利率周记（8月第5周）：成交量视角下债市调整可能仍未结束

——利率周记（8月第5周） 报告日期：2024-08-27 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 近期债市成交量出现明显下滑，利率与信用债市场走出相对背离的行情，对不同品种债券的成交量走势进行历史复盘，我们发现当前利率债的成交缩量程度比信用较信用债更为明显： 利率债方面，国债与政金债成交同时缩量。今年年初，由于流动性等因素影响，国债的成交量明显攀升高于国开债，而近期两大券种成交金额双双下滑，根据Wind数据，最近5个交易日国债的成交量均值为2508亿元，年初以来日均成交量约为5810亿元，较均值下滑约57%；政金债方面，近5个交易日的成交量约为3487亿元，年初至今的日均成交为4334亿元，较均值下滑约20%。而地方债的成交缩量并不明显，近5个交易日成交量均值在662亿元，年初至今日均成交760亿元，下滑并不大。信用债方面，依照上文测算方法，短融、中票、企业债与公司债的成交量下滑比例分别为24%、5%、9%与11%，成交量缩减明显小于利率债，而商业银行债的成交量近期并未出现明显下滑。 执业证书号：S0010123060036电话：15851599909邮箱：hongziyan@hazq.com ⚫复盘历史，债市回调后的高成交量才是较为合适的入场时点 进一步地，我们从成交笔数的视角对利率债的流动性进行观测，以10Y国债活跃券的成交量为例，可以发现以下结论： 首先，当前10Y国债的成交量较上半年明显回落，但在历史上并不算太低。近5个交易日10Y国债活跃券的成交笔数为397，位于2021年以来51%分位点，该成交笔数从分位点的视角下看并不低。 其次，近年来每一轮债市的回调通常伴随着成交笔数的下滑，而在牛市开启前我们往往可以看到成交笔数的趋势性回暖，具体来看： ⚫2021年8月至11月：10Y国债到期收益率由2.81%逐步上升至3.03%，在此期间10Y国债活跃券的成交笔数在9月末达到最低点，10月上旬与利率开启同步上行，在10Y国债到期收益率到达3.03%时突破300笔成交（此前成交在200笔以下）。 ⚫2022年1月至3月：10Y国债到期收益率由2.67%上行至2.84%，活跃券的成交笔数同样呈现先下后上的趋势，低位在370笔附近，2月末回升至480笔左右。 ⚫2022年8月末至12月：债市出现两轮较为明显的回调，而10Y国债活跃券的成交笔数低点则发生在10月中旬，11月明显回升； ⚫在2023年下半年的债市回调中，同样10Y国债活跃券的成交量低位发生在10月初，而伴随着成交量的回升，利率达到阶段性顶部的概率也相对较高； 因此，从历史上4次债市回调的情况来看（除2020年持续数月的单边行情外），利率上行+成交量偏低的组合通常不是较为合适的入场时点，而利率上行+成交量回暖则对应利率达到区间顶部的概率较高，当前的10Y国债到期收益率距离前低约6bp，短期而言成交量也并未出现明显上行，债市的调整可能仍未结束，建议投资者保持耐心，合理控制杠杆与久期，把握阶段性回调后逐步加仓的机会。 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 ⚫风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 分析师：颜子琦，华安证券研究所所长助理，固收首席分析师，7年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券、华西证券，2021年入围水晶球(公募)榜单，2023年获WIND金牌分析师第四名。研究助理：洪子彦，华安固收研究助理，南加州大学金融工程硕士，覆盖宏观利率、机构行为、国债期货研究。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。