中国经济：需求疲软和通缩压力持续

需求疲软和通缩压力持续 Bingan YE, Ph. D(852) 3761 8967 yebingnan @ cmbi. com. hk 8月的活动数据显示出现广泛的基础恶化，所有指标均未达到预期，尽管预期本身已经较为保守。8月的住房销售和开工略有改善，但在9月初再次失去动力。新房和二手房价格加速下跌。零售销售额进一步下滑，受耐用商品（如汽车和家具）拖累。在就业条件疲软的情况下，消费者信心达到了历史最低水平。工业产出放缓。固定资产投资（FAI）大幅减缓，受到萎缩的房地产建设和较弱的基础设施投资的拖累。面对增长目标的压力加大以及通缩螺旋的加深，政策制定者可能在2024年第四季度实施新一轮的政策宽松，包括可能的房贷利率下调。根据我们的观点，考虑到中国可能在剩余时间内分别通过降低贷款市场报价利率（LPR）、再融资利率和存款利率各10-20个基点来保持货币政策的宽松状态。鉴于美国联邦储备系统可能从九月开始进入降息周期，美元潜在的贬值可能会为中国人民银行在明年扩大政策空间提供更多可能性。 弗兰克 · 刘(852) 3761 8957frankliu @ cmbi. com.hk 住房市场在 8 月略有改善 ， 但高频数据显示 9 月失去动力。截至2024年8月的本年度到目前为止，商业建筑的总销售面积（GFA）较上年同期（除非另有说明）温和下降了18%，在7月下降了18.6%后。GFA的收缩情况也从7月的23.2%降至8月的22.5%。然而，在六月份政策宽松三个月后，新房销售似乎失去了动力，30个主要城市的新增住房单位销售恢复率与2018年和2019年的同期相比，从8月的42.6%下降至9月上半月的32.7%，这是历史最低水平，并且不同等级城市间的广泛恶化。11个选定城市的二手房销售恢复率相对于2019年也有所放缓，9月上半月降至92.8%，从8月的97%有所下降。新房和二手房价格均在各层级城市内经历加速下跌，无论是年同比还是月环比。展望未来，我们预计低线城市的新房市场将表现出有限的改善，特别是由于价格僵硬、实际利率高企以及收入状况恶化。相比之下，二手房市场应保持活跃。然而，由于库存量高和供应过剩，房价和投资活动的恢复速度将更为缓慢。零售额低于预期 ， 消费者信心不足 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 达到历史低点。零售销售额低于市场预期（2.76%），实际增长为2.1%，较7月的2.7%有所下降。7月消费者信心达到了历史低点82，就业子指数下滑至历史最低点71.6，从2月的80.1大幅下跌。8月失业率上升了0.1%至5.3%，这是自2023年3月以来的最高水平。生活必需品保持强劲，尤其是谷物、油料和食品，在8月增长了10.1%，从7月的9.9%。可选消费依然疲软，服装、化妆品及黄金和白银珠宝分别在8月下降了1.6%、6.1%和12%，相比之下7月分别为-5.2%、-6.1%和-10.4%。餐饮服务也持续低迷，小幅增长至3.3%，从上个月的3%。耐用消费品特别是汽车因消费者收入和信心减弱以及价格通缩而成为零售销售的主要拖累。8月汽车销量收缩进一步扩大至-7.3%，7月为-4.9%，这是自2023年2月以来的最大跌幅。与房地产相关的商品进一步走软，建筑与装饰材料及家具在8月分别下降了6.7%和3.7%，相较于7月的2.1%和1.1%，而家电则反弹至3.4%，从-2.4%。另一方面，电信设备继续其上涨趋势，具体数据未给出。 8月份从12.7%提升至14.8%。展望未来，短期内零售销售可能保持低迷，受收入减少、信心减弱和通缩预期的影响。我们将2024年的零售销售增长率预测下调至4.5%，此前预计为5.3%。工业产值明显放缓。年 VAIO 增长率降至 4.5% 从7月的5.1%，低于市场预期的4.77%，8月的工业产出增长率降至3.7%，制造业和采矿业分别放缓至4.3%和3.7%，而公用事业则从4%大幅上升至6.8%。非金属矿物产品和非铁金属进一步恶化，8月的年化增长率分别降至-5.5%和-2.1%，而化学产品、橡胶及塑料制品和钢铁冶炼与压延则进一步放缓。排除汽车和计算机电子设备的交通运输设备继续保持强劲增长，达到12%；而计算机和电子产品则为11.3%。服务产出指数的年增长率在8月轻微下降至4.6%。展望未来，服务和工业产出在未来几个月可能仍然疲软。基础设施投资明显拖累 FAI 放缓 尽管政府债券融资加速。截至2024年8月的前8个月，固定资产投资（FAI）放缓至3.4%，较同年7月的3.6%有所下降，略低于市场预期的3.5%。尽管8月份地方政府债券发行量继续增加，基础设施投资却从10.7%降至6.2%，这可能是因为地方政府坚持财政纪律所致。房地产开发投资仍处于深度收缩状态，8月份为-10.2%，较上月的-10.8%略有改善，而制造业则从8.3%微降至8%，这主要是由于产能过剩压力和盈利减弱开始限制部分制造业行业的资本支出需求。按行业细分，化学材料及产品、非铁金属和其他运输设备的投资进一步加速；而电气设备、电气设备和医药行业的投资则有所放缓。展望未来，我们预计2024年的FAI增长率将从2023年的3%略微上升至3.6%，其中2024年制造业、基础设施和房地产开发的投资增长率分别预计为8%、7.5%和-9.5%。 经济疲软可能引发额外的政策支持。8月的活动数据显示，经济整体呈现广泛的恶化趋势，家庭和私营部门的信心进一步减弱。面对日益增加的满足经济增长目标的压力以及不断加深的通缩螺旋，政策制定者可能会在四季度推出新一轮的政策宽松措施，包括针对按揭贷款的利率下调。我们认为，中国的货币政策可能保持宽松态势，在剩余时间内，LPR、再融资利率和存款利率分别可能下调10-20个基点。对于明年的展望，美联储降息周期中美元可能的贬值，可能为中国央行提供更多政策空间，因为中国的信贷增长可能逐渐稳定。 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 数据来源：Wind，CMBIGM 注：这11个城市包括北京、深圳、杭州、南京、成都、青岛、苏州、厦门、无锡、东莞和佛山。 