消费降级中的防御性行为

消费降级中的防御性行为 目标价格HK$23.00(上一个 TPHK$35.30)上 / 下32.5% 当前价格HK$17.36 具有买入评级的转让保险。途虎汽车在2024年上半年的盈利略超我们之前的预测，且毛利率超出预期。我们预计尽管平均销售价格（ASP）下降，由于独家和自有品牌产品的更高毛利率，其利润率仍能保持韧性。考虑到中国汽车平均年龄的增长以及中国消费者对售后服务更加理性的消费，我们认为途虎在中国的门店数量仍有很大的增长空间。这可能支持其未来几年的快速盈利增长。我们相信途虎是消费降级背景下的受益者及防御性选手。 奥斯汀 · 梁(852) 3900 0856 austinliang @ cmbi. com. hk文静 DOU, CFA(852) 6939 4751 douwenjing @ cmbi. com. hkJi Shi, CFA(852) 3761 8728 shiji @ cmbi. com. hk中国汽车 1H24 收益略有好转。2024年上半财年，Tuhu的收入同比增长9%，达到约人民币71亿元，门店数量增长23%至约6300家，与我们的先前预测相符。其2024年上半财年的毛利率提升了1.7个百分点至25.9%，比我们的预测高出0.4个百分点，主要得益于洗车和汽车美容业务的更好毛利率以及自营店成本的降低。Tuhu2024年上半财年调整后的净利润（不包括股份支付）同比增长67%至35.9亿元，比我们之前的预测高出了1.7亿元。边际受益于消费降级。我们认为，在未来几年内，独立汽车售后服 库存数据 务供应商的整体需求可能会增长，考虑到车辆年龄的增长以及中国在售后服务上的更为理性的消费。据公司透露，上半年特许经营店的申请数量同比增长了22%，这可能支持其下半年及2025年的网络扩张。我们预计途虎增加的门店数量将超过门店平均收入下降的影响，尤其是在公司进入低线城市的情况下。我们还预测其营业利润率会因规模经济的增强和独家/自有品牌产品的贡献增加而改善，这些产品的毛利率远高于品牌产品。这两个因素的结合应导致高盈利可见度，从我们的观点来看。 收益 / 估值。我们预计Tuhu在FY24E的收入将同比增长9%，达到6,900家门店总数。我们预测FY24E调整后的净利润将同比增长59%，达到766百万人民币，净利润率（NPM）将扩大至5.2%。这意味着2H24E调整后的净利润为409百万人民币（同比增长52%，环比增长14%）。我们预计FY25E的收入将同比增长14%，调整后的净利润将同比增长43%，达到约1.1亿人民币，净利润率将达到6.5%。基于对FY25E经调整市盈率15倍的新目标价格为港币23.00，考虑到其高成长潜力，我们认为这一定价合理。我们维持买入评级，并认为这一目标价基于公司未来的增长前景和盈利能力。关键的风险因素包括网络扩张速度慢于预期、收入或利润率低于预期，以及行业估值下降。收益汇总 来源 ： FactSet 披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明：针对本报告所涉及的证券或发行主体，该分析师确认以下两点：(1) 所表达的所有观点均准确反映了其个人对该主题证券或发行主体的看法；(2) 该分析师的薪酬并非、并未且不会直接或间接与本报告中所表达的具体观点有关。 此外，分析师确认以下几点：（1）在报告发布日期前的30个日历日内，分析师及其定义范围内的关联人士（按照香港证券及期货事务监察委员会发布的操守守则所界定）并未买卖报告覆盖股票；（2）在报告发布后3个营业日内，将不会买卖报告覆盖的股票；（3）不担任报告中所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员职位；以及（4）没有与报告中所涵盖的香港上市公司有任何财务利益关系。CMBI或其附属机构在过去12个月内与本报告覆盖的发行方存在投资银行业务关系。 CMBIGM 额定值BUYHOLDSELL未评级 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 ： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准CMB 国际全球市场有限公司 跑赢大盘市场表现性能欠佳 地址： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800CMB国际环球市场有限公司（“CMBIGM”）是中国招商银行的全资子公司，而中国招商银行又是中国招商国际资本公司的全资子公司。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告所含信息可能不适合所有投资者使用。CMBIGM不提供个性化投资建议。此报告在准备时未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不代表未来表现，实际事件可能与报告中所述内容有显著差异。投资价值及回报存在不确定性，且无法保证，可能会因依赖基础资产表现或其他变量市场因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业金融顾问以制定自己的投资决策。 本报告或其中所含信息仅由CMBIGM准备，旨在向CMBIGM及其附属机构的客户提供信息。本报告并非且不应被解释为购买、出售任何证券或其利益，或参与任何交易的要约或邀请。CMBIGM及其所有关联方、股东、代理、顾问、董事、高级管理人员或员工均不对因依赖本报告中包含的信息而导致的任何损失、损害或费用（无论直接还是间接）负责。任何使用本报告中所含信息的行为完全由用户自行承担风险。本报告中的信息和内容基于分析和解读被认为公开可获取且可靠的信息。 CMBGIM已尽其所能确保信息、建议和预测的准确性、完整性和时效性，但不保证其绝对准确、完整、及时或正确。CMBGIM提供的信息、建议和预测以“现状”形式提供。信息和内容可能会在未通知的情况下发生变化。CMBGIM可能会发布其他包含不同信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时采用了不同的假设、观点和分析方法。CMBGIM可能做出与本报告中推荐或观点不一致的投资决策或持有自有立场。 中银国际集团（CMBIGM）可能持有或创建市场、作为主要交易方或代表客户进行证券交易，不时为自己和/或其客户。投资者应假设CMBIGM与报告中提及的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能有利益冲突，这可能影响报告的客观性，且CMBIGM将不对该情况承担任何责任。此报告仅供指定接收者使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得复制、重印、销售、重新分发或出于任何目的以全本或部分形式进行发布。如需推荐证券的额外信息，请提出请求。 本报告仅提供给以下两类人士（I）符合《2000年金融服务与市场法案》2005年金融推广令第19(5)条（不时修订）的人士，或（II）符合该令本文件在英国的收件人 第49(2)(a)至(d)条（高净值公司、非公司联合体等）的人士，并不得向其他人士提供，除非获得CMBIGM的事先书面同意。 CMBIGM并非美国注册的经纪交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和分析师独立性的规则约束。主要负责本研究报告内容的适用于本文件在美国的收件人 研究分析师并未在美国金融业监管局（FINRA）注册或获得资格作为研究分析师。分析师不受FINRA规则中旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的相关限制。此报告仅限于向“根据1934年美国证券交易法修订版第15a-6条定义的主要美国机构投资者”在美国境内分发，并不得提供给美国境内的其他任何人。每个接受此报告副本的美国主要机构投资者代表并同意不会将其分发或提供给任何其他人士。任何希望基于本报告提供的信息进行购买或出售证券交易的美国接收者，应通过美国注册的经纪交易商进行。 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）在新加坡分发，该公司注册号为201731928D，根据新加坡《金融顾问法》（第110章）本文件在新加坡的收件人 定义为豁免金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可能根据《金融顾问条例》第32C条下的安排，分发其各自海外实体、附属机构或其他海外研究机构产生的报告。对于非认证投资者、专家投资者或机构投资者（根据新加坡《证券与期货法》（第289章）的定义）在新加坡接收该报告的人士，CMBISG仅对报告内容承担法律责任，且仅限于法律规定的要求。新加坡地区的接收者如有关于报告的问题，应联系CMBISG，联系电话为+65 6350 4400。