石英制品优质厂商，半导体占比显著提高

石英制品加工行业优质厂商：公司是一家石英制品深加工企业，主要产品为石英仪器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品。公司注重自主研发，拥有多项发明专利、实用新型专利及多项业内重要客户的产品认证。与同行业公司相比，公司毛利率和净利率都较高，且表现稳健。根据2024年中报，2024年H1公司营收为1.57亿元，同比+39.2%，扣非归母净利润为0.19亿元，同比+5.52%。 石英产业链成熟覆盖行业广，下游半导体稳健带动作用强： 1）石英制品供应商中外资占比高，国产替代近年加速：上游的高纯石英砂与高端石英材料市场呈现高度垄断的态势，外资占比高。近年来，随着我国石英上游产业链不断研发、改进，生产规模不断扩大，加速了国产化进程。中游石英制品包括石英仪器、石英管道、石英舟，近年来，全球及中国石英制品行业市场规模保持稳定的增长。 根据亿渡数据，2022年全球及中国石英制品行业市场规模分别同比增长10.3%、4.1%。 2）下游终端应用场景广泛，带动石英制品产业发展。当前半导体与光伏行业是拉动石英产业前行的主要动力。根据中国半导体行业协会，中国半导体产业销售额逐年增长，2017-2023年CAGR达14.6%； 光伏产业在产业政策引导和市场需求驱动的双重作用下，实现快速增长。根据国家能源局，2023年全国新增光伏发电装机容量同比增长148.1%。 公司逐步完善上游产业布局，研发成就行业领先 1）创新与并购两手抓，巩固行业领先地位。截至2023年，公司及子公司共取得了68项专利证书，其中发明专利17项。此外，公司于2022年6月与通美晶体共同投资设立凯美石英，优化产业链布局；2022年9月并购凯德芯贝，强化半导体产品布局；2023年凯芯新工厂开工点火，打造国际一流的高端石英制品加工产线。 2）公司主要客户稳定，实现多项产品认证。公司国内主要客户为各大型微电子集团、半导体研究所等。同时，公司在高精度、大尺寸石英制品的研发及加工技术上取得了较明显突破，加速了国产化进程，产品通过了主要客户的多项认证。 盈利预测与投资评级：我们预计凯德石英2024-2026年营业收入达到3.02/3.48/4.01亿元，归母净利润分别为0.46/0.68/0.90亿元，EPS分别为0.62/0.90/1.20元。按2024年9月13日收盘价，对应2024-2026年PE分别为22.63/15.49/11.67倍。但考虑随着子公司产能逐步释放，业绩确定性强，同时公司半导体属性有望进一步提升公司估值。基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游行业波动的风险、原材料价格波动的风险、应收账款发生坏账的风险、税收优惠政策不能持续享受的风险、存货跌价的风险、关联采购占比较高的风险。 1.凯德石英：石英制品加工行业优质厂商 1.1.石英玻璃制品“专精特新小巨人” 北京凯德石英股份有限公司创建于1997年1月，自成立以来长期深耕于石英制品制造行业，主要产品包括石英仪器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品。公司产品作为下游企业的生产耗材，广泛应用于半导体集成电路芯片领域、光伏太阳能行业领域及其他领域。公司是国家高新技术企业及中关村高新技术企业，北京市专精特新中小企业、北京市专精特新小巨人企业及国家级专精特新小巨人企业。 公司自2015年在新三板挂牌以来，分别于2016年、2017年和2020年进行三次定增，募集资金额分别为1800万元、3700万元和1.18亿元。2020年起，公司开始筹备上市工作，并于2022年3月成功登陆北交所。 上市后，公司更加重视资本市场对产业的赋能，并积极通过收购、对外投资等方式来提升公司实力。2022年6月，公司与北京通美晶体技术股份有限公司（下称“通美晶体”）共同投资成立朝阳凯美石英有限公司，由凯德石英控股，凯美石英是公司半导体制造用大口径高品质石英玻璃管项目的建设主体，通美晶体是生产砷化镓、磷化铟等化合物半导体衬底材料的全球性企业。