锌价中长期走势与矿供应情况紧密相关。2022年欧洲炼厂减产导致2023年初锌矿供应持续宽松，锌价低位震荡。2023H2海外矿山减产增加，矿供应从宽松转向紧缺，2024年紧缺程度将不断加剧，锌价重心上移。
锌与黑色品种在地产板块消费领域有较多重合，多数时间走势趋同。2024H1沪锌和螺纹钢走势分化，体现锌市交投重心在矿紧。2023年底对2024年的定位“矿紧锭松”基本符合，但低估了2024H1国内矿供应的紧缺程度。2024H2矿短缺向国内炼厂减产过渡，矿紧边际影响下滑，需求边际影响上升。
核心问题：1）矿紧缺何时缓解？2）供需的天平如何倾斜？
1. 锌矿紧缺缓解时间：
- 2024H1进口矿供应锐减，国内炼厂积极抢购国产矿，现货市场一矿难求，锌精矿TC快速下滑，冶炼厂亏损持续扩大。
- 全球锌精矿产量579.2万吨，同比下滑3.4%；中国锌精矿产量180.3万吨，同比下滑4%；海外锌精矿产量398.9万吨，同比下滑3.2%。
- 前期停产矿山除Lucky Friday外均未复产，2024年Q4仅Tara矿确定性复产。
- 海外矿企业产出增减并存，Antamina矿因铜价高企主动先产铜后产锌。
- 2023年底预期的新投矿山（Kipushi、Ozernoye、Vares、火烧云）实际达产进度不及预期：
- Kipushi6月14日才出第一批矿，贡献极小；火烧云7月才出第一批矿，存在氧化矿技术匹配度问题；Vares推迟至2024年Q4达产；Ozernoye推迟至2024年9月投产，2025年满产。
2024年H1新投矿山总贡献量不足3万吨；H2供应量54万吨，全年增量约57万吨，2025年预计供应量121万吨。火烧云和Ozernoye投产后矿端供应有望从紧转松，但需关注天气影响。
2024Q3矿端紧张加剧，7-8月传统淡季国内炼厂减产骤增，1-9月国内精炼锌产量424万吨，同比下滑2.4%。CZSPT达成一致，预计全年累计减少锌矿需求近百万吨金属量。
年内矿紧缓解观点：
- 国内锌矿产量十年未见明显增长，对外依赖度近40%，矿定价权在海外。
- 2024下半年俄罗斯OZ矿供应不足11万金属吨，8-12月进口量难超预期增长。
- 国内炼厂检修成本高、长单交付等因素仍存，原料库存偏低，2024Q4开始冬储。
- 矿山盈利好时减产，未来增量依赖新增扩建，供应脆性大于冶炼端。
- 矿由紧向松的过渡阶段可能在2024Q4-2025Q1，TC明显回升或需到年底甚至2025Q1。
2025年矿供应宽松未必导致锌价下跌，关键在于需求和宏观节奏。下半年需求和宏观的同频节奏对价格影响权重更高。
