From Trump to Biden，TMT深度复盘

华西计算机团队2024年9月4日 分析师：刘泽晶SAC NO：S1120520020002邮箱：liuzj1@hx168.com.cn 核心观点 从芯片到汽车：美股科技巨头引领全球科技风向 特朗普执政期间，受益于美国的减税政策、科技创新、半导体景气向上等因素，美股科技巨头整体表现强势，特斯拉领涨。拜登上任后，美国对华制裁逐渐加深，严重影响部分公司在中国地区的市场份额，加之地缘政治事件、疫情爆发等多重影响，美国科技巨头涨幅明显放缓，英伟达领涨。 两任总统的执政理念中，对中国科技的封锁是相同的，部分美国科技公司在中国地区营收下降是两人连续制裁的结果。 科技新浪潮：中国的强势追赶 目前美国依然是全球科技行业的引擎，我们认为部分处于美股产业链体系的公司，尤其是苹果链、英伟达链等标的，业绩确定性较高，但股价和β与产业链龙头趋于一致；A股部分科技企业与美股巨头同属一个领域，β趋于一致但与美股的差异表现在国内的政策催化力度，以及市场需求的波动。 我国科技的永恒主题：国产化 在美国对中国科技公司频频制裁的压力下，我们认为我国科技产业必然会走出国产化之路。从特朗普时期的“实体清单”到拜登时期的《芯片与科学法案》不断“逼迫”中国半导体领域科技公司实现国产化。信创作为科技软实力虽未受太多直接制裁，但基于科技自立自强，我们认为信创是科技软实力必然的发展路径，与半导体产业形成国产化共振。 投资建议：受益标的包括：算力国产链（海光信息、寒武纪、中科曙光，紫光股份、华丰科技、恒为科技、神州数码等），信创（达梦数据、纳思达、海量数据、中国软件、太极股份、中国长城、星环科技、东方通等），半导体设备（北方华创、中微公司），华为链（润达医疗、泰嘉股份、英维克、开普云）。 风险提示：1）宏观经济下行风险；2）中美贸易摩擦加剧；3）技术开发与应用进度不及预期；4）需求不及预期等。 目录01从芯片到汽车：美股科技巨头引领全球科技风向 02科技新浪潮：中国的强势追赶 03我国科技的永恒主题：国产化 04投资建议与风险提示 01从芯片到汽车：美股科技巨头引领全球科技风向 1.1美股主要科技公司股价走势对比 在特朗普执政期间，科技公司受益于减税政策和科技创新，以及半导体周期向上等多重催化，科技巨头涨幅较大；拜登执政期间，科技公司继续表现强劲，但加息周期和供应链挑战，整体涨幅较低。由于中美贸易摩擦加剧以及美国对华科技领域的制裁，特斯拉、苹果、台积电、ASML、高通这类在中国地区有一定市场份额的公司在拜登执政期间股价涨幅下降明显，而谷歌、META、微软这类在中国占比相对较小且受政策制裁较小的公司在拜登执政期间股价涨幅变化相对较小。 1.2回顾美国对华TMT行业主要制裁内容 特朗普执政期间对华制裁政策，特别是针对TMT行业的制裁，具有显著的影响力和广泛的覆盖面，其主要动机在于保护国家安全和知识产权，这些制裁措施引发中国甚至全球范围内的科技行业的深刻变革和调整。 拜登政府在对华TMT行业的制裁措施上延续并强化了特朗普时期的政策，重点在于限制中国在半导体、5G、软件和信息技术等领域的发展。 1.3.2回顾美股主要科技公司市场表现—半导体与芯片相关领域 1.4回顾科技硬件领域--苹果 在特朗普执政期间的2018年5月，美国将华为列入“实体清单”中，限制华为从美国购买产品和技术，加之2018年末的孟晚舟事件，使中国地区掀起支持国产的浪潮，华为抢占苹果的中国市场使苹果2019年、2020年的中国地区销量占比显著下降，2018-2020年业绩无显著增长，但在其它地区的稳健业绩支撑下2017-2019年股价缓慢上升；随2020年美国对华为禁令的进一步扩大使华为华为海外市场持续萎缩，市场认为苹果有望成为最大受益者，估值大增拉动股价快速攀升；拜登上台后继续对华为施压，加之台积电芯片的断供使华为产业链面临巨大压力，苹果自2021年逐渐抢回中国市场份额，当年业绩同比增长33%，全球市占率逐渐提高至2023年成为销量第一的智能手机厂商，其股价受益于大幅增长的业绩于2021-2023年稳步增长；2024年5月在AI手机的催化下估值显著增长，兑现于股价的快速拉升。 