cRPO 增长重新加速 ； 关注新的 AI 产品发布

cRPO 增长重新加速 ； 关注新的 AI 产品发布 目标价格US$336.50(上一个 TPUS$335.00)上 / 下30.9% 当前价格US$257.01 Salesforce报告了2025财年第二季度财务结果：总收入同比增长8%，达到93.3亿美元，与共识估计相符；非公认会计原则（Non-GAAP）营业利润同比增长16%，达到31.4亿美元，比共识估计高6%，得益于严格的费用控制。2025财年第二季度（第一季：同比增长10%）持续收入增长加速至11%，主要归因于多云大型交易和早期续约的稳健表现。展望未来，管理层预计谨慎的购买环境将得以维持，并指导2025财年第四季度（预测）总营收同比增长7%，达到931亿至936亿美元。然而，管理层保持了2025财年的营收指导目标为377亿至380亿美元（同比增长8%-9%），并将2025财年的非公认会计原则（Non-GAAP）营业利润率指导目标上调至32.8%（之前为32.5%）。因此，我们根据2025财年的企业价值与息税前利润（EV/EBITDA）比率提高到20倍（之前为20倍）调整后，小幅上调了对2025财年的非公认会计原则（Non-GAAP）营业利润预测，并将目标价调整为336.5美元。维持买入评级。 中国互联网 Saiyi He, CFA(852) 3916 1739 和 aiyi@ cmbi. com. hk 卢文涛 ， CFAluwentao @ cmbi. com.hkYe TAOfranktao @ cmbi. com.hk 重新加速 cRPO 增长缓解了投资者的担忧。在25财年第二季度（21财年第一季度：同比增长+10%），cRPO增长率回升至+11%，以不变汇率计算，在衡量谨慎的购买环境下，这缓解了投资者对收入来源增长趋势放缓的担忧。多云采用和AI交易是主要驱动力：1）多云交易在25财年第二季度贡献了约80%的新业务；2）在25财年第二季度，共签署了1500个与AI相关的交易，AI产品的预订量较上一季度翻了一番多。按业务部门划分，销售/服务/平台和其他/营销与商务/集成与分析云收入分别在25财年第二季度同比增长9%/10%/9%/6%/13%。 库存数据 关注 10 月份 Agentforce 产品发布。客户对基础模型和生成式AI应用的兴趣推动了Salesforce数据云的强劲需求。付费Data Cloud客户数量同比增长130%，而每年消费超过100万美元的客户数量也实现了翻番，在2QFY25季度，平台消耗量同比增长110%。Salesforce计划于十月正式推出Agentforce，这是一个新的AI代理开发平台，可帮助企业以高效且成本效益的方式为各种应用场景（如销售/服务/营销）构建自己的AI代理。我们预计此平台将进一步提升客户对Salesforce AI产品的市场需求。 提高 FY25E 关于效率收益的利润率指导。在25财年第二季度，非公认会计原则（Non-GAAP）营业利润率同比增长2.1个百分点，环比增长1.7个百分点至33.7%，主要得益于对销售与市场（S&M）费用的严格控制。25财年第二季度，S&M费用占总营收的比例为34.6%，较上一年同期的36.2%有所下降。得益于稳健的收入增长和效率提升，管理层将25财年的非公认会计原则营业利润率指引上调至32.8%（此前为32.5%；24财年为30.5%）。管理层还预计25财年将实现23%-25%的经营现金流增长（此前预期为同比增加21%-24%）。 来源 ： FactSet 业务预测更新和估值 估价 基于20x FY25E EV/EBITDA，我们对Salesforce每股的价值评估为336.5美元。我们的目标EV/EBITDA相较于行业平均水平（22x）有所折让，考虑到Salesforce的盈利增长已进入更为成熟的阶段。 披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明：就本报告中涉及的证券或发行主体而言，（1）所有观点均准确反映了该分析师个人对该主题证券或发行主体的看法；（2）该分析师的薪酬并非、目前并未且未来也不会直接或间接与特定观点在本报告中所表达的情况有关联。 此外，分析师确认以下几点（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则定义）：(1) 在这份报告发布前30个日历天内，本人及其关联人士（如定义所述）并未买卖或交易过本报告覆盖的股票；(2) 在这份报告发布后3个营业日内，本人及其关联人士将不会买卖或交易本报告覆盖的股票；(3) 并未担任本报告中所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员；(4) 对于本报告中所涵盖的香港上市公司，本人及其关联人士均无任何财务利益关系。 