线下渠道快速增长，期待H2净利率改善

2024年08月29日瑞尔特(002790.SZ) 证券研究报告 线下渠道快速增长，期待H2净利率改善 事件：瑞尔特发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入11.43亿元，同比增长17.36%；归母净利润0.91亿元，同比下降19.72%；扣非后归母净利润0.80亿元，同比下降23.64%。其中，2024Q2公司实现营业收入6.19亿元，同比增长7.14%；归母净利润0.32亿元，同比下降55.92%；扣非后归母净利润0.27亿元，同比下降61.96%。 行业需求短期承压长期趋势不改，自主品牌线下渠道快速扩张 受地产、消费压力影响，2024H1国内卫浴包括智能马桶需求下滑，根据奥维云网数据显示，2024H1智能坐便器行业销售额同比下降19.9%，销售量同比下降14.7%。公司通过积极拓展海外市场、持续推进自有品牌渠道建设，弥补国内代工订单下滑影响，24H1营收实现正增长。分产品看，2024H1水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水产品收入分别为3.23、6.87、0.88亿元，分别同比增长7.90%、26.61%、-16.91%。分地区看，2024H1境内、境外收入分别为8.09、3.33亿元，分别同比增长16.79%、18.79%。24H1公司智能马桶座便器及盖板收入实现较高增速，其中，受到线上渠道竞争激烈影响，公司24Q2自主品牌线上增速有所放缓，根据久谦数据，24Q2瑞尔特线上全平台智能马桶销售额同比增长7.47%，考虑到24Q2线上有618大促在H1中占比较高，以及智能马桶代工承压，24H1公司智能马桶收入增速仍实现26.61%，我们推测公司线下渠道收入实现靓丽增速。24H1公司水箱及配件营收稳增，主要系海外需求稳健，预计下半年保持稳增趋势。 罗乾生分析师SAC执业证书编号：S1450522010002luoqs1@essence.com.cn 公司将持续深耕差异化产品提升产品竞争力，新品将围绕尿检专利、UVC动态水杀菌、水除臭技术等创新技术迭代，并进行智能坐便器品类的消费者市场教育，提升品牌影响力。24H1市场监督管理总局正式公布把电子坐便器新增为3C强制认证产品，将于明年7月份正式执行。待新规落地后，低质低价品牌有望逐步出清，行业价格竞争有望改善，公司综合优势显著，中期增长值得期待。根据公司公告，2023年我国智能坐便器产品普及率在9.6%左右，相对日本90%、韩国约60%的普及率仍有较大提升空间，中长期赛道成长性仍强。 刘夏凡联系人SAC执业证书编号：S1450123040055liuxf3@essence.com.cn 相关报告 自主品牌持续成长，国货智能马桶崛起2024-04-3023Q3经营业绩表现靓丽，自主品牌持续成长可期2023-10-2623Q2业绩表现靓眼，自主品牌加速崛起2023-08-28智能马桶东风渐暖，国货品牌加速崛起2023-08-17 24Q2毛利率同比略有下降，费用前置净利率短期承压 盈利能力方面，2024H1公司毛利率为29.03%，同比增长1.14pct；24Q2毛利率为28.02%，同比下降1.71pct。24Q2公司毛利率同比承压，主要系轻智能坐便器占比有所提升所致，公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力。 期间费用方面，2024H1公司期间费用率为21.20%，同比增长6.65pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.41%/4.65%/4.12%/-0.97%，同比分别增长6.63pct/-1.57pct/0.43pct/1.16pct。其中，24Q2期间费用率为21.36%，同比增长8.07pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.89%/4.91%/2.16%/-0.59%，同比分别增长7.46pct/-1.45pct/0.18pct/1.88pct。24Q2销售费用率同环比增长，其中人力资源费、业务宣传费以及服务费占比较高，主要系公司积极发展自主品牌，加大投入以建设品牌，包括自主品牌线下销售团队的拓展、线上投流以及品牌推广等，且部分推广费用具有一定的前置性。24H2公司将优化销售费用以改善盈利能力，盈利水平有望修复。综合影响下，2024H1公司净利率为7.84%，同比下降3.69pct；24Q2净利率为5.11%，同比下降7.50pct。 618智能马桶表现亮眼，自主品牌持续成长2023-06-26 投资建议：瑞尔特依托传统节水型冲水组件行业领先优势，随着智能卫浴渗透率不断提升、自主品牌持续增长，智能马桶业务有望实现突破。我们预计瑞尔特2024-2026年营业收入为26.38、31.47、37.15亿元，同比增长20.74%、19.33%、18.04%；归母净利润为2.35、3.03、3.81亿元，同比增长7.33%、28.95%、25.87%，对应PE为12.2x、9.5x、7.5x，给予24年17xPE，对应目标价9.54元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：市场竞争日益加剧风险;原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034