可或缺，但不可忽略的 是机构定价权也明显增强，其中核心ETF规模变化以及外资配置倾向或是本轮行情关注重点。 总结：做多情绪仍在发酵，关注政策持续性以及经济 基本面 在政策显著加码之后，本轮浓厚做多情绪仍在发酵，无论是从两融余额仍在低位的杠杆资金，还是被压制许久的公募基金，均可看出广谱投资者情绪并未达到所谓的非理性极端情况，行情演绎或存在持续性。本轮行情能否重回5000点的高度，一方面取决于自然人投资者的加杠杆意愿，另一方面取决于监管层对ETF的资金支持以及外资情绪转向情况。 在多头行情持续演绎的背景下，往后需要关注哪些可能放大波动的信号呢？其一，考虑到政策效果验证需要时间，而前期行情难以破局的阵眼又在于居民部门的预期，因此短期视角下，刺激政策的出台频率是核心变量，关键是释放对经济发展的重视和改变现状的意愿。 其 二 ， 财政政策的力 度及持续性。财政政策创造的有效需求，直接作用于经济，有助于缩短从政策到见效的验证周期。如果财政力度不够，同时不能形成政策接力，都 将大幅降低投资者做多热情。 其三，关注板块轮动情况，若金融地产消费板块分歧加大，板块整体开始出现负β，而成长及主题的个股行情愈 演愈烈之时，可能需要警惕变盘的可能性。 最后，在行情主要由情绪及资金驱动的阶段，若后续监管 倾向出现转变，如警示市场风险等，则需重关注短期出现情绪波动的可能。 风险提示 地缘政治出现超预期事件；国内经济下行压力超预期 ；财政政策落地效果不及预期；美联储降息倾向存在不确定性。 正文目录 1. 2014-2015牛市回顾：从改革出发，由资金造极....................................................51.1. 2014Q4“改革牛”：政策利好推动行情修复......................................................61.2. 2015年“杠杆牛”：资金与情绪的狂欢.........................................................81.3.“疯牛”在“股灾”中结束..................................................................112.宏观背景：当前和2014-2015有何异同？........................................................122.1.货币、地产等组合政策齐发力................................................................122.2.财政政策在上一轮周期中相对缺位............................................................142.3.预期扭转是本轮政策发力的关键..............................................................153.投资者行为：关注散户加杠杆倾向以及ETF申购力量...............................................163.1.自然人投资者：加杠杆的主要载体，关注本轮情绪发酵...........................................173.2.机构投资者：核心ETF和外资或是本轮重点.....................................................214.总结：本轮做多情绪仍在发酵，关注政策持续性以及经济基本面.....................................245.风险提示...................................................................................25 图表目录 图1：2014年11月-2015年6月，权益市场迎来大牛市，上证指数一度涨超5000点..........................................................5图2：2014-2015年，市场分子端仍然承压...........................................................................................................................................6图3：彼时无风险利率下行叠加风险偏好提振......................................................................................................................................6图4：2014年，诸多政策利好出台，驱动权益行情企稳回升..........................................................................................................6图5：2014Q4，大盘价值股涨幅居前，“一带一路”、并购重组是关键词.....................................................................................7图6：2014年11月之后，政策利率进入下行区间..............................................................................................................................7图7：2015年，权益市场继续拉升，上证指数一度涨超5000点...................................................................................................8图8：2015年1-4月，市场动量效应凸显.............................................................................................................................................9图9：市场上涨时，成交额&换手率持续上升........................................................................................................................................9图10：2015上半年，个人新增开户数显著上升..................................................................................................................................9图11：2015上半年，偏股型基金发行增多...........................................................................................................................................9图12：“两融”余额自2014年9月以来加速上升............................................................................................................................10图13：沪股通自2014年11月后资金持续净流入............................................................................................................................10图14：2015年1-5月市场占优风格由大盘价值切换为小盘成长................................................................................................10图15：2015年1-5月，热门行业由金融&基建轮动至科技&消费板块.......................................................................................11图16：2015年5月起，资金投资思路由追高转为兑现，预示了牛市的结束..........................................................................12图17：地产政策对比...................