港股策略周报：海外降息预期确认，看好港股互联网弹性

策略研究/2024.08.25 海外降息预期确认，看好港股互联网弹性陈熙淼(分析师) 021-38031655 本报告导读： ——港股策略周报 chenximiao@gtjas.com 登记编号S0880520120004 策略研 究 海外策略研 究 证券研究报 告 美联储9月降息预期获得确认，港股有望受益资金配置再平衡，其中利率敏感板块弹性更大。港股互联网企业盈利能力已逐步改善，估值处低位叠加企业加大分红和回购规模，年初以来获南向资金持续增配。看好港股科技后续估值修复和弹性空间 投资要点： 国内LPR维持不变，美联储会议纪要显示9月降息预期较为明朗港股上周延续反弹。国内方面，8月LPR报价出炉，1年期LPR为3.35%,5年期以上LPR为3.85%，均维持不变。海外方面，美联储 公布7月30日至31日的货币政策会议纪要。会议纪要显示，绝大 多数官员认为9月降息更为合适。上周港股市场表现方面，恒生指数累计上涨1.0%，恒生科技指数上涨0.3%，恒生国企指数上涨0.9%。行业方面，港股技术硬件设备/保险/汽车板块表现靠前。 美联储降息时机逐渐成熟，美债利率回落助推港股宽基指数走强，港股利率敏感品种受益。货币政策会议及鲍威尔发言均表明9月降息概率较大。美联储鸽派表态后市场反应积极，美股集体拉升，美 元美债收益率趋弱，在流动性上对港股形成积极因素。当前港股的估值已充分计价前期悲观因素，风险溢价隐含的投资回报率较高。此外，外资对港股的配置规模处于低位，后续回流空间较大，叠加美联储降息国内政策空间打开，因此当下我们对港股市场的后续表现更为乐观。1）指数层面，美债利率回落，或阶段性助推港股宽基指数走强。2）行业层面，受益于美债利率下行，利率敏感型的港股行业主要包括资讯科技、医疗、必需消费和工业，美债收益率下行股价弹性较高，而年初以来仍显著低估，后续有望打开向上空间。 港股互联网龙头发布财报，业绩表现亮眼。行业竞争格局优化，企业盈利能力逐步改善，估值低位叠加企业加大分红和回购规模，提升股东回报率，年初以来获得南向资金持续增配。看好港股互联网后续的估值修复和弹性空间。近期腾讯、阿里巴巴、京东发布最新 财报，业绩表现整体超预期。经历近3年行业调整后，互联网企业聚焦主营业务、削减低盈利业务，通过降本增效以确保其净利润率行业格局不断优化。因前三年分子端的悲观定价，行业龙头企业估值水平已降至低位，向下空间有限。2024年上半年，腾讯、阿里巴巴等龙头企业加大股票分红与回购规模，股东预期回报率上升。上半年以来，南下资金陆续开始增配港股互联网优质资产，8月以来港股传媒板块全行业净流入最多。伴随行业出清步入尾声，格局优化下企业盈利能力改善，看好港股互联网后续估值修复和弹性空间 投资策略：美联储9月降息预期基本确认，流动性宽松下利好港股 表现，利率敏感品种更为受益。海外方面，美联储9月降息时机成 熟，分母端流动性改善对港股形成积极因素，利率敏感行业弹性最 大。国内方面，前期分子端负面预期充分计价，回调充分后港股市场配置性价比突显。2024年以来恒科指数盈利预期持续向上提升，南下资金持续流入，叠加分母端助推，看好成长弹性。行业配置推荐：1）行业格局出清后利润率与回报率提升的恒生科技与互联网龙头；2）前期对地缘政治担忧的负面因素计价充分后，面临本土化需求加速、景气边际改善的新质生产力方向：半导体/电子/汽车等；3稳定类高分红中期底仓配置，当下更重视经营稳定性：公用/银行。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国际地缘政治摩擦 事件进一步升级；3）海外衰退预期反复扰动，影响货币政策节奏。 �一凡(研究助理) 021-38031722 wangyifan027893@gtjas.com 登记编号S0880123030019 相关报告 科技龙头利润弹性的显现2024.08.19 港股情绪修复，南向持续净买入互联网 2024.08.18 美联储在与市场预期的博弈局点中占优 2024.08.18 民粹与极端保守主义VS.