24H1业绩点评：订单结构性修复，毛利率改善超预期

公司公布2024H1业绩：营收129.76亿元/yoy+12.2%，归母净利润29.31亿元/yoy+37.8%，随客户补库需求释放订单如期恢复增长，净利在毛利率大幅改善带动下大增。中期派息1.25港元/股，分红比例58.3%。 量升价跌，内衣、休闲服增幅好于运动服。1）分量价：24H1预计销量同比+20%+、ASP同比下滑高单位数，量增来自下游补库需求带动，ASP下降主因产品结构变化，相对低单价的内衣及休闲品类增幅较大。2）分产品看，运动/休闲/内衣收入分别同比+7.6%/+20%/+47.4%、收入分别占比71%/21.3%/7%，其中运动服销售增长主要来自中国大陆市场需求带动，休闲服增长主要来自日本、欧洲及其他市场需求，内衣增长主要来自日本市场需求带动。3）分客户看，来自前四大客户Uniqlo/Nike/Adidas/Puma收入分别为34/32.4/23.3/13.4亿元、分别同比+33.8%/-6.5%/+23.8%/+0.02%、分别占比26%/25%/18%/10%，合计占比79.5%/同比-0.3pct。来自Uniqlo、Adidas订单增长较快，公司在其供应商份额显著提升。4）分地区看，24H1中国大陆/欧洲/日本/美国/其他市场收入分别同比+20%/+4.4%/+27%/2.7%/+7.4%、 收入占比28.7%/19.5%/16.3%/14.5%/21.0%，来自中国大陆和日本市场订单恢复较快。 毛利率大幅提升、费用率下降，归母净利率提升。1）毛利率：24H1同比+6.6pct至29%，大幅改善，主因产能利用率同比大幅提升、海外新工厂员工人数爬坡至设计规模且生产效率持续提升。2）期间费用率：24H1同比-1.78pct至5.27%，其中销售/管理/财务费用率分别同比-0.05/-0.63/-1.11pct至0.6%/7.27%/-2.66%，尽管员工人数扩张，但销售/管理费用率随产能利用率提升摊薄而下降，财务费用率下降主因利息收入增多。3）其他项目：24H1政府补助、汇兑收益分别为1339、1055万元，分别同比减少1004、2317万元。4）归母净利率：24H1同比+4.2pct至22.6%。 若剔除政府补助和汇兑损益影响，24H1净利润27.6亿元/yoy+61%。 稳步推进柬埔寨、越南成衣新工厂产能爬坡，收购越南面料工厂。24H1末集团总员工为10.2万人（23H1末为9.5万人），其中柬埔寨新成衣工厂员工数达到建厂规划的预期规模1.8万人（23H1末为1.4万人），员工生产效率持续提升；越南胡志明成衣工厂亦新增员工2200余人（23H1为4500人、总规划8000人）。公司收购越南西宁省新工厂，将进一步扩大越南面料产能，以更好为海外成衣工厂提供面料配套。 盈利预测与投资评级：公司为全球领先纵向一体化针织生产企业，24H1在客户补库需求带动下收入恢复增长，产能利用率提升带动毛利率大幅提升，利润大增。考虑毛利率改善超预期，我们将24-26年归母净利润从55.7/64.0/72.7亿元调整为58.3/64.8/71.9亿元，对应24-26年PE分别为15/14/12X，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求恢复不及预期，棉价或汇率大幅波动。