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 来源 ： Wind ， CMBIGM 披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明：就本报告中涉及的证券或发行主体而言，（1）所有观点均准确反映了该分析师的个人观点；（2）其薪酬并未、目前并未且未来也不会直接或间接与特定观点在本报告中的表达有关。 此外，分析师确认以下几点（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则定义）：(1) 在报告发布日期前的30个日历日内，分析师及其关联人士（指该行为准则中定义的人员）并未参与或交易过本研究报告所覆盖的股票；(2) 在报告发布后的3个营业日内，不会参与或交易本研究报告所覆盖的股票；(3) 不担任本报告所涵盖的任何香港上市公司之高级管理人员职务；以及(4) 对本报告所涵盖的香港上市公司没有任何财务利益关系。 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 ： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准CMB 国际全球市场有限公司 地址 ： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800中国招商银行全资子公司CMB国际资本有限公司的全资子公司CMB国际市场有限公司（CMBIGM） 重要披露 在进行任何证券交易时都存在风险。本报告中所包含的信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告在准备时不考虑个人的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现不能预示未来表现，实际事件可能与报告中所述有显著差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且无法保证，可能会因基础资产的表现或其他市场变量的影响而波动。CMBIGM建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问以做出自己的投资决策。此报告或其中所含信息仅由CMBIGM准备，目的是向CMBIGM的客户提供信息。 本报告或其附属机构（如有）仅用于分发。本报告并非也不应被解释为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或邀请。CMBIGM及其所有附属机构、股东、代理、顾问、董事、高级管理人员或雇员均不对因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用负责，无论这些损失、损害或费用是否直接或间接。使用本报告中包含的信息完全由用户自行承担风险。 本报告中所包含的信息和内容基于对认为公开且可靠的信息进行的分析与解读。CMBIGM已尽最大努力确保信息的准确性、完整性和时效性，但不保证其绝对无误。所提供的信息、建议和预测均以“现状为准”形式呈现。内容可能随时更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布具有不同信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在编制时采用了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中推荐或观点相矛盾的投资决策或持有自有立场。 中银国际可能持有、制造市场或以代理或直接方式与报告中提及的公司的证券进行交易，且这一行为可能涉及自身或代表其客户。投资者应假定中银国际与报告中的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，接收者应当意识到中银国际可能存在影响报告客观性的利益冲突，并且中银国际对此不承担任何责任。此报告仅供指定收件人使用，不得用于任何目的的复制、重印、销售、重新分发或部分复制，除非获得中银国际的事先书面同意。如需获取推荐证券的额外信息，请随时提出请求。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下两类人员（I）符合《2000年金融服务与市场法案》2005年第2005号金融推广令（不时修订）第19(5)条规定的人员，或（II）符合该令第49(2)(a)-(d)条（高净值公司、未注册协会等）的人员。除上述情况外，不得向其他任何人员提供本报告，除非获得CMBIGM的事先书面同意。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGMis并非美国注册的证券经纪人或交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和分析师独立性的规定约束。负责此研究报告内容的主要研究分析师并未在美国金融业监管局（FINRA）注册或获得资格。分析师不受FINRA规则中旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的相关限制。此报告仅限于在美国“主要机构投资者”（根据1934年美国证券交易法修订版下第15a-6条定义）内分发，并不得提供给美国的其他任何人。接受此报告的每位主要美国机构投资者代表并同意，不会将此报告分发或提供给任何其他人士。任何希望基于本报告提供的信息进行买入或卖出证券交易的美国接收者，应通过美国注册的经纪交易商进行。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（注册号为20173