1.4回顾科技硬件领域--苹果 影响业绩和估值的重大事件：2018年末，由于美国对华为的制裁以及孟晚舟事 2019年股价表现：从年初的38美元左右一路攀 2019年前期股价受2018年业绩驱动：2018年全年营收同比增长15.86%，扣非净利润 件，中国地区自2018Q4起将消费市场倾向华为，所以2018年全球智能手机出货量，华为与苹果仅差300万台，而2019年华为出货量超过苹果；2019年1月3日，⼀份报告建议特朗普使用行政命 升至年底70美元左右，年涨跌幅为88.75%，显著高于2017-2018两年间的涨跌幅40.07%，股价增速较快； 令禁止华为和中兴的销售；2019年5月，华为被列入“实体清单”，无法搭载谷歌全家桶，华为海外市场逐渐萎缩。 同比增长23.12%，2018年中国地区销售占比与前一年持平，稳定于19.5%； 2019年后期股价受估值驱动：由于美国对华为的强力封锁，华为海外市场逐 渐萎缩，苹果将从中受益，市场情绪较为乐观，但中国地区对华为消费热情高涨，苹果2019年在中国地区销售占比骤降至16.8%； 1.4回顾科技硬件领域--苹果 2020年股价受估值影响：2020Q1受前一年出货量披露不及华为的影响， 2020年股价表现： 影响业绩和估值的重大事件：2020年6月30日，FCC发布官方声明，正式将华为和中兴列为所谓“构成国家安全威胁”的企业，禁止美国电信运营商利用政府补贴基金采购华为和中兴的任何设备；2020年9月14日，台积电断供华为，华为手机的供应链库存见底；2020年10月23日，iphone12发售，是苹果公司的首台5G手机；2020年11月17日，华为剥离荣耀；2020年年底，美国总统大选。 造成一定的市场波动，估值骤降； 自年初70美元左右经过小幅下跌后，稳健攀升至年底的130美元左右，年涨跌幅为78.25%，继续维持2019年股价的高速增长 2020年后期由于华为业绩受芯片断供影响，据IDC分析师威尔·王说，许多竞争对手都感受到来自华为的压力减少了，但更多渠道合作伙伴认为，这对苹果最有利，消费者极有可能从华为转移到苹果上，增加iPhone的销量，苹果估值大增； 依靠中国消费者的热情，华为在疫情影响最严重的2020年Q2，凭借率先复苏的中国市场一度超越三星成为全球第一，受此影响苹果本年度在中国销售额继续下降，占比低至14.7%，但其它地区营收向好，总营收同比增加5.5%； 2020年大涨的估值兑现为2021年的业绩，营收同比增长33.26%，扣非净利润同比增长64.92%，销售毛利率升至41.78%，净利率升值25.88%，中国地区销售占比上涨至18.7% 1.4回顾科技硬件领域--苹果 影响业绩和估值的重大事件：据IDC报告，受到宏观经济挑战和年初库 2023年股价表现： 2023年股价受业绩影响：IDC全球追踪团队研究总监NabilaPopal表示， 从年初的125美元左右稳健增长至年底190美元左右，年涨跌幅为54.79%，显著优于2021-2022两年间股价大幅波动的表现，2022年底股价与2021年初股价几乎相同，2023年增速显著； 存量增加的影响，2023年为十年来最低的全年出货量，但下半年的增长巩固了2024年的复苏预期。华尔街分析师预测，2024年智能手机、 苹果不仅是前三名中唯一一家在2023年实现正增长的厂商，而且还是首次夺得年度第一。总营收、扣非净利润、中国地区销售占比均表现稳定，股价为业绩的兑现；据澎湃新闻，2023年底苹果股价与其它科技股一起上涨，原因是有迹象显示，美国通胀正在降温，经济仍具弹性，美国国债收益率下降； 笔记本电脑和电脑需求将出现反弹，这将让苹果公司的收入增长将在2024年重新加速，所以2023Q4股价阶段性攀升。 