中国国航更新报告：航空需求具有韧性，供需恢复仍将可期

维持增持评级。国航高品质航网持续优化，短期承压不改长期价值，待供需恢复盈利中枢将超预期。下调2024/25年净利预测至8/61亿元（原152/203亿元），新增2026年净利预测150亿元。参考A股行业估值，按2026年15倍PE下调目标价至13.52元。

2024年供需恢复中，淡季供需仍承压。2024年行业供需仍在恢复，上半年公司归母净利润-28亿元，同比减亏。盈利恢复慢于周转，原因：1）宽体机压力。合并山航后机队规模较2019年增14%，ASK增5%，北美线仅恢复两成致宽体机周转缓慢，过剩宽体机转投国内增供并推高成本。2）淡季供需承压。2024年需求旺季出游需求旺盛，淡季仍供压。公司稳价策略下，上半年国内客收较2019年低近6%，整体座收仅高1%，难传导高油价压力。

航空需求具韧性，供需将继续恢复。认为航空具长逻辑：2019年前客座率高但盈利低因票价未市场化、机队增速过快，现票价已市场化、机队增速放缓，供需恢复后盈利中枢上行可期。中国航空消费低频低渗透，长期空间大，经济波动影响有限。国际增班将消化过剩运力，推动供需超预期恢复。

超级承运人战略下，航网优化提升长期价值。时刻是核心盈利资产，国航航网品质与客源领先。控股山航后机队规模亚洲居前，超级承运人战略助客源优化，近年获取北京成都等优质时刻，长期价值提升。预计未来国际增班与需求增长将推动供需恢复与成本回落。

待供需恢复，高品质航网与客源将展现超预期盈利上行。提示航空具有油价下跌期权，旺季燃油成本缩减或催化乐观预期。

风险提示：经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故。