2024年中报点评：24H1短期承压，静待招投标回暖

投资要点 事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营收10.1亿元（-2.9%），归母净利润1.7亿元（-37.5%），归母扣非净利润1.55亿元（-43.3%），实现毛利率67.4%（-1.6pp）。单Q2公司实现营收5.3亿元（-6.5%），归母净利润7038万元（-47.7%），归母扣非净利润6273万元（-57.5%）。24H1短期承压，静待招投标回暖。 24H1短期承压，静待招投标回暖。分季度看，2024Q1/Q2单季度收入分别为4.8/5.3亿元 （+1.3%/-6.5%）， 单季度归母净利润分别为1/0.7亿元（-27.6%/-47.7%）。24H1随着国内医疗反腐以及国内医院开标终端医院采购减少，给超声业务线的招投标带来较大影响，对内窥镜影响相对较小。超声毛利率-3.53pp主要因为竞争加剧，内镜毛利率保持73%附近。从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为28.4%/6.2%/21%/-2.9%。公司在今年上半年仍保持较高投入强度，公司员工数量在上半年增加超过300人，员工总数突破3000人，公司的研发、营销团队实力进一步增强。在行业低谷期加大战略投入，对短期业绩存在影响，但将为公司的中长期发展提供重要助力。 24H1超声业务略有下滑，医用内窥镜业务保持平稳。超声收入约6.1亿（-5.9%），医用内窥镜收入约3.9亿（+2.8%）。1）超声业务线：国际持平，国内-10%左右。 另外，24H2预计受到医疗设备依旧换新政策的落地利好，预计将会有需求提振； 2）医用内窥镜：主要分为软镜及硬镜两部分。内镜业务线国内国际都小幅增长。 预计未来海外将逐步发力。未来公司将大力发展微创外科硬镜业务，新一期的股权激励也针对国内硬镜收入做了相应的激励措施。 研发助力创新升级，产品迭代更为迅速。在过去三年中，公司在高端医疗设备的研发上不断深化，成功推出了P80/S80系列超高端产品以及S60/P60系列高端产品。这些产品采用了先进的平台技术，结合了人性化的工程设计和优化的操作流程，配备了高清晰度4D成像、弹性成像、造影功能、自动识别以及自动测量等先进功能，为不同临床需求提供了全面的解决方案。公司还基于高端产品平台开发了P50 Elite、P40 Elite、P20 Elite、P12 Elite系列以及P10等紧凑型产品线，这些产品覆盖了全身介入治疗和妇产科专业领域，满足了不同客户群体的多样化需求。在消化与呼吸内镜领域，公司推出了HD-580系列内镜，相比HD-550系列内镜，该产品在图像质量和临床细节表现上有大幅提升，公司软镜产品在“镜体操控+图像质量”方面达到了国内领先水平。在微创外科领域，公司的SV-M4K100系列硬镜获得了认证，并启动了多个外科研发新项目，逐渐形成了外科科室的整体解决方案，建立了在外科领域产品系统化的优势。 盈利预测与投资建议。预计2024~2026年归母净利润分别为4.96、6.69、8.41亿元，对应EPS为1.15、1.55、1.94元，对应PE为26、19、15倍。考虑到软镜业务国产化率仍在进一步提升，以及远期空间较大，虽然短期受到医疗反腐以及政策延迟影响，后续预计业绩会随着需求逐步回暖。给予2024年32倍估值，对应目标价36.80元，给予“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险；新产品研发、注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 根据公司各项业务板块的分析，我们对2024-2026年公司主营业务的预测如下： 1）超声：国内外业务持续拓展，公司在超高端、高端及中低端平台的研发持续发力，已推出P80/S80超高端系列及S60/P60等高端产品系列。国内23-24H1受到反腐影响以及医疗设备以旧换新政策落地较预期有所延迟，国内超声有所承压。后续随着设备以旧换新政策以及反腐的常态化，预计24-26年收入增速分别为8%、14%、15%，由于竞争激励，预计毛利率下降3pp，后续预计维持在63%附近。 2）医用内窥镜：公司软镜及硬镜业务双双发力，在消化呼吸领域，推出了HD-580。在微创外科，推出了SV-M4K100系列4K超高清多模态摄像系统和精卫II系列全高清软硬镜一体摄像系统。内窥镜相对超声而言，受医疗反腐影响略少，预计24-26年销量增速分别为16%、47%、33%。预计毛利率提升到较高水平后保持较为稳定。 3）配件：公司配件业务主要是超声及内窥镜业务的相关配件。预计24-26年销量增速分别为5%、5%、5%。预计毛利率较为稳定。 表1：公司业务分拆收入预测 我们选取了行业中与开立医疗业务最为相近的三家公司：迈瑞医疗、祥生医疗、澳华内镜。 迈瑞国产超声龙头公司，硬镜业务线齐头并进，与开立医疗业务相似度较高；祥生医疗主营业务为超声，与公司业务有较高相似度。澳华内镜主营软镜业务，与公司的软镜业务同为国产第一梯队。3家可比公司2024-2026年平均PE分别为32倍、20倍、14倍。考虑到软镜业务国产化率仍在进一步提升，以及远期空间较大，虽然短期受到医疗反腐以及政策延迟影响，后续预计业绩会随着需求逐步回暖。给予2024年32倍估值，对应目标价36.80元，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值