CMBIGM 额定值 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 CMB 国际全球市场有限公司： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准 地址 ： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800CMB国际环球市场有限公司（“CMBIGM”）是中国招商银行全资子公司CMB国际资本有限公司（CMB国际资本有限公司为招商银行全资子公司）的全资子公司。 重要披露 参与任何证券交易都存在风险。本报告所含信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供个性化投资建议。此报告在编制时未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不能预示未来表现，实际事件可能与报告中所述内容有重大差异。投资价值及其回报存在不确定性且无法保证，可能因依赖基础资产表现或其他变量市场因素而波动。CMBIGM建议投资者独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业金融顾问以制定自己的投资决策。此报告或其中包含的信息仅由CMBIGM准备，目的是向CMBIGM的客户提供信息。 本报告或其附属机构（接收方）。此报告不构成购买或出售任何证券或证券利益、或进行任何交易的要约或邀请。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理、顾问、董事、高级管理人员或员工均不对因依赖本报告所导致的任何损失、损害或费用负责，无论该损失、损害或费用是否直接或间接产生。任何使用本报告中包含信息的人都需完全自行承担风险。 本报告所包含的信息和内容基于对被认为公开且可靠信息的分析与解读。CMBIGM已尽最大努力确保信息的准确性、完整性、时效性和正确性，但不对此提供保证。所提供的信息、建议和预测均以“现状”形式提供。信息和内容可能无预警地发生变化。CMBIGM可能会发布其他具有不同信息或结论的出版物。这些出版物在编制时采用了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与本报告中推荐或观点不一致的投资决策或持有专有立场。 中银国际可能持有、创造市场、作为主要交易商或代表自身及/或其客户不时进行被此报告提及公司的证券交易。投资者应假定中银国际与报告中的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，接收者应意识到中银国际可能存在的利益冲突可能影响此报告的客观性，且中银国际对此不承担任何责任。此报告仅供指定接收者使用，不得用于任何目的的复制、重印、销售、再分发或部分复制，除非获得中银国际的事先书面同意。如需推荐证券的额外信息，请随时提出请求。 本文件在英国的收件人 本报告仅供以下两类人士获取：（I）符合《2000年金融服务与市场法案》2005年第2005号金融推广指令（不时修订）第19(5)条规定的人员；或（II）符合该指令第49(2)(a)至(d)条关于高净值公司、未注册合伙组织等的人员。未经CMBIGM的事先书面同意，不得向其他任何人提供本报告。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM并非美国注册的券商-交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备及分析师独立性的规定约束。主要负责本研究报告内容的研究分析师并未在美国金融行业监管局（FINRA）注册或资格认证为研究分析师。分析师不受旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的相关FINRA规则的限制。此报告仅限于在美国证券交易所法案1934年修订版下定义的“主要美国机构投资者”内进行美国境内分发，并不得提供给美国境内的其他任何人。接受此报告的每位主要美国机构投资者代表并同意，不会将此报告分发或提供给任何其他个人。任何希望根据本报告信息进行买入或卖出证券交易的美国接收者，应通过美国注册的券商-交易商执行此类交易。 本文件在新加坡的收件人本报告由新加坡昌明投资顾问有限公司（CMBI Singapore）分发。CMBI Singapore（注册号为201731928D）根据新加坡《金融顾问法》（第110章）定义 的“豁免财务顾问”身份，并受新加坡金融管理局监管。CMBI Singapore可能根据《金融顾问条例》第32C条的规定，分发其各自海外实体、附属机构或其它海外研究机构所制作的报告。对于非认证投资者、专家投资者或机构投资者（根据新加坡《证券期货法》（第289章）的定义）在新加坡接收报告的人士，CMBI Singapore仅对报告内容承担法律责任，直至法律要求的范围。新加坡的接收者应联系CMBI Singapore（电话：+65 6350 4400），处理与报告相关的一切事宜。