食品饮料行业2024年半年度业绩总结：第二季度需求压力增大，利润端表现优于收入端

食品饮料板块：2024年第二季度板块收入转为小幅负增长，板块利润维持双位数增长。2024年以来食品饮料板块股价跑输沪深300指数，软饮料板块表现较优。2024年上半年（以下简称“2024H1”）食品饮料板块收入同比增长3.7%，归母净利润同比增长14.0%。2024年第二季度（以下简称“2024Q2”）食品饮料板块收入端转为小幅负增长（-0.2%），利润端增速（10.6%）优于收入端，但环比有所放缓。 白酒：需求压力传导至报表端，酒企主动调整释放渠道风险。白酒板块2024H1/2024Q2收入同比增长13.1%/10.6%，归母净利润同比增长 14.3%/11.8%，依然兑现稳定的业绩增长。第二季度销售收现有所承压，合计现金回款同比增长20.7%，剔除茅台、五粮液后现金回款同比减少5.6%，反应渠道压力已逐步传导至上市公司报表端。盈利能力方面，产品结构压力影响毛利率提升速度，高端及区域酒保持毛利率上行趋势，板块整体净利率阶段性承压，个股分化加剧。 大众品：业绩表现分化，成本红利释放。需求端，2024年初春节旺季消费需求较为旺盛，节后需求转弱，多数子板块2024Q2收入增速放缓。 利润端，大众品企业普遍享受成本红利，部分子板块产品结构升级进一步助推毛利率提升，此外，部分企业积极采取控费或精细化管理措施提升经营效率，大众品板块整体利润表现优于收入表现。1）啤酒：消费复苏乏力板块收入承压，成本下行助盈利能力改善；2）饮料：需求相对有韧性，细分品类景气分化；3）乳制品：需求疲弱，成本红利释放，产业链供需压力在报表体现；4）休闲零食：业绩表现分化，新兴渠道成长性突出；5）餐饮供应链：收入增速放缓，弱复苏环境下B端、C端皆承压。 投资建议：1）白酒：需求复苏不确定性背景下，紧握“高确定性”投资主线，也建议关注估值性价比凸显的红利资产标的。结合需求存量背景和挤压式竞争特点，持续推荐五粮液、贵州茅台、迎驾贡酒、口子窖等。2）大众品：关注需求边际改善，优选业绩确定性强的标的，综合考虑分红率提升以及长期成长能力。啤酒板块推荐燕京啤酒；休闲食品板块推荐盐津铺子、洽洽食品；餐饮供应链板块推荐安井食品、关注中炬高新；关注能量饮料、茶饮料及乳制品赛道龙头。 风险提示：需求恢复不及预期，竞争加剧，成本上涨超预期，食品安全问题。 1食品饮料板块：软饮料子板块股价表现最优，食品饮料行业第二季度收入承压 1.1板块股价表现：2024年上半年跑输大盘，软饮料子板块表现最优 2024年初以来食品饮料板块股价跑输沪深300指数16.48pcts，软饮料板块表现较优。2024年1月1日至2024年9月6日A股食品饮料板块股价跌幅为22.30%，跑输沪深300指数16.48pcts。子板块中，软饮料/啤酒/肉制品/调味发酵品/乳品板块表现优于食品饮料板块整体，涨幅分别为-2.10%/-14.68%/-18.02%/-19.19%/-19.53%，白酒/零食/保健品/烘焙食品/预加工食品涨幅表现弱于食品饮料行业整体。 图1：2024上半年申万行业板块涨跌幅排名（2024年1月1日至2024年9月6日） 图2：2024上半年食饮细分板块涨跌幅排名（2024年1月1日至2024年9月6日） 1.2板块业绩表现：二季度收入同比增速转负，利润增长放缓 2024Q2食品饮料板块收入增速转负，利润增速有所放缓，细分子行业利润增速分化较大，白酒表现稳健。2024Q2食品饮料板块收入同比增速转负，利润同比增速略有放缓，2024H1/2024Q2板块收入同比增长3.7%/-0.2%，净利润同比增长14.0%/10.6%。 子板块经营有所分化：1）白酒板块表现稳健，2024H1/2024Q2板块收入同比增长13.1%/10.6%，净利润同比增长14.3%/11.8%。