1.4回顾科技硬件领域--苹果 影响业绩和估值的重大事件：2024年6月10日，苹果在WWDC上发布了自己的生成式AI服务Apple Intelligence；苹果公司推出了首款头显Vision 2024年股价受估值影响：据《中国经营报》记者报道，证券机构将苹果股 2024年股价表现： Pro，具备多个摄像头，用户可以通过手势、眼睛或语音操作控制。Vision Pro从6月28日开始向新的国家和地区发售；苹果公司将原计划与iOS 18同步推出的先进人工智能功能推迟至10月份发布，以便有更多时间修复漏洞并确保用户体验的完整性。 从年初的185美元左右经年初的小幅度下跌后迅速回弹，至2024.7.17股价为228.88美元，涨跌幅为23.62%，自2024年5月以来增速明显； 票评级下调归咎于iPhone市场需求，尤其是中国市场iPhone的需求压力，据中国香港Counterpoint Research公司的报告显示，2024年 前六周，iPhone销量同比下降了24%，考虑到中国占苹果收入的15%以上，并且苹果最近一个季度在中国的销售额已经同比下降了13%，因此这一结果并不理想，与此同时，分析师对苹果在人工智能领域落后于其他大型科技公司的担忧也日益加剧，所以2024Q1估值持续下跌； 2024年6月10日，苹果在WWDC上发布了自己的生成式AI服务Apple Intelligence，其人工智能领域的计划提振了市场信心，此后苹果估值持续攀升。 1.5.1回顾半导体与芯片设计领域--英伟达 2017-2019年在比特币挖矿浪潮的推动下，市场对GPU的需求增长带来公司业绩的稳定提升，其主营业务仍为游戏GPU，特朗普政府并不限制英伟达显卡在中国的销售，但已限制其与中国企业人工智能方面的合作，此时数据中心业务比重较小对公司在中国的营收无显著影响，股价平稳上升；2019-2021年在数据时代的推动下高性能计算的需求大大提升，CUDA编程平台使英伟达占据人工智能的先发优势，估值显著提升，数据中心业务增长迅速，中国地区业务占比稳定，股价快速上涨；2022年受益于ChatGPT发布后的强势表现，大模型的横空出世使公司估值暴涨，全球的算力需求体现于2023年的业绩同比增长126%，数据中心业务同比增长217%，2023年该业务市占率达98%，但在中美科技战的影响下，2022年9月美国禁止英伟达向中国出售A100、H100芯片，使2022、2023年公司在中国地区占比逐渐下滑，股价在强势业绩支撑下快速上涨。 1.5.1回顾半导体与芯片制造领域--英伟达 2017年股价表现：从年初的2.51美元涨至年底 影响业绩和估值的重大事件：2016年8月，英伟达CEO黄仁勋在硅谷向人工 2017年股价受业绩和估值影响：2018年1月发布的年报中显示，2017年全年 4.79美元，年涨跌幅为90.84%，延续2016年强势上涨的股价趋势，增速较快； 智能团队OpenAI，交付了世界第一台单机箱深度学习超级计算机——NVIDIA DGX-1；2017年5月11日，正式发布了全新Volta架构GPU——NVIDIATeslaV100，搭载NVLink2.0；据汇通网报道，2017年比特币全年涨幅达到1700%，我们认为，比特币的大火催化了GPU通用计算的迅速发展，市场需求激增。英伟达显卡的销售从中受益。 营收同比增长40.58%，数据中心营收同比增长132.77%，营收占比由12%增至20%；扣非净利润同比增长82.56%，中国大陆占营收总额的19.6%，销售净利率增加至31.37%，股价为业绩兑现； 2016年，黄仁勋联手马斯克交付首台超级计算机意味着英伟达进入人工智能领域，公司估值提高，股价为估值兑现； 1.5.1回顾半导体与芯片制造领