Mona M03 可能不会改变游戏规则

Mona M03可能不会改变游戏规则 目标价格8.00美元(先前TP为10.00美元) 保持持有。小鹏集团2024年第二季度的盈利表现基本符合我们的预测。尽管我们假设其2024年下半年的销售量将较上年同期增长超过一倍，但我们预计下半年的亏损情况不会出现环比下降。我们认为，小鹏汽车的车辆毛利率可能受到较低价格的Mona系列车型的影响而受限，因为公司目前依赖这些车型来提升销量。我们认为，这种策略背后的基本理由是小鹏品牌的形象正在减弱，尤其是在自动驾驶（AD）技术方面，竞争对手正在缩小差距。 涨/跌11.1%Current价格US $7.20中国汽车 Ji Shi, CFA(852) 3761 8728 第二季度收益基本持平。小鹏汽车2024年第二季度的收入约为我们先前预测的2%更高，主要归功于大众（VW GR, NR）提供的研发服务。其2024年第二季度的车辆利润率为6.4%，略高于我们的预测和2024年第一季度的5.5%，尽管季度内折扣有所增加。我们归因于供应商的价格削减导致了这一超预期的表现。研发与销售、管理及一般费用（SG&A）支出略高于预期，导致净亏损为人民币13亿，与预期相符。 文静DOU, CFA(852) 6939 4751 奥斯汀·梁(852) 3900 0856 毛利率困境。我们将FY24E的销售量预测下调10%，至180,000单位，这意味着在2024年第四季度平均每月销售量约为28,000单位。另一方面，我们上调了研发服务收入的FY24E预期，从10亿人民币提升至16亿人民币。此外，考虑到第二季度的超预期表现，我们将FY24E的车辆毛利率预测从5.8%提升至7%。这将导致FY24E的整体毛利率为13%，仍远未达到净层面的盈亏平衡点。更重要的是，我们预计2024年下半年及2025年的销售量增长将由较低价格的Mona型号驱动，这可能限制小鹏汽车毛利率的提升空间。即使假设即将推出的P7+的毛利率为12%，我们预测2025年的车辆毛利率也将达到7.9%。根据我们的估算，服务和其他收入（包括来自大众的收入）在2024年和2025年分别占小鹏总毛利的大约50%。这样的利润在长期来看可能是不可持续的。 库存数据 市值上限（美元mn) 6, 802.5平均3个月t /o(US$ mn)24.052w高/低（美元）19.14 / 6.63已发行股份总数(mn)1889.6来源：FactSet 领先的AD品牌形象一直在减少。我们在2023年的多份报告中提到过，其他汽车制造商有可能在自动驾驶技术方面追赶上我们。现在这一观点变得更加明显。我们认为，这在一定程度上解释了小鹏汽车利用较低价格车型来提振销售的原因。看来，小鹏汽车通过采用激光雷达（LiDAR）与特斯拉（TSLA US, NR）差异化，并随后转回仅依赖视觉方案的方式，采取了一条不同于特斯拉的道路。 相关报告 “Xpeng Inc.（XPEV US）-等 待 有 关Mona的更多详细信息” - 2024年5月22日 “Xpeng Inc.（XPEV US）-利润率提升与令人兴奋的新车型混合” - 2024年3月20日 收益/估值。我们上调FY24E净亏损预测至人民币62亿，增加人民币10亿，主要由于公司的研发假设调整。公司指引称2H24E期间将增加研发投入。我们下调了FY25E净亏损预测至53亿，减少人民币30亿。我们仍不认为小鹏在未来可预见的时间内实现盈利。我们维持持有评级，并将目标价从10.00美元下调至8.00美元，基于我们修订后的FY25E市销率0.9倍（此前为1.1倍）。我们认为这样的估值是合理的，因为理想汽车（LI US，买入）和比亚迪（1211 HK，买入）的市值均以我们预测的FY25E市销率0.8倍进行交易，尽管它们的盈利能力要好得多。评级和目标价的关键风险包括自动驾驶技术发展速度比同行快或慢，销售量和/或毛利率超出预期，以及行业重新评级或重新评价的风险。  披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明，针对本报告所涉及的证券或发行主体：(1)所表达的所有观点均准确反映了该分析师个人对该主题证券或发行主体的看法；(2)该分析师在本报告中所表达的具体观点与其薪酬无直接或间接关系。 此外，分析师确认，（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则所定义的）他/她以及其关联人士（1）在过去30个日历日内并未参与或交易报告所涵盖的股票；（2）将在报告发布后3个工作日内不参与或交易报告所涵盖的股票；（3）并非任何被报告所涵盖的香港上市公司的高级管理人员；和（4）与被报告所涵盖的香港上市公司之间没有财务利益关系。 