2）2024H1大众品板块收入同比增速相对较快的子板块包括零食、软饮料、调味发酵品，同比增速分别为16.2%/14.4%/6.1%，乳品、肉制品、保健品等板块相对承压，增速分别为-8.7%/-8.2%/-4.7%；2024Q2大众品板块收入同比增速相对较快的子板块包括软饮料、调味发酵品、零食，同比增速分别为14.4%/4.7%/1.8%，乳品、预加工食品、肉制品等板块相对承压，分别同比下降-13.6%/-9.7%/-5.0%。3）2024H1大众品板块归母净利润同比增速较快的子板块包括调味发酵品、软饮料、啤酒、零食，增速分别为56.3%/27.2%/12.8%/12.8%，保健品与其他酒类等板块相对承压，归母净利润分别下降-34.3%/-22.0%。2024Q2大众品板块归母净利润同比增速较快的子板块包括调味发酵品、肉制品、软饮料，增速分别为239.1%/81.5%/27.6%， 保健品 、 乳品等板块相对承压 ， 利润增速分别为-48.7%/-43.6%。 图3：申万各行业板块2024Q2收入增速排名 图4：申万各行业板块2024Q2利润增速排名 图5：食饮板块2024Q2收入增速排名 图6：食饮板块2024Q2利润增速排名 图7：食饮板块2020Q1-2024Q2收入及增速 图8：食饮板块2020Q1-2024Q2利润及增速 表1：食饮各细分板块2022年至2024H1收入增速（单位：十亿元） 表2：食饮各细分板块2022年至2024H1利润增速（单位：十亿元） 2白酒：需求压力传导至报表端，酒企主动调整释放渠道风险 2.1业绩回顾：第二季度板块整体稳健增长，销售收现有所承压 2024Q2整体收入、净利润实现稳健增长，现金回款反应经营压力。2024H1白酒板块（SW白酒Ⅲ）实现营业总收入2435.9亿元，同比增长13.1%；归母净利润956.8亿元，同比增长14.3%。其中，2024Q2板块营业总收入927.3亿元，同比增长10.6%；归母净利润337.0亿元，同比增长11.8%；净利率39.3%，同比提升0.4pcts。2024Q2合计现金回款同比增长20.7%，剔除茅台、五粮液后现金回款同比减少5.6%，反应渠道压力已逐步传导至上市公司报表端。 图9：2017Q1至今白酒板块收入及净利润增速 图10：2017Q1至今白酒板块现金回款及增速 表3：2024H1及2024Q2白酒上市公司收入、利润及同比增速 2.2透过报表总结特点：挤压竞争特点明显，收入及净利润增速趋势放缓 特点一：消费降频和降级现象共存，高端白酒向下挤压。分价格带量价拆分看，根据报表端披露销量数据的公司计算，2024H1高端/中高端/中低端销售量同比+15.0%/-9.0%/+4.4%， 吨价同比-3.3%/+31.3%/+7.8%， 毛利率同比-0.14/-0.01/+1.88pcts；今年存量竞争的特点相较去年进一步显著，各价格带向次级价位挤压、小酒企生存空间进一步压缩，“量在价先”的特点传导至高端价位，大众主流消费价格带销量下滑。具体个股表现看，茅台系列酒高增、主品靠飞天放量拉动增长，五粮液系列酒大单品表现良好、主品中1618&39度领增，老窖增速换挡至泸系特曲；次高端阶段性聚焦大众价位的投放，如水井坊·臻酿8号、舍得·舍之道、酒鬼酒·红坛，沱牌、湘泉等中低端酒增长提速；区域龙头产品结构升级趋势延续但速度放缓，古井·古8/7、迎驾·洞9在100-200元价位放量，古20、洞16增速边际下降，单品渠道利润相比去年同期有所收窄。 图11：分价格带销售量同比增速 图12：分价格带吨价同比增速 表4：各上市公司分产品收入增速情况 特点二：渠道压力传导至上市公司报表端，酒企回款表现普遍承压。截至2024Q2末，除茅台五粮液外，主要上市公司合同负债环比Q1末环比均体现出较大压力，反应行业需求压力自去年逐步传导至终端及经销商后，今年已在报表端体现。茅台五粮液品牌韧性较强，茅台6月部分大商提前开始Q3回款，五粮液提价后上半年经营节奏较快，现金流质量较好。