上半年平稳落地，预收款充足

评级及分析师信息 2024H1，公司实现营业总收入506.48亿元，同比+11.30%，实现归母净利润190.57亿元，同比+11.86%。其中2024Q2，公司实现营业总收入158.15亿元，同比+10.08%，实现归母净利润50.12亿元，同比+11.50%。上半年及二季度均实现收入业绩双位数增长，符合全年目标规划，平稳落地。 分析判断: ►上半年平稳落地，预收款大幅增加或因新招商较多。 2024Q2，公司合同负债81.58亿元，同比+123.55%，环比+31.10亿元，预收款同比环比均增长较多，我们推测或与上半年新招经销商有关。2024Q2末合同负债为近四年来同比最多的一期，首先表明公司下半年的收入蓄水池进一步扩大，其次也反映出渠道的打款积极性较好，上半年重点工作推进顺利。 主品牌稳健，浓香系列酒结构优化、增速更高。 2024H1，五粮液产品实现收入392.05亿元，同比+11.45%，占比-0.76pct，毛利率86.69%，同比-0.11pct，销售量2.42万吨，同比+12.07%，吨价162.04万元/吨，同比-0.56%。五粮液品牌经营较为稳健，结构变化不大，增长主要来自销量贡献。 2024H1，其他酒产品实现收入79.06亿元，同比+17.77%，占比+0.76pct，毛利率62.23%，同比+1.58pcts，销售量5.42万吨，同比-23.86%，吨价14.60万元/吨，同比+54.68%。五粮浓香公司上半年持续向中高价位产品聚焦，故销量下滑但吨价大幅提升。 分析师：沈嘉雯邮箱：shenjw@hx168.com.cnSAC NO：S1120524070001联系电话： 1.【华西食饮】五粮液点评：重申普五量价平衡，经典五粮液全系上市2024.07.08 ►传统优势区域强者恒强，上半年渠道建设卓有建树。 2.【华西食饮】五粮液点评：维持稳健增长，加大股东回报2024.04.29 2024H1，东部/南部/西部/北部/中部区域分别实现收入135.52/34.96/167.59/48.41/84.62亿元，同比分别+15.70%/-0.58%/+16.66%/+8.16%/+8.22%，毛利率分别+0.14pct/-0.64pct/+0.37pct/-0.08pct/-0.10pct，东部、西部区域作为前两大区域市场，增速同样靠前，强者恒强效应愈发鲜明，可见在当前阶段，市场份额、品牌影响力的作用尤为重要。 3.【华西食饮】五粮液点评：靴子落地，树立价格体系继续向上2024.02.01 从经销商布局来看，2024H1末，公司共有经销商3480家，其中五粮液品牌/五粮浓香品牌各有2530/950家经销商。上半年全国增加经销商366家，其中五粮液品牌/五粮浓香品牌分别增加经销商98/268家，无论是主品牌或系列酒，上半年都在加快招商速度，半年度招商数量较23H1、23H2都更多。 根据每日经济新闻，我们推测五粮液品牌主要为针对45°、 68°等新产品的招商，五粮浓香公司则深入推进市场精耕，在空白薄弱市场进行扁平化招商布局。五粮液品牌内部来看，东部/南部/西部/北部/中部区域上半年分别增加+67/+7/- 7/+16/+15家，增加经销商主要集中在东部区域。 专卖店建设方面，2024H1末，公司共有1749家专卖店，上半年增加87家，远高于同期增加数量33家。分区域来看，东部/南部/西部/北部/中部区域上半年分别增加+38/+14/-1/+11/+25家专卖店。同时，上半年公司持续推进“三店一家”建设，完成634家专卖店的第五代门头升级、639家“五粮浓香·和美万家”集合店建设。 ►系列酒结构优化改善毛利率，促销费用投入加大。 2024Q2，公司毛利率75.01%，同比+1.74pcts，我们预计毛利率提升主要由其他酒类产品的毛利率提升贡献。2024Q2，税金及附加率/期间费用率分别+0.44pct/+1.83pcts，其中销售/管理费用率分别+1.97pcts/-0.33pct，销售费用率小幅提升。从销售费用明细来看，主要是促销费用增加较多，促销费用包含渠道建设、团队建设、消费者培育三大类，为进一步提振商家信心，公司加大市场投入。2024Q2，公司净利率32.82%，同比+0.21pct。 ►主品牌经营向好，策略有效落地，执行力强化。 上半年，三大主品均表现不俗，其中八代五粮液实现了价格稳中有升、动销稳中有增，1618、39°五粮液，则在“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合拳带动下，实现了动销、宴席双增长。 上半年，主品牌部分，公司围绕渠道生态做好市场建设，坚定扶商、优商、强商；持续推进“三店一家”建设；发力宴席，抢抓宴席场景，宴席活动服务消费者近300万人次。系列酒部分，公司有序推进市场分类分级建设，重点市场增势明显；终端建设提质增效，渠道掌控力不断加强；电商、KA及封闭渠道协同发展，市场基础进一步夯实，并坚持“监测、预警、核查、处置、追究”五位一体市场管理体系，开展自营品牌价值回归专项行动，主销产品价格稳中有进。公司针对渠道建设、市场维护的策略有效落地，组织力、团队执行力有所强化。 投资建议 根据半年报，我们认为公司上半年目标完成良好，且蓄水池充足，全年任务有望顺利完成，但考虑到外部需求较为疲软，我们小幅下调盈利预测，24-26年收入由929/1028/1146亿元下调至920/1012/1107亿元，归母净利润由341/379/437下调至336/375/415亿元，EPS由8.78/9.76/11.25元下调至8.66/9.66/10.70元。2024年8月28日收盘价118.78元，对应PE分别为14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 经济恢复不及预期，八代五粮液价格不及预期，战术产品放量不及预期 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。