CMBIGM额定值 BUY：未来12个月潜在回报率超过15%的股票HOLD：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票SELL：未来12个月潜在亏损超过10%的股票NOT RATED：Stock未被CMBIGM评级 CMB国际环球市场有限公司地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800中国招商银行的全资子公司中国招商银行国际资本有限公司的全资子公司，即CMB国际金融市场有限公司（CMBIGM）是一家完全拥有的附属公司。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告所含信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供个性化的投资建议。此报告在编制时并未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的表现并不代表未来的表现，实际事件可能与报告中所包含的内容有显著差异。任何投资的价值及其回报都是不确定的，并且没有保证，可能会因依赖基础资产表现或其他可变市场因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问以做出自己的投资决策。 本报告或其中包含的任何信息，仅由CMBIGM准备，旨在向CMBIGM及其附属机构的客户提供信息。本报告并非且不应被解释为购买或出售任何证券、证券利益或参与任何交易的要约或邀请。CMBIGM及其所有关联方、股东、代理、顾问、董事、管理人员或员工均不对因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用负责，无论该损失、损害或费用是否直接或间接产生。任何使用本报告中包含信息的人士完全自行承担风险。 本报告中所包含的信息和内容基于对被认为公开且可靠的信息进行的分析与解读。CMBIGM已尽最大努力确保信息的准确性、完整性和时效性，但不保证其绝对无误。所提供的信息、建议和预测以“现状”形式提供。信息及内容可能随时更改。CMBIGM可能会发布其他含有不同信息或结论的研究报告。这些报告在编制时采用不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告推荐或观点相悖的投资决策或持有特定立场。 中银国际可能拥有相关公司在本报告中提及的公司之证券头寸、进行市场操作或以主要交易商身份参与交易，并且可能会代表自身及/或其客户进行此类交易。投资者应假定中银国际与报告中的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，收件人应注意中银国际可能存在影响报告客观性的利益冲突。中银国际不会对由此产生的任何责任负责。此报告仅供指定接收者使用，未经中银国际事先书面同意，不得复制、重印、销售、重新分发或出于任何目的部分或全部复制此出版物。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下两类人员（I）符合《2000年金融服务与市场法案》2005年第2005号金融推广指令（不时修订）第19(5)条规定的人员，或（II）符合该指令第49(2)(a)-(d)条（高净值公司、未注册协会等）的人员，并不得向其他任何人员提供，除非得到CMBIGM的事先书面同意。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM在美国并未注册为证券经纪人或交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和分析师独立性的规定约束。负责本研究报告内容的主要研究分析师并未在美国金融行业监管局（FINRA）注册或认证为研究分析师。该分析师不受FINRA规则中旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的相关限制。此报告仅限于向“主要美国机构投资者”，根据1934年《证券交易法》修订版下的第15a-6规则定义，在美国独家分发，且不得提供给美国境内的其他任何人。接受此报告的每位主要美国机构投资者代表并同意，不会将此报告提供给任何其他人士。任何希望基于本报告提供的信息进行买入或卖出证券交易的美国接收方，应通过美国注册的证券经纪人或交易商进行。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（注册号为201731928D）在新加坡分发。CMBISG根据新加坡《金融服务法》（第110章）中定义的豁免财务顾问身份，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可能会根据《金融服务条例》第32C条下的安排，分发其各自海外实体、附属机构或其他海外研究机构产生的报告。对于未被新加坡《证券与期货法》（第289章）定义为合格投资者、专家投资者或机构投资者的收件人，CMBISG仅就法律要求的范围对其承担法律责任。新加坡的接收者应联系CMBISG（电话：+65 6350 4400），以处理关于或与该报告相关的事宜。