确定的自由主义2024.08.11 港股韧性已现推荐布局，向科技要弹性 2024.08.11 目录 1.港股表现回顾：海外降息预期明朗，港股延续反弹3 2.美联储降息时机逐渐成熟，港股利率敏感品种受益3 3.财报季港股互联网龙头盈利弹性显现，南向加大流入6 4.投资策略：看好港股互联网龙头弹性空间，高股息优选性价比9 5.风险因素10 1.港股表现回顾：海外降息预期明朗，港股延续反弹 上周，国内LPR维持不变，美联储会议纪要显示9月降息预期较为明朗，港股上周延续反弹。国内方面，8月LPR报价出炉，1年期LPR为3.35%,5年期以上LPR为3.85%，均维持不变。海外方面，美联储公布7月30日至31日的货币政策会议纪要。会议纪要显示，绝大多数官员认为9月降息更为合适。上周港股市场表现方面，恒生指数累计上涨1.0%，恒生科技指数上涨0.3%，恒生国企指数上涨0.9%。行业方面，港股技术硬件设备/保险/ 汽车板块表现靠前。 图1：上周港股三大指数延续反弹图2：上周港股技术硬件设备/保险/汽车板块表现靠前 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% -4.0% -5.0% -6.0% 技保汽电耐银食零资软材多消能运商公家房半食媒医生术险车信用行品售本件料元费源输业用庭地导品体疗物 硬与服消 与业货与金者 和事与产体饮保制 件汽务费主 物服融服 专业个 料健药 与车品要务务 业人 设 设零与用 服用 备 备部服品 务品 与 件装零 服 售 务 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.美联储降息时机逐渐成熟，港股利率敏感品种受益 货币政策会议及鲍威尔发言均表明9月降息概率较大，9月降息25bp概率上升至76%。美国当地时间2024年8月21日，美联储公布7月货币政策会议纪要。会议纪要显示，美联储官员普遍对通胀会持续回落到2%的目标水平具有信心，绝大多数官员认为9月降息较为合适，这一表态是目前为 止美联储降息路径最为明确的信号。此外，北京时间8月23日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会发表讲话表示，美国通胀水平已很接近目标，降息的“时机已经到来”。政策方向已经明确，而降息时点和节奏将取决于后续数据、前景变化和风险平衡。截至2024年8月24日，CME利率期货隐含9月降息25bp/50bp的概率分别为76%/24%。 图3：9月降25bp概率76%，降50bp概率24%图4：当前市场最新预期后续联储政策利率路径 数据来源：CMEFedWatch，国泰君安证券研究注：数据日期截至2024年8月24日 数据来源：CMEFedWatch，国泰君安证券研究注：数据日期截至2024年8月24日 美联储鸽派表态后市场反应积极，美股集体拉升，美元美债收益率趋弱，在流动性上对港股形成积极因素。当前港股的估值已充分计价前期悲观因素，风险溢价隐含的投资回报率较高。此外，外资对港股的配置规模处于低位，后续回流空间较大，叠加美联储降息国内政策空间打开，因此当下我们对港股市场的后续表现更为乐观。 图5：恒指预测市盈率位于均值下方1倍标准差图6：恒指风险溢价位于均值上方2倍标准差 16.0 恒指预测市盈率(倍) +2个标准差-2个标准差 +1个标准差 自2013年均值 -1个标准差 10.0% 恒指P/E倒数-10年期美债收益率均值 9.0% +2倍标准差 8.0% +1倍标准差 7.0% 6.0% -1倍标准差 5.0% -2倍标准差 4.0% 3.0% 14.0 12.0 10.0 8.0 2013/1 2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 2024/1 2013/1 2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 2024/1 6.0 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图7：前外资持有港股规模处于低位，回流空间较大 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 指数层面，美债利率回落，或阶段性助推港股宽基指数走强。