此外，2022年9月，公司还收购了沈阳芯贝伊尔半导体科技有限公司（后改名为“凯德芯贝”，下文简称“凯德芯贝”）70%股权，该公司在冷加工环节的能力与凯德石英的火加工制品产能形成互补，有助于公司扩大经营规模和市场份额、优化客户结构，从而提高市场竞争力。 图1：公司发展历程 公司长期为半导体集成电路芯片制造厂、国内各大型微电子集团、太阳能光伏硅单晶片生产线，以及砷化镓晶体生产线加工配套石英制品，在该领域内已具有一定的市场知名度。公司建立了一支技术研发和创新能力强的高素质人才队伍，通过自主研发方式掌握了多项与石英制品加工相关的核心技术，成功取得专利68个，其中发明专利17个。 在高端石英制品的研发制造上，公司已于2020年1月通过中芯国际12英寸核心零部件石英晶舟认证，是国内第一家通过中芯国际12英寸零部件认证的集成电路工艺用石英零部件生产企业。公司利用成熟的生产工序和生产技术，并依靠产品的技术优势不断扩大市场份额，形成了技术迅速产品化、产品收入持续推进技术开发的良性循环。 表1：公司主要产品情况 公司股权结构集中且稳定。公司控股股东、实际控制人为张忠恕和王毓敏，截至2024年中报，实控人通过直接、间接合计持有公司30.83%股权。 图2：公司股权结构（截至2024年中报） 1.2.公司营收增长迅速，盈利能力有待提高 2020年至2023年期间，公司营收和归母净利润逐年快速增长，营收CAGR为16.6%，归母净利润CAGR为3.8%。2023年，公司营收为2.60亿元，同比+43.1%，归母净利润为0.4亿元，同比-29.6%。2024年H1公司实现营业收入1.57亿元，同比+39.2%；归母净利润为0.20亿元，同比-1.6%。 图3：公司2020-2023营收及同比增速 图4：公司2020-2023归母净利润及同比增速 分板块来看，2023年，公司营收的三分之二来自半导体行业石英制品，营收达1.74亿；余下三分之一营收来自光伏行业石英产品。2023年，毛利上，半导体行业石英制品对毛利的贡献高达85.4%，光伏行业石英用品则为12.9%左右。我们分析，主要是半导体行业石英制品技术门槛高，毛利率远高于光伏行业产品所致，随着公司不断扩充半导体产品线，提升高端产品占比，预计半导体行业制品的毛利贡献未来将会更高。 图5：公司2023年各业务营收占比 图6：公司2023年各业务毛利占比 盈利能力方面，2020年至2024年H1期间公司销售毛利率总体呈上升趋势，2022年达到48.1%的高位，2023年因光伏行业需求旺盛，低毛利率产品占比提升所致。2024年H1毛利率回暖至44.1%，但管理费用大幅提升，导致2024年H1净利率为15.5%。 图7：公司2020-2024H1销售毛利率及净利率 与相似业务的两家上市公司进行利润率的对比，公司盈利能力表现尚佳。如图8、 图9可以看出，公司在2021年和2022年期间的毛利率和净利率均高于体量更大的公司。虽然在2023年有所下降，但是公司2024年H1毛利率回升更快，净利率也维持在较高水平，盈利能力有所保障。 图8：凯德石英及可比公司2021-2024H1毛利率 图9：凯德石英及可比公司2021-2024H1净利率 图10：公司2020-2024H1期间费用率及构成 图11：石英制品产业链 表2：上游石英砂主要公司及简介 表3：上游石英材料主要公司及简介 图12：2018-2022年期间全球及中国石英制品行业市场规模及同比增速 图13：2023年石英制品行业下游应用领域及占比情况 图14：石英制品在半导体行业各阶段的应用情况 表4：半导体行业生产加工各环节所需的主要石英制品类型及功能 图15：石英制品在光伏领域的应用场景 图16：全球半导体销售额及同比增长 图17：中国半导体销售额及同比增长 图18：中国集成电路销售额及同比增长 图19：中国光伏发电新增装机容量及同比增长 图20：2019-2023年公司研发投入及同比增长 表5：公司主要客户及不同规格的产品认证情况 表6：公司未来盈利预测拆分 表7：可比公司估值（截至2024年9月13日）