/房地产开发/公司深度研究报告：投资聚焦核心城市，营收实现稳健增长

核心观点与关键数据

销售额与行业排名

• 2023年公司实现总合同销售金额3011亿元，同比+0.3%，表现优于克而瑞TOP10房企平均水平，行业排名提升至第三。
• 2024上半年实现总合同销售金额1265亿元，同比-5.7%，但大幅优于TOP10房企平均水平（-33.9%）。
• 一二线城市销售额占比达86%，销售回款率连续3年超100%。
• 合同负债余额充足（截至2023年末1598亿元），覆盖物业销售营收倍数超1倍，支撑后续营收。

土储结构与拿地策略

• 拿地强度2023年20%，权益比提升至74%（2022年为69%），新拓项目持续向高能级城市核心板块集中。
• 截至2023年末，土储总建面3720万平米，权益比63%，总可售面积2499万平米，一二线货值占比80%，十大核心城市货值占比59%。
• 土储结构优化，抗风险能力更强。

营收与盈利能力

• 2016-2023年营收复合增速24.1%，2024上半年营收696亿元，同比+22.1%。
• 毛利率短期承压（受市场下行及限价影响），但高能级城市土储安全性更高，前期高价地块结算将逐步企稳毛利率。
• 费用管控优化，2024上半年行政开支占比2.4%，销售费用率1.6%。

债务结构与现金流

• 截止2023年末总借贷1461亿元，一年内到期借贷占比22.3%（较2019年末下降14.3pct）。
• 经营性现金流连续3年净流入，2023年净流入230亿元，银行存款及现金751亿元，覆盖一年内到期借贷2.1倍。
• 加权融资成本2024上半年降至4.0%，融资渠道畅通。

研究结论

公司土储优质，销售及回款良好，现金流充裕，融资优势明显，具备穿越周期的能力。

• 预计2024-2026年营收1442/1499/1538亿元，归母净利润34/36/38亿元，对应PE分别为4.89/4.61/4.34倍。
• 首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 销售不及预期
• 调控政策超预期收紧
• 融资政策收紧