对于港股而言，外资仍然是重要的影响因素，决定着港股指数和权重股的方向。若美债利率和美元指数下降，以港股为代表的新兴市场将大为受益，当前外资对港 股的配置规模处于低位，后续回流空间较大。 图8：美元指数与新兴市场呈现一定的负相关性图9：美元指数与恒生指数有较明显的负相关性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图10：美元指数与恒生科技指数有明显的负相关性图11：美元指数与恒生国企指数有较明显的负相关性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 行业板块方面，受益于美债利率下行，弹性较高的港股行业主要包括资讯科技、医疗、必需消费和工业，其股价与美债收益率的负相关性较高。通过测算2016年以来港股各行业的PE倒数与十年期美债收益率及十年期美债 实际收益率的相关性，我们得出流动性敏感的行业有：资讯科技 （81.9%/79.8%）、医疗保健(78.8%/82.4%)、必需性消费(78.4%/76.0%)、工业 （63.8%/62.5%）。 图12：对流动性敏感的港股行业PE倒数与美债收益率相关性较高 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.财报季港股互联网龙头盈利弹性显现，南向加大流入 港股互联网龙头发布财报，业绩表现亮眼。8月15日，阿里巴巴发布2025 财年第一季度财报。数据显示，截至2024年6月30日的一个季度，阿里巴巴实现收入2432.4亿元，同比增加3.9%。该季度电商、阿里云两大核心业务继续取得积极进展。8月15日，京东集团发布2024年二季度及中期业绩。数据显示，2024二季度营收达到2,914亿元，继续保持增长，上半年京东集团营收为5514.5亿元；归母净利润达到197.7亿元人民币，同比增长 54.0%，超出市场预期。8月14日，腾讯控股发布2024年第二季度财报。第二季度腾讯实现营收1611.2亿元，同比增8.0%，经营利润（Non-IFRS） 584.43亿元，同比增长27%，数据表明腾讯营收结构优化以及盈利质量提升。8月中下旬港股进入密集业绩披露期，近期恒生科技指数权重股中盈利增速改善的个股股价表现显著较好，关注互联网龙头企业盈利预期变化。 图13：8月中下旬港股进入密集业绩披露期（家） 322 336 284 147 149 112 2 400 350 300 250 200 150 100 50 0 主板披露家数 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 互联网行业格局优化后，企业盈利能力改善，行业集中度上升。经历近3年包括反垄断、“清朗”专项行动等一系列的行业整治后，互联网行业整体的企业利润和回报率降低，导致投资下降。在此期间，行业中大部分企业聚焦 主营业务、削减低盈利业务，通过降本增效以确保其净利润率，而不具备核心竞争力或盈利质量较差的企业逐步被淘汰出清，从而使得整个行业格局逐步改善，且企业的质量和竞争力进一步加强，行业集中度上升。 互联网行业低估值且加大分红和回购规模，获得南向资金持续净流入。行业出清接近尾声，优质龙头公司盈利能力改善，看好后续港股互联网的估值修复和弹性空间。中期来看，港股互联网行业估值系统性扩张持续仍需要国内经济数据回升确认，但由于前三年分子端的悲观定价，行业龙头企业估 值水平已降至低位，后续伴随增量资金介入，有望迎来重估。 1、行业出清后互联网龙头企业竞争能力提升。选取互联网行业市值排名靠前的6家企业，龙头企业的营收总额占比行业营收在近2年持续上升，由51%上升至61%。此外，6家龙头企业ROE均值超过整个行业指数ROE。 近期，