“13临海债” 提前置换会议通知点评：“提前还本付息日”暗藏玄机

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 “13临海债”提前置换会议通知点评 2016年12月13日 “提前还本付息日”暗藏玄机 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001 事件：12月9日，临海市基础设施投资有限公司发布《关于召开“2013年临海市基础设施投资有限公司公司债券”2016年第一次债券持有人会议的通知》的公告。根据上述《通知》，发行人计划在2017年12月31日之前确定“13临海债”（到期日2020年3月21日）的提前还本付息日，发行人将于提前还本付息日按照已发行尚未兑付的债券面值，偿还剩余本金，同时支付自最后一个付息日至提前还本付息日的利息。 点评： 截至12月12日，“13临海债”债券面值为80元，中债估值为82.37元，中证估值为82.99元，若在2017年12月31日之前按面值还本，债券持有人将立即面临亏损，这是债券持有人难以接受的。 但细究上述《通知》，发行人并没有限定“13临海债”的提前还本付息日必须在2017年12月31日之前，而仅是需要在2017年12月31日之前确定提前还本付息日。可以明确的是，提前还本付息日距离到期日2020年3月21日越近，则持有人的损失会越小。 因此，在“13临海债”发行人明确给出置换价格之后，预计此次持有人大会讨论的重点将集中在提前还本付息日的确定上。 做个极端的推演：若“13临海债”的提前还本付息日最终确定为到期日2020年3月21日，则“13临海债”的违约风险就被降低至与地方政府债同等的水平，因此在提前还本付息日确定后，“13临海债”的收益率将大幅下行，债券价格将大幅上扬。此时置换对持有人最为有利，持有人置换的意愿将达到100%。而随着提前还本付息日与到期日距离拉大，持有人变得越来越不利，最终持有人愿意接受的提前还本付息日取决于持有人对发行人信用资质与地方政府信用的权衡。 考虑到虽然地方政府债务要全面纳入预算管理，但其软预算约束的特点并未完全消除，因此地方政府更在意的是能否保留地方政府债务限额，而不是和债券持有人计较利息得失。但对债券持有人来说，利息得失无疑是十分重要的。在这种博弈格局下，我们预计最终“13临海债”的提前还本付息日可能会非常接近到期日2020年3月21日。 若最终落实的“13临海债”提前还本付息日非常接近到期日，不仅“13临海债”的净价估值将得以大幅提升，而且其产生的模范效应也将大大提振整体城投债的估值，建议投资者积极关注“13临海债”12月27日的持有人大会决议。 实际上，由于前期中央发布的《地方政府性债务风险应急处置预案》、《地方政府性债务风险分类处置指南》等文件对置换期限的描述采用的是诸如“在规定期限内置换为政府债券”等模糊字眼，同时对“规定期限”并没有给出具体定义，因此地方政府确实存在一定的操作空间，具体能做到哪一步，让我们拭目以待。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2 相关研究报告 《可交换私募债跟踪：私募EB每周跟踪》 ——2016-12-12 《债市日评：即使考虑油价上涨，17年上半年通胀也难以对债市构成冲击》 ——2016-12-09 《债市日评：11月保险机构持仓量大幅减少，境外机构继续增持》 ——2016-12-09 《债市日评：关注6日“13盘锦高新债”持有人会议给出的置换价格》 ——2016-12-09 《债市日评：下游需求不振，钢铁行业盈利正逐渐被上游侵蚀》 ——2016-12-05 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。