从OWC（净营运资本）变动看，历史趋势上升表明渠道压力扩大，2022-2024H1重点酒企营运资本变动持续为正值，短期白酒行业需求及经销商现金流仍面临较大压力，酒企继续加库存能力或逐步消减。 图13：2024Q2白酒上市公司回款压力普遍较大 图14：2024H1重点酒企净营运资本同比增加 特点三：高利润空间支撑下，酒企销售费用投入仍然“内卷”。存量竞争环境下争夺份额“不进则退”，2024H1主要酒企仍维持较高的费用投入以维持市场份额，广宣及促销费同比增速基本上快于收入端增速（水井坊费用投放风格偏向品牌端、老白干去年以来聚焦控费改革）。相较于去年，今年酒企除了延续用扫码红包的方式促进终端开瓶外，逐步增加对渠道和经销商的补贴，维持销售链条各环节的合理利润以维护厂商关系。销售费用率的表现分化在于公司自身管理能力的强弱，渠道管理精细化程度较高的公司费率较为稳健，如老窖数字化工程、古井网格化管理能力提升费效比；收入压力下费用投放刚性的公司销售费率提升较多，如舍得、酒鬼酒、洋河。但白酒板块整体毛利率和净利率水平较高，账上现金流充足，具备“内卷”费用战的能力，对抗本轮消费长周期调整的能力较强。 图15：白酒板块净利率较高 图16：各公司促销费用情况 2.3营业收入：增速边际放缓，具有价位或区域基本盘的公司展现较强韧性 总体看，2024Q2白酒上市公司收入增速边际放缓，但仍实现双位数稳健增长，高端酒延续较强韧性，次高端内部分化加剧，区域酒增长速度亦开始收敛。24Q2主流A股上市酒企收入增速11.3%，环比Q1的14.9%进一步放缓，我们认为原因系 1）第二季度为白酒传统销售淡季，宏观经济压力下消费需求进一步走弱；2）23Q2宴席场景补偿性需求拉动大众消费需求，板块基数较高；3）渠道库存相比去年同期普遍增加0.5-1个月，酒企主动调控节奏，换取旺季动销空间。 全国性高端白酒：茅五品牌韧性进一步凸显，老窖Q2边际降速。2024Q2高端酒实现营业总收入605.0亿元，同比+14.2%。1）贵州茅台：24Q2营收369.7亿元，同比+17.0%，其中茅台酒/系列酒收入分别同比+12.9%/+42.5%，主品中飞天系产品放量较多，系列酒大单品1935、王子等实现高增；分渠道看，批发渠道贡献主要增长，直销渠道占比边际下降但“i”茅台仍实现10.6%的同比增长。2）五粮液：24Q2营收158.15亿元，同比+10.1%，上半年主品牌/系列酒收入分别同比+11.45%/+17.77%，主品牌吨价同比-0.56%，主因普五合理控量、1618+39增速较快下结构有所下探，系列酒吨价同比+54.68%，五粮春/醇在低线市场快速收割份额。3）泸州老窖：24Q2营收77.16亿元，同比+10.5%，上半年中高档酒/其他酒收入分别同比+17.12%/+6.86%，国窖受益于前期“挖井计划”增长扎实，泸系特曲增速高于平均致结构下探，分区域看西南、华北基地市场优势进一步夯实。 全国性次高端酒企：强分化趋势延续，汾酒主动控制青花系列增速。2024Q2全国性次高端酒实现营业总收入98.6亿元，同比+8.5%，内部分化趋势加剧。 1）山西汾酒：24Q2营收74.08亿元，同比+17.1%，其中中高价酒类/其他酒类收入分别同比+1.5%/+58.3%，腰部及以下产品贡献主要增速，Q1旺季后青花系列库存较高，Q2公司主动控速去库存、维护价盘稳定，换取Q3旺季增长空间，全年看青花仍是主导增长产品。2）水井坊：24Q2营收7.85亿元，同比+16.6%，24H1高档/中档酒收入分别同比+6.13%/12.78%，去年公司库存去化较好，经销商打款积极性略好于竞品，臻酿8号贡献主要收入增长，天号陈低基数下增速较快。3）舍得酒业：24Q2营收11.65亿元，同比-22.6%，其中中高档酒/低档酒收入分别同比-19.33%/-47.34%，主动释放渠道风险，Q2淡季商务场景恢复不及预期，大单品品味舍得下滑较多，舍之道、沱牌T68围绕宴席、自饮场景开展动销，表现较好。4）酒鬼酒：24